1.3万亿市值的招行，还有更多想象吗？有望再提速撰文|价投谷子地来

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有望再提速
撰文|价投谷子地
来源｜3市值观察
招商银行股价连续突破历史新高，截至今日（2月4日）收盘，公司股价报收53.50元，市值来到1.35万亿，位列A股第4 。
进入2021年，整个资本市场氛围发生了较大转变，去年表现特别靓丽的白酒、新能源等抱团股在第一个月的表现都不尽人意。但是，去年被“鄙视”一整年的银行板块在1月份迎来了自己的高光时刻。中证银行指数一月份涨幅6.5% ，在申万28个一级行业中排名第二，只比排名第一的化工行业落后0.15% 。作为行业龙头的招商银行，在1月份不仅大涨16.27% ，而且沪股通连续大举增持，全月净增持超过一亿股，消耗资金超过50亿。巨额资金买入招商银行到底看中了它的哪些优势呢？笔者分析，主要是由于市场的预期和去年相比发生了逆转。随着经济复苏，央行已经明确表态货币将会正常化，这意味着货币市场的流动性将会逐步收紧。同时经济复苏代表整个行业的资产质量将会得到改善。这些因素都会给招行的盈利能力带来实质性的利好。货币收紧看负债在经济复苏货币收紧的大环境下，银行间市场利率逐渐走强。这使得银行的同业负债、债券投资和贷款的收益率都有提升的趋势。从刚刚披露年报的平安银行年报可以明显看出，在第四季度同业拆借和同业存单的成本已经环比提升了20个基点。开年后，多地银行已经宣布提高按揭贷款利率15个基点，还有部分股份行开始提升经营性贷款的利率。但在这种大环境下，银行有一部分负债的成本是基本不变的，那就是存款。银行的定期存款利率一旦起存就不会改变，而活期存款利率一直保持在央行的基准利率。所以，存款占比越高的银行负债成本越稳定，活期存款占比越高的银行存款成本越低。在货币收紧的大环境下，存款优势越大的银行其净息差扩张越快。

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主要银行存款占比从上图可以看到，招商银行2020年中报的存款占比接近75% ，和国有大行的存款占比接近，高于民生银行、兴业银行这些股份行。所以，在货币收紧周期内，招行稳定的负债可以给其带来更快的息差扩张。根据目前情况看，即使不加息，招商银行2021年的净息差同比2020年有望扩张5个基点左右，再结合招行2021年资产负债表同比扩张11% ，其2021年全年净利息收入增长有望达到12%~13% 。这为招行2021年营收上双奠定了坚实的基础。信用成本有望下降银行的开支中变化较大的是信用减值，招行从2015年开始，已经连续6年将信用减值保持在600亿元左右。根据2020年业绩快报， 2020年招行信用减值可能高达670亿元。正是连续6年的高强度信用减值计提，为招行的资产质量打下了坚实的基础。 2020年末，招行的不良贷款余额已经降至538亿，不良率只有1.07% ，而贷款减值准备高达2355亿，不良贷款覆盖率高达437.68% 。可以说，虽然2020年银行业的资产质量普遍出现了下行，但是招行银行凭借高强度的信用减值计提和过硬的风控能力，继续保持了不良同比双降的态势。 2021年开始，随着国内经济强劲复苏，企业的盈利能力和社会失业率都在不断好转。银行业今年的资产质量逐步改善已成定局，招商银行去年过高的信用成本在今年有望下降。营运成本进入平稳增长期如果说银行2021年信用成本下降具有普遍性，那么招行的营运成本降速却具有一定的特殊性。从2017年到2020年，招商银行开始不断加大金融科技投入，连续4年营运成本增速在2位数：15.2%（2017）， 15.4%（2018）， 12.2%（2019）， 10%（2020）。大幅投入一方面是科技人员的待遇提升其人数增加，另一方面是行内IT设备的扩容。但是，这种趋势从明年开始可能会告一段落。这不是说未来金融科技的投入会减少，而是经过这些年的快速提升，金融科技的投入规模已经达到了一个相当大的程度，未来的投入只要维持在稳定增速即可。根据笔者从招行内部获取的信息看，从明年开始招商银行的金融科技开始反哺营运支出。也就是，通过金融科技来提升营运效率降低单位产出的营运成本。所以从2021年开始，招商银行的营运增速有望稳定在8%~10% ，保持低于营收增速的水平。结合上面三块收入和支出的分析，招商银行在2021和2022年的净利润增速有望保持在20%左右，如果今年可以启动加息周期，那么2022年的净利润增速可能更加乐观。当前招商银行的股价对应2021年11.5PE的估值，至于是高是低，大家仁者见仁智者见智。商务合作|