增持■中国第一奶伊利股份！个旧

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原创刺客陆家嘴刺客今天
节前，牛奶行业的龙头企业伊利股份，公布了2019年年度业绩报告和2020年第一季度业绩报告。
2019年，伊利营业收入900亿，相比2018年增长了13.97% ，净利润69.3亿，相比2018年增长了7.67% ，扣非后净利润62.6亿，同比增长了6.64 ，经营活动现金流84亿，同比下滑了1.9% 。各项数据还保持稳定增长，可见伊利的经营情况没有发生太大的变化。但股价最近为啥会大跌呢？原因出在第一季度报上面。节前同时公布的第一季度报显示，营业收入206.53亿，下滑了10.71% ，净利润11.49亿，相比2019年直接腰斩了，经营性现金流-26.52亿，下滑了-296.51% ，短期借款101亿，增长了121.80% 。这份成绩单公布之后，很多人都会认为，卧槽，伊利炸雷了。的确对于一家奶制品龙头又是A股知名的大白马来说，交出这样的成绩单，的确是有点差。不过，考虑到第一季度受疫情影响，公司营收下滑，员工工资照发，供应商货款和广告预算提前支付的话，经营性现金流大幅下滑也是可以理解的。扩张、收购，伊利股份的龙头模式在白酒行业，大家都知道最高端的是贵州茅台其次是五粮液，所以白酒行业的龙头模式非常清晰。龙头地位稳定之后后市的增量空间也就不大了，所以我们可以看到，近几年白酒行业的企业的经营手段就是靠涨价。而在牛奶行业，熟知的两大品牌是伊利和蒙牛，体量上来说伊利是绝对的龙头企业，知名度上很难说这两家公司谁更知名。但从未来的发展布局上，伊利会成为绝对性的龙头奶企。根据研究机构尼尔森公布的数据，在液态乳品市场里，伊利股份的市占率是32.4% ，市占相比2018年提升了1.2% ，婴幼儿配方奶粉市占率只有6% ，相比2018年提升了0.4% 。
伊利作为行业内的龙头企业，在液态奶制品市场的实战增长也只有1.2% ，可见国内奶制品企业当前还处在饮料的赛道上。在婴幼儿配方奶粉市场的市占率只有6% ，这主要消费者对国内品牌的消费信心不足。 2008年的三聚氰胺事件的影响还是比较大的。未来哪家企业能在做好饮料的基础之上，还能在大健康方面进行扩张，那行业龙头地位绝对非他莫属，这家公司很可能就是伊利。
伊利是怎么做的呢？
第一，在企业扩张方面。伊利近五年的在建工程从2016年13.44亿增加至2019年的61亿。
这是伊利近十年以来第二次扩张加速，第一次加速扩张是2011年。在第一波扩张加速之后，伊利的营收也从2011年374.51亿，增长至2015年的603.60亿。在建工程预算方面，预算总额高达190亿元，按照目前的发展速度， 2020年底的在建工程期末值应该会超过百亿。第二，海外收购。
在建工程的科目里能明显看到，伊利最大的投资依然是液态奶项目，另外奶粉项目也在其中，但是伊利却将这个奶粉项目直接停建，并将项目建设资金计提了亏损。从2019年的财务数据上可以看到， 2019年伊利产品营收增长最大的一块是奶粉及奶制品，增速高达24.99% ，传统的液态乳增速也就12.31% ，另外奶粉及奶制品的毛利率48.12%是伊利产品下最赚钱的细分产品。为何伊利要停建毛利这么高的项目呢？原因是伊利收购了新西兰第二大乳制品公司， WestlandCo-OperativeDairyCompanyLimited 。刺客觉得，伊利应该是考虑以后奶粉的奶源要从海外进口过来，做原装进口的婴幼儿奶粉。短期的估值并不便宜第一季度因为疫情影响，伊利的营收下滑了10.71% ，净利润下滑了49.78% ，所以PE就回到了38.56倍。假设中报咱们按照跟去年同期持平的业绩来计算，也就是营收要增长至450亿，净利润要增长至37.81亿，那么对应当前股价29.06元来计算，对应的PE应该是22.88倍。也就是说，如果伊利股份中报的净利润能跟2019年中报净利润持平， PE就能将到22.88倍。那这个估值贵不贵呢？目前白酒行业的龙头公司贵州茅台31.47倍，啤酒行业的青岛啤酒34.90倍，伊利作为牛奶行业的准龙头如果也给出30倍的话，那对应的股价是37.2元。（前提是中报业绩能到这个水准）在饮料行业里牛奶的营业成本是最大的，因为牛奶的主要开始是奶源，而白酒板块最大的成本并不是酿酒的成本，而是包装盒和广告费，所以牛奶的毛利率在饮料行业里是最低的。伊利旗下产品液态奶的毛利率35.20% ，奶制品和奶粉的毛利率最高48.12% ，冷饮产品毛利率46.51% 。饮料行业的龙头公司，普遍都是现金结账，对比啤酒行业龙头和白酒行业龙头，伊利股份的应收账款周转天数跟茅台差不多。