郑彧|从“退”求“进”：股票发行注册制改革的成功标志( 二 ) |注册制改革|

基于这些成本的客观存在，以中心化的集中撮合交易为特征的证券交易所，可提供服务的上市证券的数量并非不可限量。这种市场容量的有限性，限定了即使是已经获得上市交易的机会，但如果不能满足证券交易所以最小成本、最大效率满足市场交易的需求和提供资源最优配置机会的效果的话，已上市交易的证券也必须坚决退出交易市场，也即经济学上所称的“完全的市场出清” 。
从境外经验上看，在1980年至2017年近20年的期间，纽交所和纳斯达克两家场内交易市场上总计上市和已退市的公司数合计达到26505家。目前仍处于上市状态的公司5424家，占比28%；已退市公司14183家，占比72% 。因此，从这个意义上说，作为成熟的场内交易市场，较高的退市率和退市数量反映了作为有组织市场的“有进有退”确是一种历史的必然。

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表12010年-2019年纳斯达克上市、退市及维持上市家数

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表22010年-2018年纽交所上市、退市及维持上市家数
“注册制”改革已经大大改变原有行政之手控制发行节奏的传统做法，大幅提升了市场的证券发行供给数量。以科创板为例，科创板开市一年以来通过常态化IPO发行节奏，科创板企业从申请被受理到注册生效平均用时5个月左右。截至2020年9月15日，科创板上市公司已达173家， IPO合计融资2607亿元，占同期A股IPO融资金额的51% ，总市值达到2.8万亿元；而创业板注册制实施一月有余就有24家上市公司发行， IPO合计融资224亿元。因此，在上市公司“进口数量”突飞猛进的背景下，一个现实忧虑就是如何能够在保持发行端放松管制的情况下，真正在交易的后端做到完全的市场出清，破解原先核准制项下未能正常处理的“应退未退”的痼疾。如果将表3与表1及表2数据进行对比，我们不难看到我国证券市场“上易下难”的突出现象。

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表3：2001年-2016年我国各年上市数与退市数比较表
“只上不下”的市场带来的，不仅仅是对于市场无限扩容后证券运营成本和监管成本的增加，而且会使市场参与人对于参与市场进行投资机会的判断发生偏差，甚至容易发生“劣币驱逐良币”的现象。因此，在“注册制”改革的背景下IPO逐渐常态化的过程中，注册制改革的成败还要进一步取决于退市制度落地的执行力度和政策保障，仅有市场化的入口机制而无市场化的出清机制尚不足以构成一个改革成功的“注册制”标志。