赵燕菁:从货币视角看房地产税等长效机制 (图片来源:全景视觉)经济观察报赵燕

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(图片来源:全景视觉)

经济观察报赵燕菁/文

赵燕菁:从货币视角看房地产税等长效机制。房地产税|房地产|长效机制|视角|商品房|货币|赵燕菁---

中国房地产调控长效机制之所以难，就在于无论是市场解决方案，还是行政解决方案，都无法持久。前者导致高房价，后者导致供给不足。无论是“炒”还是“住”，住房机制都对经济的其他部分产生着直接和间接的巨大影响。设计房地产调控长效机制决不能就住宅论住宅，而是要把住宅政策对经济社会的外溢效果一并考虑。

任何新制度的诞生都具有路径依赖。房地产调控长效机制也不例外。新的制度的设计不能从白纸上开始，而是应该从对现有住房制度的评估开始。

评估与建议1:供地挂钩就业

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2017年4月，住建部与国土部下发《关于加强近期住房及用地供应管理和调控有关工作的通知》提出:“对库存消化周期在36个月以上的，应停止供地;18-36个月的，要减少供地;6-12个月的，要增加供地;6个月以下的，不仅要显著增加供地，还要加快供地节奏”。这个政策还是用管理普通商品的办法调控房地产市场，而没有意识到，现在的房地产市场实质上是一个资本市场。这个市场的主要功能，是为城市政府资本性投入提供融资。它不能用来解决住房需求问题。土地供给多少，只应看融资需求而不能看消费需求。

怎样寻找合理的融资需求?靠地方政府自己判断显然不靠谱。比较可行的是同城市人口规模的增长挂钩。一个简单的办法，就是建立一个与就业需求挂钩的保障房市场，为所有新增城市就业人口提供保障住房。由于保障房建设规模根据实际就业人口分年度制定，其供给大体上与城市就业人口增长正相关。商品房用地的供地规模可以以保障房建设规模为基准，根据宏观经济趋势是负面还是正面来决定。

比如，中央政府可以规定，每建设8平方米保障房，允许在市场上融资2平方米商品房。这样就业人口增加快的城市，自然供地规模大，反之则规模小。城市要扩张，办法不是跑中央政府要指标，而是靠自己努力招商，扩大就业人口和保障房供给“创造”指标。只有保障房供给增加，才能获得在商品房市场融资的“额度”。这样就自然约束了政府的投资行为。商品房供地和保障房供地的比例，可以作为中央政府宏观调控的工具——如果希望刺激增长，就可以提高商品房相对保障房的供地比例;如果希望抑制经济过热，就可以减少商品房和保障房供地的比例。

为了更好地反映市场需求，供地规模绑定就业后，商品房价格就要完全放开。对新进入市场的住房开征财产税、对到期物业开征财产税、对二手房新房东开征税……这些政策的前提，就是存在一个完全区隔的保障房市场。基本居住完全由保障房覆盖后，商品房价格起伏只影响投资人收益而不影响居住需求。

只有将保障与融资分开，住房政策才能更精确地定位目标，才不会导致随政策而来的副作用。比如集体土地入市、存量土地“退二进三”、“盘活非房地产企业自有用地作为住宅用地”等，也要按照这个规则判断:如果这些增量土地进入保障房体系，就不能上市，但可以增加商品房供地规模的基数;如果进入商品房市场，就要对其征税(财产税)，并从当年新增商品房供地额度中扣减。

区隔两种住房后，如何保障住的问题，就不在商品房供地政策视野之内。商品房市场的长效目标就变得简化——确保不发生价格崩盘。同其他资本市场相似，流通资产的价格实际上会给所有的存量资产定价。而这些资产正是市场上流动性信用的来源。房价的暴跌不仅仅影响房地产所有者的财富状态，同时会通过货币紧缩波及所有依赖货币分工的商业模式。商品房市场的所有政策，都只应服从这一个目标。

评估与建议2:住宅改造增量与商品房市场隔离

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城中村在中国住房体系里扮演着一个十分重要却被很多人忽视的角色。由于小产权的定义就是不能进入正式商品房市场交易的物业，这就无形中创造了一个以出租为主要收益模式的住房类型。由于这部分住房没有资本化，其巨大的规模成为资本型住房市场之外，真正以“住”为主要功能的住房供给。

复旦大学范剑勇等人的研究发现，中国的劳动力人口在房价上升快过工资上升时，并未出现预期的人口驱离效果。一个重要的原因，就是大量非正规住宅为非户籍就业人口提供了方便且廉价的居住空间。按照他们的估计“珠三角地区50%的流动人口居住在企业提供的员工集体宿舍,剩下40%多的流动人口居住在城中村或城郊村。”

城中村把低运营成本(低房租)+廉价资本(高房价)这两个互不兼容的市场效果组合在一个空间里，为创新型企业营造了一个既能低成本融资，又能低成本运营的市场特殊环境。创新需要泡沫资本融资，制造需要低运营成本。高商品房价有利于低成本融资，却不利于低成本运营。正是靠非正规住宅，深圳等城市才在高房价下保住了发达的制造业和服务业。创新和制造才得以在深圳共生。

环境决定生存。一旦城中村全部改造为商品房，硅谷式的高运营成本(高房租)+低廉资本(高房价)的商业环境，就会取代深圳的低运营成本(低房租)+廉价资本(高房价)的商业环境。研发—创业与快速制造一体化的深圳模式，就会转变为只有创业和研发的硅谷。如果这个推理是对的，那么城中村改造就绝不仅仅是治理违章、改善城市景观这么简单，其对中国城市乃至经济的影响，远比我们已经了解的更深远。

城中村改造还给看似无关的“去杠杆”，提供了不同的政策工具。所谓“去杠杆”，并非简单的缩表、减债，而是降低资本性收入(也就是“未来收益”)在经济总量中的比重。减少债务固然是一种方法，但在信用货币条件下会带来一个严重的副作用——减少货币的供给。而货币数量的减少，又会影响低回报和高风险商业模式的生存，缩短货币分工的市场链条，带来失业等更为棘手的问题。

同缩表、减债这样的“消极去杠杆”相比，增加现金流收入是一种更为无害的“积极去杠杆”。增加现金流(利润、税收)的重要手段，就是减少现金流产生过程中的一般性成本。对于几乎所有商业模式而言，一般性支出最大的就是劳动力成本。而劳动力日常支出的最大项就是住房。在中国以间接税为主的经济中，降低居住成本对于实体经济的支持，远大于减税对实体经济的支持。

城中村改造的方法多种多样，但判断其是否“正确”的标准只有一个，就是改造后的城中村是增加了“住”的房，还是增加了“炒”的房。目前很多城市改造城中村都是通过增加容积率，然后在房地产市场融资(出让)覆盖城中村改造的成本。这样的改造方法一定是拆除“住”的房子增加“炒”的房子，全社会的债务杠杆一定是增加而不是减少。这样的改造与城市转型升级恰好是南辕北辙。

拆除违章也好，城中村改造也好，棚户区改造也好，都要尽量将住宅的增量引入保障性住房体系而不是商品房体系。各种小产权，只要不让其进入商品房市场，就可以创造条件给予确权。在保障房体系内允许自由交易。非正规物业改造的成功与否，不是外观形象的改善，而是能否与商品房市场区隔。只要能将其引入保障房体系，即使外观形态没有多大改善，也是“成功”的改造。反之，改造后城中村都成为投资型的商品房，尽管外观比以前靓丽，也是“失败”的改造。

评估与建议3:先租后售而非只租不售

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中央提出住房是用来“住”的，不是用来“炒”的之后，中央部门和地方政府出台了一系列鼓励租赁住房市场的政策，这无疑是正确的。但也有不少地方出台的政策，简单地把“租”和“住”划等号，把“售”和“炒”划等号，有的城市甚至提出“只租不售”。

把“租”和“售”对立起来，实际上又走到房地产市场资本化的另一端。实践表明，那些看上去简单、痛快的调控方案，多数都难以“长效”。商品房的资本功能，在我国货币生成体系扮演着重要作用。当今中国的商业繁荣，很大程度上都是建立在货币“大爆炸”基础上的。特别是在出口增长乏力的今天，“顺差创造货币”的机制不断萎缩，“贷款创造货币”日益成为主要的货币生成机制。资本市场在货币生成中的角色就变得更加重要。

中国不是没有过“只租不售”的试验。改革开放之前，中国的住房制度实际上就是“只租不售”，实践的结果是只有极少部分人可以通过这个制度获得基本住房。“只租不售”看似简单痛快，但并没有解决真问题。现实中，真正需要政府解决“租”的需求，并没有想象的大——只要没有自有住房的城市居民，必定是租住他人住房。“只租不售”很大程度上是在解决一个已经被市场解决的假问题。

社会对住房市场不满不是没有房子租，而是不满没有机会购买住房以分享社会财富的增长。过高的投资门槛，才是当前公众对住房市场不满背后的深层原因，才是住房的“真问题”。没有财产性收入的家庭算不上真正的“中产阶级”，在信用为锚的货币制度下，即使有足够的现金流收入，也很快会被有产者更快速的财富积累所淹没。

正确的政策住房供给制度，既不是只售不租，也不是只租不售，而是两者的结合——“先租后售”。首先，将住房租给新就业城市居民，并将房租积累到个人账户;一定年限后，补足成本差价，获得完整的商品房产权。由于劳动力有随着时间“折旧”的特点，只要解禁时间足够长，空间套利的可能就变得很小。这实际上也是当年“房改”的制度路径。

一个成功的实践，就是东莞政府为了吸引华为在松山湖建厂，专门推出了针对华为职工“先租后售”的公共住房制度。这个实例具体地展示了“先租后售”是如何支持实体经济并造就新的中产阶级的。

2015年12月31日，东莞政府以楼面地价1820元/平方米的超低成本，向华为提供可以建设总建筑面积约41.43万平方米，由20栋住宅楼、一栋幼儿园及社区配套组成住宅用地。整块土地预计可容纳5000多人居住。按照华为内部公布的东莞松山湖第一批住宅配建项目(湖畔花园)的分配方案，带精装修价格只要8500元/平方米，远低于松山湖目前2.5万元以上的商品房市场均价。

按照规定，前5年是租赁，期满后由员工购买(员工拥有完整产权)，购买5年后允许转让，也就是相当于总共要10年后才能入市流通。据报道，东莞将通过这种“先租后售”模式，为华为提供多达3万套员工住房。

东莞的效果几乎是立竿见影。根据凤凰财经调查，从2015年下半年到2016年5月，华为公司在深圳缴纳个税的人数持续减少，从去年的7.29万人降到了2016年一季度的6.3万人，而到五月份员工则减少到2.05万人。减少人员月均税额4000元，测算减少年度税源9.84亿元。现金流从深圳向东莞迅速转移。2015年当年，华为就在东莞创下了10亿元的税收，成为了东莞第一纳税大户，并在2016年成为东莞第一个产值破千亿企业。

好的“去杠杆”不应是简单粗暴的“消极去杠杆”，而应是“积极去杠杆”——通过增加新的、低贴现率的高质量信用，稀释、摊薄高风险的信用，从而确保市场通货供给的充足。“杠杆”是资产与其现金流的比值。消极的去杠杆是缩表、还债，积极地去杠杆则是增加现金流。两者效果都是去杠杆，但社会痛苦大不相同。在实施“先租后售”过程中，东莞政府没有增加新的负债，税收的增加意味着债务的降低，从而实现“积极去杠杆”。

“先租后售”与“只租不售”最大的差别，就是企业员工可以以较低的价格购买城市“原始股”，满一定时间后，期权解禁，从而获得分享城市增值的资产。对比与政府合资入股，分享增值的“共有产权”，“先租后售”的带给参与者的财富效应要大得多。循此途径，大批新入职的就业者可以顺利成为稳定的“中产阶级”，中国经济也就可以从“外需依赖”转向“内需依赖”，就能更有资本应对保护主义日渐浓厚的国际环境。

需要指出的是，“先租后售”不是福利房，其盈利模式是以低价住房为“饵”，从企业税收中“获利”。资本的来源是将原来无法资本化的低端劳动力资本化——通过将未来租金作抵押，盘活了原来因流动而无法定价的低端劳动力。同打压房价解决“住”的策略不同，“先租后售”不减少不动产市场上的总信用，只是增加了产生更多现金流(租金)的“好信用”。不仅不会导致通货紧缩，反而有利于稀释金融风险。

“去杠杆”是一个多重目标高度复杂的政策设计。怎样既保持足够货币供给数量，又不增加经济运行的风险，是设计的“两难”。简单地限购、去债、缩表、打压房价，都有导致“未来收益”这一商品的大幅缩水。而靠抵押这些财富生成的货币一旦消失，整个经济就会面临“大萧条”。

“先租后售”由于成本较低融资压力不大，但却可以通过“租”创造稳定的现金流，从而成为低贴现率的“良”信用，摊薄高贴现率资产在货币构成中的比重，降低金融资产的风险，达到“去杠杆”的目的。这样的“积极去杠杆”不仅不会减少货币的供给，反而创造更多的货币，实现“在前进中解决发展带来的问题”。

评估与建议4:财产税

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如果说杠杆就是“未来收益”(虚拟财富)和真实现金流收入(实体经济)的兑换率，那么增加现金流收入本身就是“去杠杆”。“高速度增长阶段转向高质量发展阶段”就是资本型增长转向现金流型增长。对不动产为主的财产征收财产税，既可以抑制房价上涨，又可以增加现金流收入，可谓一举两得。随着地方政府土地出让趋于尾声，现金流缺口扩大，开征财产税的呼声越来越高。

但与此同时，我们也必须看到开征财产税的副作用。很多对财产税的批评，都是集中在财产税征收合理性和征收阻力的上，而忽略了财产税对信用，对资本乃至整个金融体系稳定有可能带来的风险。看上去开征财产税正好符合“房子是住的，不是炒的”这一要求，但其代价就是住房作为资产的功能减弱。

财产税的本质，就是政府开始支取本来包含在地价里的“现金流收益”。地价的来源就是未来收益的贴现，财产税越高，“未来收益”越小，不动产价值就越低，不动产的资本性功能就越弱。对比资本市场就可以理解财产税的去资本化效应——如果企业向股东的股票征税(而不是分红)，这样的股票还有价值吗?

中国的房地产市场之所具有比其他国家房地产市场更显著的资本市场特征，很大程度上恰是因为房地产市场没有财产税。一旦开征财产税，资产性住房就可能因集中套现致价格暴跌，全社会的资本存量就会急剧缩水，抵押物大规模贬值必然引发信用危机。在发达国家资本的信用主要来源是债券市场、股票市场、期货市场，开征财产税对资本市场乃至货币供给数量影响有限。但在中国，经济增长的核心动力是“土地财政”，大部分信用来自于房地产，一旦房地产市场资本属性消失，很难找到与不动产相匹敌的资本。

在“贷款创造货币”的信用货币下，货币供给数量必然减少，流动性不足，基于货币分工的产业链条缩短。最终，大规模失业可能将经济系统性风险转化为更加凶险的社会危机。在其他国家只会诱发海潮的“财产税”政策，到了中国引来的可能是海啸。

没有了房地产市场创造信用，就只能依靠贸易顺差作为货币信用的主要来源。中国就会重新失去货币主权。货币是市场经济的血液，一旦美国不再施舍顺差，中国高度依赖货币分工的经济就只能屈服。今天中国之所以成为少数几个敢和美国叫板的国家，很重要一点，就是因为中国不再依赖顺差创造货币。

中国要想拥有货币主权，就必须确保“贷款生成货币”，而“贷款生成货币”的前提，就是有足够坚挺的信用。贸易竞争到最后，就是看谁的货币信用更可靠。财产税汲取资产的现金流而不是注入现金流，作为资本的不动产必将贬值。其结果，就是摧毁中国经济信用最大最稳定的来源——房地产市场。因此，在建立替代性的资本市场之前，开征财产税要极为谨慎。

但“谨慎”并不意味着任由住房市场资产泡沫膨胀。有效的政策应该区分存量和增量:

在存量市场要迅速减少土地供给。限制通过小产权、棚改、“三旧”改造等渠道进入商品房市场的规模，到期住房开征财产税，根据租金(比如10倍租金)而不是市价确定抵押品价值等。目的是严防不动产市场无预警崩盘。

在增量市场则转向现金流收入优先。比如，新住房开征财产税，土地拍卖年租金而不是一次性地价，棚改、“三旧”改造住房进入租赁或保障房市场，大量推出“先租后售”的保障性住宅等。目的是压低“住”的成本补贴实体经济，然后再从实体经济间接获得现金流的办法“积极去杠杆”。

结论

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中国经济很大程度上是“土地财政”基础上经济。商品房(准确地讲应该叫“资本房”)在货币生成过程中，扮演着极端重要的角色。而货币又在市场经济中“起着基础性的作用”。涉及“土地财政”的改革(包括农地制度、住房制度、土地指标制度)不仅影响居住，同时影响中国经济的底层——货币供给。“土地财政”通过参与货币创造，深刻地影响着经济的所有方面。房地产市场崩盘，其影响范围远大于股票、债券、期货等其他任何资本市场。在信用货币时代，资本市场的萎缩就是流动性萎缩;流动性萎缩就是货币分工经济的萎缩。由于货币供给规模决定了中国经济的市场化程度，一旦基于“土地财政”为基础的信用体系崩塌，整个经济就会出现系统性危机，中国在世界经济的竞争中就会不战自败，过去40年的改革就会归零，没有哪个行业可以独善其身。

面对新的货币生成机制，货币供给管理工具也必须随之变化。土地财政创造的信用怎样进入货币创造就变得极端重要。目前对这一过程的管理几乎是一片空白。商品房市场没有像股票、债券、期货那样被纳入金融管理体系，而被作为一种民生产品由城乡建设部门管理。认识上的不足必然体现在行动上的不足。过去几年的房地产政策乏善可陈，实际上正是对新的货币生成机制无知的体现。

住宅的长效机制不存在简单的答案，作为资本的住宅和作为商品的住宅在经济中扮演着不同的角色。长效机制要能够区分不同的住房市场:一方面，要规范商品房市场，防止其无预警崩盘;另一方面，要开辟独立的住房供给体系，为创造现金流的实体经济提供低成本的居住空间。在行政分工上，前者应当主要是金融管理部门的职责;后者则更多的是住房保障部门的职责。

(节选自厦门大学教授赵燕菁所研究的国务院参事室项目:”房地产调控长效机制”子课题——《货币视角的房地产调控》一文)