螺纹钢专题 | 库存拐点扰动心态，复产预期催化品种强弱差异 5月中旬以后环保扰动升级

摘要

、端午节前后螺纹钢价格及市场心态有明显波动，黑色系在节后急速下跌之后又出现强弱分化的迹象。

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月份月报中我们提示：环保扰动叠加需求韧性提供支撑，
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月乐观中仍需谨慎（详见
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月
3
日《国贸期货
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月份黑色金属投资月报》），具体来看阐述
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个不确定性因素，目前盘面受到这几个不确定因素的影响，前期看涨预期弱化：其一是贸易战的扰动，目前这一因素仍有较大不确定性；其二是库存拐点来临，我们前期判断
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月下旬可能出现增库拐点，主要是对比去年同期库存变化，对于上周库存数据增加我们认为更多是反映季节性和节假日效应，刚性需求仍有；但从近期市场成交情况来看，预计下周库存数据表现仍欠佳，需关注；其三是复产预期的兑现，不光是钢材价格承压，上周后半周炉料相对坚挺也是对这一逻辑的认可，炉料与成品间呈现强弱分化。最后一点关于资金面的担忧，则在
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月
24
日央行降准的政策中消除，降准行为符合预期，但释放约
7000e
流动性的力度略强，盘面消化与解读略显中性。

、

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月中下旬以后环保限产扰动升级，品种间价差背离均值明显：盘面利润、螺矿比价、煤焦比价等均处于极值高位。近几日随着复产导向的强化，上述价差有借力趋向均值回归的驱动，可尝试轻仓波段性做空钢厂利润、做空螺矿比价及煤焦比价。但临近月末，复产逻辑预计会存在证实
or
证伪的博弈，投资者对于该逻辑的交易追逐，需注意盈利保护。

、短线需要注意的是库存拐点来临及贸易战扰动未消除，国内外金融市场仍不排除受其牵制，加上复产预期及汇率波动等扰动，当前产业数据及宏观经济表现都略显乏力，螺纹钢价格或仍有下探空间，我们上周早报中提示背靠

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日线螺纹钢空单持有，近期思路以逢高抛空为主，下方目标位暂定
3650~3600
。风险点在于目前
500
以上的高基差对盘面下跌的约束。

主要逻辑梳理：

一、螺纹钢库存连降

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周后现回升

月第三周螺纹钢社会库存数据表现并未延续前期的乐观降库节奏，总库存连续

周下降后首现回升，推测此次增库部分受到端午节假期及雨季影响，增库节奏能否延续还需观察，但对前期看涨的市场心态有一定拖累。

从当周市场成交情况来看，预计下周库存数据仍以回升为主方向，且同期螺纹钢产量有回升，推测环保限产实际影响力度有弱化。整体来看，目前螺纹钢社会库存同比略高于

2016&2017

年，已从

月初近

年高点回落至同期相对低水平，库存绝对压力并不大，不过库存拐点出现仍对心态有影响。从上半年的库存回落节奏来看，类似于去年的库存变化规律，因此前期报告中我们也曾提示

月底可能出现此轮降库趋势的拐点，目前华东等区域雨季影响尚未消除，累库延续的节奏仍需注意。

月

日当周社会库存持平，厂库库存增加，贸易商保持合意库存为主，拿货动力不足，厂库库存回升也有倒逼钢厂放缓挺价的担忧。

二、环保限产对供给的影响或低于预期

从统计局公布供需数据来看，即使有各种限产政策扰动，但粗钢、钢材等产量并未受到明显影响，粗钢日均产量日趋新高，一方面反映了自

2017

年取缔地条钢以后粗钢产量表外转表内，另一方面也并未佐证环保限产对产量的大力度影响。从

mysteel

公布的周度螺纹钢产量高频数据来看，当前环保限产对供给的影响亦低于预期，

月

日当周螺纹钢实际产量环增逾

万吨，重回

月初水平。经过几轮相对严格的环保影响之后，我们比较担心的是，限产题材的炒作并未对实际供给产生压缩，反而是限产提升生产利润，高利润刺激下，复产预期的升温带动更多供给释放。

对于下半年供给端，还需注意电炉钢对去年取缔地条钢后造成供给缺口的补充。据我的钢铁网统计今年新增电炉钢产能

2700

万吨左右，其中约

2000

万吨将在下半年投产，上半年达产不足也造成了下半年供给压力增加。

钢厂生产高利润刺激开工率缓慢回升，临时性环保限产对供给有阶段性扰动，但对实际产量变化影响不大，供给保持惯性输出。事后来看，限产是个可以炒作的题材，若单纯推测限产等于产量减少这一逻辑，多次历史数据均验证是一种伪命题。不过需要注意的一点是，今年环保限产的规格明显提升，且不再是阶段性政治任务，采暖季限产力度应该堪比去年甚至或更严格。

三、贸易战火未消，增加出口不确定性

据统计局数据，

月份钢材出口数量小幅环比回升至

688.30

万吨，但同比增速小幅下滑

1.39%

。近几年钢材出口不愠不火，数量持续萎缩。出口回流叠加产量回升，上半年国内钢材供给高于往年同期。

中美贸易战火重燃，一方面增加了外贸环境及经济形势不确定性，另一方面美国通过对汽车、制造业等加征关税的方式间接影响钢材需求。但从另一个角度，随着中美贸易摩擦加剧，可能会促进国内采取扩大内需、适当放松政策等来稳定经济、对冲风险。我们可以看到，

月美联储加息以后，国内并没有跟进加息，反而在

月

日启动定向降准进行货币政策微调。

四、淡季不淡源于地产强支撑，淡季降库存修复市场悲观预期，后期仍有担忧

前期公布国内经济数据显示，地产独强，基建、消费及投资等表现则差强人意，内需下降担忧仍存。美加息、国内去杠杆等系列政策导向致使国内流动性环境不佳，限产、赶工期等担忧打乱传统市场淡旺季节奏，二季度现货市场淡季并不淡。从

月份地产分项数据中，除投资增速略有回落外，土地购置、新开工面积、资金来源等数据均表现向好，对地产投资形成支撑。而同期的基建数据延续疲弱，增速创新低。虽然国内经济下行压力尚存，但地产数据一枝独秀仍为上周产品价格提供支撑，同时，

5~6

月份淡季降库存的节奏也修复了先前的市场悲观预期，钢材价格保持强势。但对比超预期的地产数据，其他经济指标则表现低迷。

未来，广义财政约束将持续约束基建投资，而地产调控未放松及资金偏紧等情况或对下半年地产活动构成压力

且周一关于国开行收紧棚户项目贷款审批权限的消息对市场有一定冲击，类似于棚户改造加速对地产的支撑也弱化。随着金融环境的收紧，地产企业融资难度加大，房地产开发资金主要靠定金和预收款，地产投资难以大幅扩张。短期来看，土地购置面积和新开工面积双双回升对地产投资仍有支撑，年内地产投资或表现为前高后低。地产数据靓丽对上游钢材需求有利好支撑，但单靠地产拉动经济全面复苏也显得有些吃力，而目前政策环境也不利于地产行业热钱流入及杠杆放大，因此，后期仍存在担忧。

五、限产预期变化扰动品种间价差关系

近两年来政策过多干预导致行业出现新常态变化，最直接结果是产业利润红利的收益与传导，这也造成供给侧改革以后钢厂过高利润及环保限产以后焦化厂阶段性利润修复。在政策导向的大背景下，政策导向带来的红利效应仍将维持，但物极必反及均值回归的规律则可能为黑色系品种强弱提供阶段性机会。

环保限产对钢厂及焦化厂影响最为明显，其直观结果导致钢铁及焦化生产利润高企，品种间价差出现阶段性背离。如螺矿比、煤焦比等均达到高极值附近（见图表七

八，暂考虑主力合约价差变化）。

月中旬以后，有消息称徐州等地区钢厂月底有望复产，部分企业进入烘炉阶段。随着复产导向的强化，上述价差有借力趋向均值回归的驱动，可尝试轻仓波段性做空钢厂利润、做空螺矿比价及煤焦比价。

但临近月末，复产逻辑预计会存在证实

证伪的博弈，投资者对于该逻辑的交易追逐，需注意盈利保护。

以上内容，仅供参考。