序言
2020年 ， 中国资本市场三十而立 ， 金融界《荣耀记》特推出30周年特别版《所长说》对话中国最优秀的券商研究所长 ， 回顾历史 ， 畅谈当下 ， 展望未来 。

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嘉宾简介
主要观点
注册制时代券商研究所将发生巨变
人工智能从三方面改变投研行业
游戏是文化出海最易实现的形态 ， 会诞生多家千亿级公司
抖音崛起天时地利人和 ， 将三件事做到了极致
传媒行业的光辉岁月
金融界：今年是中国资本市场三十周年 ， 30年里每一年都跌宕起伏 ， 留下了许许多多的往事 ， 对于您而言 ， 哪一年印象最为深刻？
杨仁我在证券行业从业十年多时间 ， 对资本市场印象最为深刻的还属2013年至2015年这三年 。 我是看传媒互联网行业出身的 ， 那三年对于传媒分析师来说是非常美好的三年 ， 传媒股上演了波澜壮阔的行情 。
注册制时代研究所巨变
杨仁我个人认为 ， 随着注册制时代的到来 ， 研究所在证券公司所处的地位和扮演的角色会发生巨大变化 。
注册制时代的到来 ， 分析师对资本市场的定价意义会越来越凸显 。 因为随着IPO企业越来越多 ， 资本市场对产业、对企业的认知鸿沟需要分析师打通 ， 上市公司的稀缺性在下降 ， 分析师对企业价值的挖掘、对定价机制的作用会越来越大 。
因此总的来说 ， 研究所对证券公司的价值 ， 从最开始的对内赋能 ， 到后来的品牌价值 ， 再到佣金创收 ， 再到未来的以定价能力为核心全面助力公司各项业务 ， 实质性作用会越来越大 。 以上这几个方面都是相辅相成的 ， 任何一个方面要做好 ， 都需要下很大功夫 ， 需要持之以恒 。
卖方研究产能过剩？
金融界：听完您的 ， 感觉您对行业还是抱有非常乐观的态度 ， 但业界也有不少声音认为 ， 卖方研究产能过剩、已进入寒冬 ， 您怎么看这种说法？
杨仁卖方研究“产能过剩”这种论调其实一直存在 ， 个人认为这个其实不需要过多讨论 。
首先 ， 卖方研究有持续存在的必要性；第二 ， 深度、专业、前瞻的研究一直是稀缺的 。 这和内容行业相似 ， 始终遵循“二八效应”甚至是“一九效应”高水平的研究始终不会过剩 。 在卖方研究行业中存在的 ， 是结构性过剩和结构性稀缺：相对高专业投资者来说过剩 ， 相对中低专业投资者来说不明显过剩 ， 所以也导致卖方激励始终会两极分化 ， 但这是契合行业规律的 。 我们应该做的 ， 还是通过一些工作 ， 努力让研究价值最大化 。
人工智能改变投研行业
金融界：除了自身制度性的改革外 ， 我们也看到外部智能投顾的兴起 ， 人工智能时代会对分析师行业造成冲击吗？
杨仁关于智能投顾 ， 仁者见仁 ， 智者见智 。 一方面 ， 我们确实要相信科技一定会改变研究行业 ， 它的改变至少有几个方面 ， 一是改变研究内容的生产方式；二是改变内容的承载方式；三是改变内容的传播和连接方式 。 这些改变一年或者两年可能并不明显 ， 但我相信再过三五年 ， 卖方研究与科技的结合会越来越紧密 ， 所以主动拥抱科技是必然的选择 。
另一方面 ， 虽然科技会改变卖方研究这个行业 ， 但一些基本的东西可能不会改变 ， 比如说对投研领域的理解、对行业基本规律的分析框架等 。 技术只是一种工具 ， 帮我们更好地做投研 ， 如果对投研框架理解没有到位 ， 就谈技术改变 ， 有点本末倒置 ， 这是我的看法 。
研究所的快变量和慢变量
金融界：当前 ， 越来越多的券商将研究所提升至公司发展的战略高度 ， 方正证券也一直很重视研究所的建设 。 如果10分制 ， 您给现在的方正证券研究所打几分？能否谈一谈您未来带领方正证券研究所的一些规划和战略性的打法？ 分页标题#e#
杨仁我从2019年3月接手方正证券研究所后 ， 对研究所建设的理解有个不断深化的过程 。 因为自己的主观想象的样子 ， 和实践中看到的样子 ， 会有不同 ， 但我对研究所框架性的认知没有变化：研究所就像一家企业 ， 可以从两个维度来看 ， 一个叫慢变量 ， 一个是快变量 。
慢变量叫体系 。 构建一个体系不是一两天画一张图这么简单 ， 它需要不断迭代 ， 需要合适的人员各司其职 ， 还需要理解行业的变化以及业务的关键规律 ， 进而不断优化 。 我之所以把这个叫“慢变量”是因为短期可能不会有立竿见影的促进效应 ， 但它决定了研究所未来的高度 。 对于慢变量 ， 我们不断在思考 ， 在化繁为简 ， 我相信我们正走在正确的道路上 。
另一个叫快变量 ， 其实就是业绩 。 研究所基本有三个目标 ， 第一个对外创收（佣金收入）第二个对内协同；第三个打造品牌影响力 。 这三个目标我都称之为“快变量”对于快变量 ， 我们做了大量工作 ， 取得了很多进展 ， 但目前还有很多工作需要完成 。 从进展来看 ， 最开始有些方面也许会慢一点 ， 但随着时间推移 ， 我相信到一定阶段会加速 。
很多时候 ， 大家看研究所 ， 更喜欢看快变量 。 的确 ， 快变量决定研究所能否良性循环下去 ， 没有创收何谈激励；但实际上被忽视的慢变量同样重要 。 每家研究所都有自己的基因、自己的传承、自己的轨迹 ， 有的选择快速挖人的模式 ， 有的倾向内生成长模式 ， 各有千秋 。 我更看重内外并重 ， 长期来看 ， 研究所建立人才梯队培养能力 ， 才能可持续性更强 ， 稳定性更好 ， 这是我的理解 。
漫话中国游戏
金融界：您是研究所所长 ， 还是传媒与互联网领域最优秀的分析师 ， 我们聊一聊这方面的话题 。 您今年一直看好的游戏行业走出了2015年式的牛市行情 。 您认为游戏股走强的核心逻辑是什么？当前行情到了什么阶段？国内游戏公司的未来又在哪里？
杨仁我个人认为 ， 去分析一个行业的时候 ， 要始终尊重基本的分析逻辑和分析框架 ， 尊重数据背后的规律 ， 要学会从看似微小的变化中发现孕育的新趋势 ， 要尊重常识 。
游戏行业是一个既古老又不断孕育新变化的行业 。 我们怎么看游戏行业？简单来说 ， 首先要看行业空间够不够大 ， 比如游戏行业从全球到中国都是非常大的一个行业 ， 而且每年还在不断增长 ， 市场规模不断扩容 。
其次 ， 游戏行业遵循三段式成长法则 。 每一轮游戏形态开始出现的时候都是百花齐放 ， 但随着时间推移 ， 行业从成长走向成熟 ， 产业链不同环节议价能力也在发生变化 ， 行业集中度会不断提升 ， 这个集中化的过程也是催生大公司的过程 。 我们对全球游戏做过商业史研究 ， 对全球游戏的商业模式做过深入探讨 ， 主机游戏时代、端游时代、手游时代 ， 都在重演着这样的逻辑 ， 从全球到中国都诞生了市值非常大的游戏公司 。
第三 ， 游戏行业不仅是内容创意行业 ， 还是跟互联网最紧密的行业 ， 兼具内容行业和互联网行业双重特点 ， 游戏在整个内容产业 ， 不论是行业空间、流、商业模式都是非常好的行业 ， 容易诞生可持续的、市值越来越大的公司 。
游戏股走强 ， 既有中长期的核心逻辑 ， 包括行业足够大、成长性足够强、商业模式足够好等；短期逻辑则是经过规范后 ， 游戏版号恢复发放 ， 行业回到健康良性发展阶段 。 此外 ， 叠加今年疫情影响 ， 内容消费加速从线下走向线上 ， 游戏业绩因此也表现不错 。
现在游戏行情到了什么阶段？站在互联网消费角度以及中短期角度 ， 游戏股内部可能会存在分化 ， 龙头公司强者恒强；站在产业新周期角度以及中长期5G应用角度 ， 游戏板块估值中枢可能会缓慢上移 。
关于未来 ， 我认为游戏是中国文化产业出海最容易实现的内容形态 ， 无论是内需 ， 还是对外输出 ， 游戏产业空间足够大 ， 会诞生多家市值千亿级的上市公司 。 我们认为 ， 这种公司一是注重体系、注重人才、注重团队建设；二是重视研发、重视内容端 ， 注重IP塑造和迭代；三是注重游戏的 ， 游戏公司也是个互联网公司 ， 要重视用户端 ， 重视流量 。分页标题#e#
抖音的崛起之路
金融界：站在短风口上的抖音 ， 是近年来中国现象级的公司 ， 也是国内出海最成功的公司 ， 因为过于火爆近期成为不少国家抵制的“文化产品”您怎么看待抖音现象？怎么看A股爆炒的抖音概念股？在您眼中 ， 抖音的估值如何？
【所长说，方正证券研究所所长，注册制时代券商研究所将发生巨变，将三件事做到了极致】杨仁从资本市场的角度来看 ， 传媒互联网行业投资机会有三种 。
第一种 ， 网络通信传输技术更迭 ， 产业大演进周期带来的机会 。 从2G、3G、4G、5G ， 每一的周期演进 ， 都会推动商业模式变革 ， 催生一系列行业应用机会 ， 孕育出非常大的公司 ， 这是浪潮级的机会 。 去年以来 ， 我们见证了5G的预演行情 ， 未来5G应用真正开始的时候 ， 股票市场的机会会更大 ， 这种机会一定不能错过 。
第二种 ， 新渠道崛起带来的趋势性机会 ， 比如这一轮短渠道崛起诞生的抖音和快手 。 传媒行业本质看两端 ， 即内容和渠道 ， 渠道的剧烈变化一定会重构行业生态 。 抖音经过用户增长阶段后 ， 正处于快速货币化变现创收阶段 ， 母公司字节跳动去年营收超千亿 ， 今年目标更高 。 这种巨头快速变现的过程也会带动周边内容公司、广告代理公司的阶段性爆发 。 对于资本市场热捧的抖音概念股 ， 我认为这只是阶段性的主题投资机会 ， 因为商业模式本身的原因 ， 很难有中长期持续性 ， 只有很少的公司业务模式会真正发生长期性、趋势性的改变 。
第三种 ， 公司本身α能力带来的投资机会 。 β行情是只要行业好 ， 企业日子就好 ， 当行业越来越成熟、增长乏力的时候 ， 很多公司就陨落了 。 只有少数公司能穿越周期 ， 不断突破天花板 。 比如三七互娱是页游时代杀出的巨头 ， 手游时代又及时抓住机会；行业的光线传媒 ， 经历了业务模式的不断重构 ， 正在捕抓动画的机会；比如教育行业的中公教育；比如芒果超媒 ， 从湖南台到芒果TV ， 既有内容基因的传承 ， 又在迸发新活力 。 这些公司都值得跟踪观察 。 我们需要从7-10年以上时间周期的角度 ， 去冷静观察那些企业层和他们的所作所为 ， 去分析他们的业绩表现 ， 以及他们在每一次行业拐点如何选择、是否能抓住机会 。 如果发现了这种具有企业家精神、能够不断抓住行业拐点机会及时切换业务模式的公司 ， 我们要特别重视 。
回到抖音 ， 它是短时代的巨头 ， 快手其实诞生更早 ， 抖音之所以能后发先至 ， 在于天时地利人和：抖音开始做短的时候 ， 刚好赶上行业基础设施的成熟期 ， 适合高举高打 。 从内部看 ， 字节跳动引领了新一代互联网公司的模式 ， 真正建立了适应行业快速变化的组织模式 ， 将产品研发、用户增长、货币化变现三个阶段的事情做到了极致 。
寄语资本市场三十年
杨仁我对中国资本市场保持比较乐观的态度 ， 中国资本市场处于不断改革进程中 ， 只要坚持改革 ， 明天就会越来越好 。
资本市场大环境的变化 ， 会带来券商研究所的变革 ， 未来我觉得要尊重三个核心的力量 ， 即尊重体系的力量 ， 尊重时间的力量 ， 尊重科技的力量 。 谢谢！
本文相关词条概念解析：
行业
【所长说，方正证券研究所所长，注册制时代券商研究所将发生巨变，将三件事做到了极致】行业 ， 指主要根据职业、性质或具体事物 ， 对社会各个领域称呼 。 “行业”属于中文表述的一种习惯 ， 极少作为术语来表示特定的概念 ， 有时与词汇“产业”混淆使用 ， 来表示同一概念 ， 常指社会领域 。 行业属于概念广泛的常用中文词汇 ， 其分类具有随意性 。

来源：(未知)

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标题：所长说，方正证券研究所所长，注册制时代券商研究所将发生巨变，将三件事做到了极致