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_原题是：策略聚焦|万亿投放在即 ， 2月慢涨延续
来源：中信证券研究
文|秦培景裘翔杨灵修杨帆李世豪章立聪周成华
央行对流动性的短期调节不等于全面转向 ， 市场反应过度；一季度国内货币政策不具备全面转向的条件 ， 央行有望于2月初进行万亿级净投放 ， 料将快速修复市场预期 。 市场流动性依然充裕 ， 1月公募新发创新高后 ， 预计2月募集规模仍将超2000亿元 ， 机构端待入市资金规模庞大 ， 南下资金分流较小 。 2月A股依然处于资金平稳流入驱动的轮动慢涨下半场 。 首先 ， 央行的短期流动性调节不等于货币政策全面转向 ， 其主要考量在于提高流动性波动预期 ， 抑制债市加杠杆 。 考虑国内散点疫情带来的经济压力、人民币的升值压力、以及春节临近的流动性需求 ， 多因素约束下 ， 一季度货币政策不具备全面转向的条件 。 预计春节前央行将净投放1.7万亿 ， 流动性环境回归合理充裕水平 ， 快速改善市场预期 。 同时 ， 海外流动性宽松的环境不变 ， 美联储至少在上半年不会停止扩表 。 其次 ， 市场流动性依然充裕 ， 公募权益产品新发1月达到新高3189亿元后 ， 预计2月募集规模也将超2000亿元 ， 机构端待入市资金规模达到历史高位 。 投机性抱团瓦解后 ， 市场进入估值与基本面的校准期；资金流入将更加平稳 ， 市场进入资金驱动的慢涨阶段 。 最后 ， 市场对一季度经济及1月社融的预期将适度下修 ， 但影响有限；同时 ， 海外市场调整对国内的传导逐渐趋弱 。 配置上 ， 建议紧扣“五大安全”和业绩超预期两条主线 ， “五大安全”中关注当前仍具性价比的品种 ， 包括半导体设备、信创、稀土、军工、饲料和种子等；业绩超预期和一季报弹性方面 ， 关注各大板块细分主线的龙头品种 。 此外 ， 建议继续增配港股中内地机构偏好和估值“洼地”两条主线 ， 重点关注互联网龙头、电信运营商和在线教育 。
万亿投放在即
快速修复市场的流动性预期
1）央行的短期流动性调节不等于货币政策全面转向 ， 市场反应过于悲观 。 市场近期调整主要源于宏观流动性预期快速下修 。 1月末央行公开市场持续净回笼 ， 短端利率快速上行 ， DR007一度冲破利率走廊的上限 ， 隔夜利率也上行至3.3%；这打破了过去央行维持银行间市场狭义流动性宽松的模式 ， 压制了市场的流动性预期 ， 加剧了投资者对货币政策提前转向的担忧 。 我们认为 ， 央行的短期流动性调节不等于货币政策全面转向 ， 其主要考量在于提高流动性波动预期 ， 抑制债市加杠杆 。 从银行间质押式回购成交量与债市杠杆率综合来看 ， 前期机构杠杆水平确实达到小高位 。 另外 ， 平抑房地产泡沫风险 ， 防止银行间流动性溢是近期货币收紧的考量之一 。
2）预计春节前央行将净投放1.7万亿 ， 流动性环境回归合理充裕水平 ， 快速改善市场预期 。 首先 ， 考虑国内散点疫情带来的经济压力、人民币的升值压力、以及春节临近的流动性需求 ， 一季度国内货币政策不具备全面转向的条件 。 其次 ， 政策“不急转弯”的定调下 ， 货币宽松的措施即使退出也将选择温和的风格 。 再次 ， 自2月1日起 ， 央行或将重启流动性投放 ， 帮助平抑节前的流动性缺口 ， 预计春节前将通过14/28天OMO+MLF+普惠金融定向降准的方式投放约1.7万亿流动性 ， 压低银行间利率 ， 修复市场对宏观流动性的预期 。
3）海外流动性宽松的环境不变 ， 美联储至少在上半年不会停止扩表 。 美联储1月末会议虽然对经济复苏趋势的判断不变 ， 但下调了近期经济复苏的表述 ， 并提及疫苗接种进展对经济复苏的影响 。 一方面 ， 舆情显示主流疫苗对病毒的主要变种依然有效 ， 接种进度最快的以色列已初见成效 。 另一方面 ， 受制于疫苗供应和接种意愿 ， 预计美国达到60%的抗体覆盖率还需要25周左右 。 美国经济对政策依赖度很高 ， 至少在上半年都不具备讨论削减QE的条件 。
市场流动性依然充裕
机构端待入市资金规模达到历史高位
1）公募权益产品新发1月创新高 ， 预计2月募集规模也将超2000亿元 。 新产品发行热度依然很高 ， 旧产品赎回相较过往也有所缓解 。 以“首发申购日”为标准 ， 1月公募主动权益产品月募集规模创新高达到3189亿元 ， 2月待发行产品规模超过2000亿元 。 虽然近期新产品审批变少 ， 但2020年下半年来公募基金公司依然积累了不少产品待发 ， 未来2~3个月仍将持续“去库存” ， 预计2月主动权益产品新发规模有望超过2000亿元 。 以公募基金为代表 ， 机构端待入市资金规模达到历史高位 。分页标题#e#
2）投机性抱团瓦解后 ， 市场进入估值与基本面的校准期 ， 资金流入更加平稳 。 一方面 ， 政策预期波动大 ， A股市场短期调整后 ， 存量产品收益率和排名分化收敛 ， 新发产品建仓紧迫性降低；而且在业绩披露告一段落后 ， 流动性预期修复成为主导各类投资者行为的主要因素 。 另一方面 ， 美方“限投令”提高了南下资金的集中度 ， 1月资金净流入前10个股吸纳资金82% ， 而南下资金持仓前10的仓位占比仅45%；随着交易性因素淡化 ， 南下资金净流入将逐步放缓 ， 对A股资金分流有限 ， 预计其中公募基金贡献不超过50% 。
国内基本面预期波动和海外市场调整
对A股的扰动有限
1）市场对一季度经济及1月社融的预期将适度下修 ， 但影响有限 。 考虑到疫情的不确定性 ， 预计春节期间限制返程/出行将成为重要的防控手段 ， 压制出行、餐饮等消费端的恢复；但同时有效工作日提升会改善出口和生产端 。 我们预计市场将逐步下修此前较高的基本面预期 ， 但受低基数影响 ， 预计2021Q1 GDP增速仍可能保持在15%以上 ， 整体扰动有限 。 融资端看 ， 尽管政府债净融资将成为1月社融同比增速的拖累项 ， 但仅观察非金融企业整体融资环境 ， 1月仍然处于平稳状态 ， 出现货币和信用“双紧”的可能性非常低 。
2）海外市场波动持续性不强 ， 对国内市场传导逐渐趋弱 。 海外散户抱团进一步引发市场出现持续恐慌的可能性不高 。 一方面 ， 美国SEC可能会介入监管 ， 为散户提供交易服务的互联网券商Robinhood通过社交媒体Twitter表示 ， 一直在和SEC等监管层保持沟通 。 另一方面 ， 散户的抱团行为本身瓦解的概率更大 。 随着机构平仓流动性较差的小盘股的空头头寸 ， 散户只能继续去找其它机构空头的品种 ， 如白银等 ， 但从流动性和市场可成交盘规模的角度而言 ， 难度都要远远高于散户之前可以凭借自有资金“爆炒”的小盘股 ， 相应地 ， 散户能够对市场整体产生的冲击也会越来越小 。 当群体失去共同可攻击的目标时 ， 抱团行为自然会瓦解 。
万亿投放在即 ， 2月慢涨延续
随着业绩预披露结束 ， A股已从盈利驱动转向流动性驱动 ， 且对1月末银行间流动性收紧的反应过度 。 央行对流动性的短期调节不等于全面转向 ， 一季度国内货币政策不具备全面转向的条件 ， 央行有望于2月初进行万亿级净投放 ， 料将快速修复市场预期 。 市场流动性依然充裕 ， 1月公募新发创新高后 ， 预计2月募集规模仍将超2000亿元 ， 机构端待入市资金规模庞大 ， 南下资金分流较小 。 2月A股依然处于资金平稳流入驱动的轮动慢涨下半场 。
紧扣“五大安全”和业绩超预期
两条主线 ， 并继续增配港股
1）短期调整带来更多机会 ， 在A股建议结合流动性预期修复和业绩超预期主线展开配置 。 首先 ， 建议继续从“五大安全”战略层面出发 ， 重点关注当前仍具性价比的品种 ， 包括科技安全（半导体设备、信创）、资源安全（稀土）、国防安全（军工）和受益于通胀和涨价的农业（饲料、种子） 。 其次 ， 从行业景气层面出发 ， 建议把握海外工业品涨价补库存以及国内可选消费轮动主线中 ， 2020年报和2021年一季报业绩有望超预期的高弹性品种 ， 包括工业板块的铜、锂、民营炼化、光伏；消费板块中的白酒龙头、调味品 ， 以及受益于“就地过年”的家电、个护、家居等；科技板块中的安防、消费电子、运营商、智能驾驶、云计算；医药板块中的医疗器械、CXO等 。
2）南下资金持续流入 ， 港股中内地机构偏好和估值“洼地”两条主线持续受益 。 在A港股两市近期调整中 ， 南下资金依然保持了较高的净流入 ， 上周日均规模仍在133亿元高位 ， AH股折溢价指数也仍在回落通道中 ， 国内机构偏好集中以及相对估值“洼地”两条主线中的品种值得重点关注；包括互联网龙头、电新运营商、在线教育等 。
风险因素
全球疫情蔓延速度和持续时间超预期；美国总统权力交接期各类冲突加剧 ， 中美关系波动加大；国内经济复苏进度不及预期 。
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【新浪财经-自媒体综合|中信证券：万亿投放在即 2月慢涨延续】责任编辑：张熠

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