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_原题是：景林高云程最新对话：这一次跟2015年可能是完全不一样的 ， 没有任何一家公司是可以躺赢的
来源：私木盈家
“千万不能认为有一些成长型的公司可以忽略估值 ， 反倒是应该做更多的假设、更严谨的推理 。 而你的推理一旦有了之后 ， 可能每隔一段时间要跟它的报表来验证 ， 公司是不是在朝着你曾经预期的方向来走 。 ”
“没有任何一家公司是可以躺赢的 ， 如果你认为有一个行业、一个板块是可以长期躺赢的 ， 你可能要出现一些风险了 。 ”
“在消费领域里面 ， 尤其传统消费领域里面 ， 很多传统领域在被新的中国品牌冲击甚至颠覆 。 这些品牌有很多都是没上市的 。 ”
“不管是在中国的科技领域还是消费板块 ， 我仍然抱着很大的信心 ， 觉得能发现非常多的投资机会 ， 但是这里面老的机会可能不太多 ， 或者是老的机会 ， 你要找出这里面最终的赢家 。
而新的机会又有很多 ， 这些公司可能有很多争议 ， 有时候在争议当中才能获得超额收益 ， 往往一致预期太明显的公司 ， 我们就要适当谨慎一些 。 ”
“这一次的抱团有一件让人欣慰的事情 ， 基本上都是抱团的各个行业各个领域里面的龙头优秀公司 。
所以假设这一次抱团发生了逆转的时候 ， 这些公司股价就算有波动 ， 对投资者带来的伤害可能是有限的 ， 或者不会是永久性的资本损失 。 可能会损失一些钱和一些短期的时间 ， 但是只要你长期投资 ， 这一次跟2015年可能是完全不一样的 。 ”
“从总量上来看 ， 白酒这个行业本身是在萎缩的 ， 所以这是一个很典型的‘总量萎缩 ， 结构提升 ， 龙头企业受益’的过程 。
但目前不管是龙头企业 ， 还是中等型的企业 ， 估值都在历史比较高的位置 。 如果他们后面一旦有一批公司 ， 利润的增长不能够兑现原来的预期 ， 这当中有大部分的公司 ， 估值上可能会出现一些折扣 。 ”
以上 ， 是景林资产高云程近日在招商银行主办的资本市场投资高峰论坛上 ， 分享的最新精彩观点 。
高云程谈到了对当前资金抱团的看法 ， 针对大家关注的白酒等消费板块进行了解读 ， 提示了可能存在的估值折扣风险 。 同时 ， 特别谈到了在投成长性公司时 ， 估值的重要性 ， 以及如何判断估值 ， 投资者如何在当下的市场上获取超额收益 。
聪明投资者整理了高云程圆桌问答全文 ， 分享给大家 。

文章图片
图1/1

资金抱团已经在热门行业中发生了
最后会有两个结果
问：机构持仓比较重的这些板块 ， 在未来会不会产生一个踩踏的现象？如果说是基于长期的大赛道而去选择 ， 要以时间去换空间 ， 哪些逻辑还没在股价上体现出来？
高云程：主持人提了一个非常难回答的问题给我 。 各位招商银行的朋友们 ， 大家好 。 这个问题在我自己的脑海里已经萦绕了好几个月了 ，
去年2020年的11月份开始 ， 我们已经看到市场出现资金加速往头部公司上集聚 ， 主要是在一些比较好的行业、成长空间比较高的行业当中 。
还有一个现象 ， 越来越多的市场资金在朝着头部管理人（聚集） ， 尤其是公募基金有非常显著的头部聚集的效应 ，
这些处在头部位置的公募基金管理人 ， 从现在来看 ， 他们的核心持仓在这几个行业当中的比例似乎也非常高 。
以这个维度和历史经验来看 ， 现在的这种资金抱团 ， 在一些热门行业当中 ， 已经比较极致地发生了 ， 这个比较极致地发生会有两个结果：
一个结果是 ， 当抱团因为某些因素溃散的时候 ， 可能会出现大面积、大幅度的下跌 ， 这是一个比较差的结果；
还有一个比较好的结果是 ， 这当中有一部分公司会出现一定程度的下跌 ， 但是这个领域里最优秀的公司 ， 在经过一段震荡之后 ， 最终会往上行 。
我们还要看到另外一点 ， 这么多优秀的基金管理人选择出来的、有成长性的、天花板比较高、在中国有全球优势的产业 ， 可能就是目前来看最有竞争力的产业；分页标题#e#
但问题是 ， 这里面不是每个人都会优秀 ， 最后跑出来的一定是凤毛麟角 。
投资成长型公司一定要看估值
第二个问题 ， 我们在这种情况下是不是就要采取一些传统的、板块轮动的方法 ， 是不是要阶段性地离开一些公司？也不尽然 。
比方说有一些公司 ， 它在过去的成长过程中一直在有各种各样的质疑 ， 不管是在竞争过程中的质疑 ， 还是来自于监管的压力 ， 但是这些公司总是在不停地迭代自己 ， 在这个迭代的过程中 ， 公司市值一个台阶一个台阶式的上升 ， 背后它到底有没有被高估 ， 这是核心问题 。
很多人觉得估值是很难的 ， 尤其是一些现在看上去可能账面在亏损的互联网公司 ， 这里我跟大家来解释一下 ， 投资这些公司一定要估值 ，
怎么估值？
可能你要看的长远一点 。
它现在账面上净利润这一段可能是亏损的 ， 但是我们要看到它的经营性现金流变化 ， 看到它未来几年随着业务的增长 ， 它的净利润可能的变化 ， 这样的公司往往会在某一个年度出现盈利的拐点 。
到它正常经营的利润率水平下 ， 它大概是一个什么样的净利润水平 ， 什么样的自由现金流水平 ， 我们再用DCF的方法 ， 或者再用PE的方法把它折回来 ， 看它现在值多少钱 。
所以大家千万不能认为有一些成长型的公司可以忽略估值 ， 反倒是应该做更多的假设、更严谨的推理 。
而你的推理一旦有了之后 ， 可能每隔一段时间要跟它的报表来验证 ， 公司是不是在朝着你曾经预期的方向来走 。
没有长期躺赢的公司
一致预期太明显的公司要适当谨慎
【新浪财经-自媒体综合|景林高云程：这次跟15年可能完全不一样 没有一家公司可以躺赢】在消费领域也是 ， 我内心深处觉得 ， 没有任何一家公司是可以躺赢的 ， 如果你认为有一个行业、一个板块是可以长期躺赢的 ， 你可能要出现一些风险了 。
曾经可能有一些估值的差异 ， 现在因为资金的热情已经被抹平 ， 未来可能会分化剧烈 。
在消费领域里面 ， 尤其传统消费领域里面 ， 很多传统领域在被新的中国品牌冲击甚至颠覆 。 这些品牌有很多都是没上市的 。
饮料领域最近有一个非常火的品牌叫元气森林 ， 它对一个非常传统的领域产生了剧烈的冲击 ， 成长也很快 。
在食品领域 ， 在很多细分领域 ， 由于年轻品牌利用了互联网 ， 尤其是现在互联网在帮助他们做品牌塑造、推广和销售当中起的作用 ， 而且原来可能整个互联网平台相对垄断 。
但是在过去的几年 ， 互联网平台越来越平权了 ， 可能以前主要的渠道是阿里巴巴旗下的天猫、淘宝 ， 但现在除了天猫淘宝之外 ， 京东、拼多多 ， 还有抖音、快手 ， 还有微信的私域商业生态；
都可以让新品牌快速被认知 ， 通过高效的物流网络被触达 ， 最后培养出消费者的粘性 ， 以前需要花10年甚至几十年建立的品牌壁垒也在被打破 。
我为什么说刚才那一段 ， 这也是我们的反思 ， 没有躺赢 ， 更多的是看一个公司是不是在努力迭代 ， 保持自己的核心竞争力 。
同时 ， 是不是很多不合实际的、持续增长的预期已经被定价在股价里了 ， 如果出现这样的现象 ， 我们是要相当小心的 。
说长远一点 ， 不管是在中国的科技领域还是消费板块 ， 我仍然抱着很大的信心 ， 觉得能发现非常多的投资机会 ， 但是这里面老的机会可能不太多 ， 或者是老的机会 ， 你要找出这里面最终的赢家 ，
而新的机会又有很多 ， 这些公司可能有很多争议 ， 有时候在争议当中才能获得超额收益 ， 往往一致预期太明显的公司 ， 我们就要适当谨慎一些 。
总结一句话 ， 现在资金抱团的现象确实挺明显的 ， 但是这一次的抱团有一件让人欣慰的事情 ， 基本上都是抱团的各个行业各个领域里面的龙头优秀公司 。
所以假设这一次抱团发生了逆转的时候 ， 这些公司股价就算有波动 ， 对投资者带来的伤害可能是有限的 ， 或者不会是永久性的资本损失 。
可能会损失一些钱和一些短期的时间 ， 但是只要你长期投资 ， 这一次跟2015年可能是完全不一样的 。
获取超额收益的三个关键词
问：如何看待双头部现象、资管机构也呈现出了强者恒强的局面？
高云程：我想分两层意思来分析双头部 ， 再给出我自己认为的一个解决方案 。
第一个 ， 双头部就是资金往更优秀的头部基金经理集中 。
长期来说 ， 做这个决定是对的 ， 让专业的人做专业的事 ， 让专业的里面最优秀的人来帮你们管钱 。分页标题#e#
短期就算有一些所谓的抱团 ， 看上去让人担忧 ， 但是长期看 ， 他们的专业的能力能够给大家带来比你自己做更优秀的结果 。
第二点 ， 这些已经是行业领先的上市公司 ， 我记得网上有一个段子 ， 把茅台作为一个标杆 ， 每个行业里找出一个跟它能比得上的（公司） ， 各个子行业、各个行领域里面的茅台 ， 做成一个组合 。
坦率说这是一个好的方法 ， 如果你做成一个长期组合 ， 可能是一个非常好的投资 。
但是作为一个追求卓越、或者追求长期更有超额收益的管理人 ， 你该怎么做？可能有几个关键词：
第一个 ， 要集中投资 ， 因为如果要超越市场 ， 集中是一件很重要的事情 ， 否则你是很难战胜的 。
但是集中对你的要求又是极高的 。 那就是第二个关键词 ， 叫做深度认知 。
你要真正能对你投资的产业企业有超越一般人的认知 ， 这个认知才是决定你投资这个企业拿多久 ， 在波动当中能有多强的信心 。
我们知道大部分人买对了一个公司 ， 但是最后没赚到多少钱 ， 因为很轻易地在下跌的过程中、或者在上涨的过程中卖掉了 ，
他很难对它信心十足 ， 这个背后实际上不是你拿不住 ， 是你的认知没到 ， 认知没到 ， 你才对涨跌都会担忧 。 这是第二个关键词 。
第三个关键词更重要 ， 当这些最优秀的企业家的长期股东 。
你要是以投资这些企业 ， 投资这些企业家的心态 ， 你就会更平静一些 ， 就会忽略短期每一天股价的波动 ， 甚至一段时间股价的波动 。
你去观察这个企业背后的人 ， 这群人或者这一两个核心的企业家是你认为能够持续迭代 ， 保持创业精神 ， 能够走下去 ， 你有这样的信念才会产生信仰 ， 有这样的信仰才能够在最好的、优秀的公司上获得最高的长期收益率 。
所以这三个关键词 ， 是我自己能够长期获得超额收益的来源 。
当然在过程中你要把它化解为每天很详细的工作 ， 但同时也要过滤掉一些噪音 ， 因为每天确实太多的噪音 ， 因为一个企业的变化 ， 不像股价变化来得那么频繁 ， 我们跟踪它的经营和生意的情况 ， 远比跟踪它股价的波动要有意义的多 。
白酒龙头和中等型企业都估值偏高
如果利润增长不能兑现预期
估值上可能出现一些折扣
问：对于白酒行业未来的看法是什么？
高云程：第一个 ， 白酒是个好行业 ， 是水经过发酵以后 ， 价格翻了很多倍的一个好行业 。
现在头部品牌都表现的不错 ， 背后是这个行业集中度大幅提升 ， 很多地方小酒企业都已经离开这个市场 ， 这是一个现象 。
而且大家可能一开始看到的只是头部的现象 ， 小企业的集中度提升还没有看见 ， 因为它本来就不是上市公司 ， 再加上老百姓的消费升级 ， 这个没有问题 。
但是我们也要意识到 ， 从总量上来看 ， 白酒这个行业本身是在萎缩的 ， 所以这是一个很典型的“总量萎缩 ， 结构提升 ， 龙头企业受益”的过程 。
但目前不管是龙头企业 ， 还是中等型的企业 ， 估值都在历史比较高的位置 。
如果他们后面一旦有一批公司 ， 利润的增长不能够兑现原来的预期 ， 这当中有大部分的公司 ， 估值上可能会出现一些折扣 ，
这个事情什么时候发生我不知道 ， 但是有这个可能性 ， 现在的预期是不低的 ， 而且从机构的持仓集中度上看 ， 也是处在比较高的位置 。
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责任编辑：张熠

来源：(未知)

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标题：新浪财经-自媒体综合|景林高云程：这次跟15年可能完全不一样 没有一家公司可以躺赢