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_原题是：瑞银高喊268港元 泰格医药到底贵不贵？
来源：英才杂志
作者|丁景芝

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图1/1

A+H股两地上市的临床CRO龙头泰格医药（300347.SZ；3347.HK） ， 自2020年以来迎来了它的高光时刻 。
截至2021年1月25日 ， 股价再创历史新高 ， 达到193.2元/股 ， 市值接近1700亿元 。 自2020年初 ， 泰格医药上涨218% ， 动态市盈率超过100倍 。
而1月26日 ， 瑞银上调泰格医药（3347.HK）目标价至268港元 ， 上一次设定目标价还是149港元 ， 上调幅度79.9% 。
无独有偶 ， 花旗1月20日的研究报告指 ， 予泰格医药“买入”评级 ， 目标价226港元 。 推荐原因则是认为公司改善其技术平台和临床数据库 ， 以提高其分析效率 ， 并进行战略性收购和投资 ， 以获取协同效应 ， 提高盈利能力 。
一般来看 ， 医药投资类上市公司的估值必定低于医药创新企业 ， 比如大力进行医药投资并购的复星医药（600196.SH）的估值仅为34倍左右 ， 而同期从事创新药研发的恒瑞医药（600276.SH）估值已逾百倍 。 为何这一逻辑在泰格医药身上并不奏效 ， 反而投资并购成为其加分项呢？
花旗和瑞银都建议买买买 ， 且目标价较现价涨幅颇大 ， 泰格医药究竟给这些海外大资本吃了什么迷魂药？
主业迎来大机遇
随着资源、人脉、业务经验的积累 ， 公司的“护城河”也会越来越厚 。
首先来看 ， 泰格医药的主业是临床阶段的CRO（药物研发外包服务） 。 整个CRO行业主要分为药物发现、临床前CRO和临床CRO ， 从新药研发的各个阶段来看 ， 临床阶段需要招募大量受试者 ， 通常耗费的时间以及花费资金占比最大 ， 根据PhRMA的统计数据 ， 临床阶段在新药研发费用占比合计为60.8% ， 是CRO最大的一块“蛋糕” 。
临床CRO赛道本身处于高速发展中 ， 尤其是中国市场 ， 2015年至2019年 ， 中国临床CRO市场复合增长率为29.3% 。 弗若斯特沙利文报告 ， 预计到2024年 ， 中国临床CRO的规模将达到321亿美元 ， 复合增长率预计达到30% 。
而泰格医药在整体临床CRO市场中市占率占比约为12% ， 是国内最大的临床CRO企业 ， 未来还有一定的成长空间 。
从扣非净利润来看 ， 2017年-2020年分别为2.4亿元、3.57亿元、5.58亿元、6.7亿元（预计下限） ， 复合增长率达到29.24% 。 公司业绩增长与行业的增速整体吻合 。
对比同行来看 ， 泰格医药在国内市场的主要竞争对手包括药明康德（603259.SH） ， 以及昆泰IQVIA、科文斯、精鼎等跨国企业 。 药明康德的全产业链布局决定了临床只是其CRO布局中的一环 ， 历来专且精的企业无论毛利还会净利率都会高于平台型企业 。 果不其然 ， 泰格医药的毛利率和净利润率分别为46.48%、34.79% ， 远高于药明康德的38.95%、14.85% 。 主要原因还是在于临床阶段业务技术壁垒较高 ， 特别是在三期-四期临床阶段 。
临床CRO业务的上游是全国顶级专家及三甲医院 ， 下游是创新药、仿制药企及新药研究机构 ， 中间要对接药物监管机构与药物审评中心 ， 随着资源、人脉、业务经验的积累 ， 公司的“护城河”也会越来越厚 。
政策对医药行业的影响是很大的 ， 随着国内的医保控费和集采 ， 国内仿制药盈利空间渐微 ， 药企普遍加大力度进入创新药研发领域 ， 因此一致性评价业务会降低 ， 但是临床CRO业务总量反而会提升；国内资本市场也欢迎未盈利的生物药企业上市 ， 打开融资渠道 ， 令创新药企有资金可投入研发；同时 ， 国内的工程师红利代表的人力资源能力及成本的优势 ， 也令海外的CRO订单向国内转移 。
在这些政策的影响下 ， 泰格医药所在的赛道是很有优势的 ， 这是支撑泰格医药百倍市盈率的原因之一 。
投资版图扩大
股权投资业务向来对上市公司有利有弊 ， 做的好自然对上市公司是一大利好 。分页标题#e#
除了主业的高增长外 ， 泰格医药和CRO老大哥药明康德一样 ， 也在不断进行资本布局 。
2021年1月27日 ， 泰格医药发布2020年业绩预告 ， 分拆来看 ， 归母净利润16.83亿元-18.1亿元 ， 同比增长100%-115% 。 业绩总体来看有大幅增长 ， 不过 ， 这大幅增长中有10-11亿元为公允价值变动及取得股权转让收益带来的非经常损益 。 也就是说 ， 投资部分带来的净利润占公司总体利润的60%左右 ， 这一业绩占比可以说是非常高了 。
泰格医药的投资布局由来已久 。 公司主要对外投资主体包括杭州泰格和平潭泰格 ， 自2016年起 ， 公司大力投资布局医疗、医药产业基金 ， 主要投资医药、大健康、生物医药、细胞治疗、生物芯片等方向 。
公司其他非流动金融资产在2019年底还是22.5亿元 ， 到2020年三季度末已经上升到38.74亿元 。
【新浪财经综合|瑞银高喊268港元 泰格医药到底贵不贵？】股权投资业务向来对上市公司有利有弊 ， 做的好自然对上市公司是一大利好 。
例如利欧股份（002131.SZ）2020年11月公告 ， 公司投资理想汽车确认的公允价值变动收益约74亿元 ， 扭转其盈利能力不强这一颓势 ， 也令其他上市公司艳羡 。
但是并不是所有投资都是赚钱的 ， 相反股权投资风险极大 ， 就连中来股份（维权）（300393.SZ）买私募理财也遭遇爆仓 ， 2亿元的理财产品2020年12月当月亏损就1.6亿元 ， 无奈中来股份控制权拟转让 。
泰格医药做股权投资包括两种 ， 一种是作为LP ， 投资到其他基金管理人的基金产品 ， 目前是40多家医药基金的有限合伙人 ， 另一种方式是直接战略投资 ， 已经投了60多家医疗健康行业创新型公司及其他公司 ， 包括新为医药、礼新医药、澎立生物医药技术等企业 。
2020年泰格医药继续在股权投资大跨步 ， 近期公告来看 ， 泰格医药下属主要投资平台杭州泰格拟作为LP认缴0.6亿元参与元徕投资的私募基金产品 。 10月21日 ， 公司公告参与五只基金的LP ， 投资6亿元到泰福资本基金产品；2亿元投到投资珠海和谐欣泰基金；2000万投入到海邦沣华医疗三期基金；3000万投到嘉兴格琳绿番茄创业投资合伙企业；1000万投到元生天使创业投资合伙企业（有限合伙） 。
泰格医药8月份登陆港交所 ， 募资107.1亿港元 ， 募集资金用途主要为了增强临床CRO业务服务能力以及进行潜在的业务收购等 。 公司已经先后收购临床前CRO方达医药、专注学术研究的北医仁智、韩国分拆上市的Dream CIS、医疗器械临床CRO的捷通泰瑞和罗马尼亚Opera等公司 。
以股权投资方式投入企业 ， 可能也是为其日后的并购以及主营业务增长提供支撑 。
就现有的逻辑来看 ， 泰格医药因为自身医药CRO产业背景 ， 从事股权投资是有一定优势的 。 毕竟主投医药、医疗 ， 且泰格在临床阶段的深耕使其更好的拿到产品的真实数据 ， 这样看来 ， 公司主营的CRO业务和股权投资业务是具备一定协同效应的 ， 能够充分发挥产业的优势 。 无论是投资风险把控还是投资成功率应该会更高 ， 这是海外机构纷纷入场的主要原因 。
不过 ， 反过来 ， 作为LP进行股权投资毕竟对企业没有任何把控力度 。
同时 ， 投资人需要关注的是 ， 在公司投资收益增长的同时 ， 公司的商誉也在逐年增长 ， 2013年底商誉仅为1795万 ， 而到2020年三季度末商誉已经高达15.25亿元 。
且投资产生的收益也为泰格医药的业绩产带来了巨大的波动性 。 2019年公司公允价值变动净收益为1.85亿元 ， 投资净收益1.8亿元 ， 而到2020年前三季度公允价值变动净收益破天荒达到9.41亿元 ， 虽然都是正向变动 ， 不过也令投资人产生担忧公司投资收益的不确定性 。
责任编辑：张熠

来源：(未知)

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