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“中国的资本市场的一些制度已经发生了很大的变化 ， 我觉得这一刻很可能是一个大的历史时代 。 ”但斌在近期做客央视财经的直播间时表示 。
虽然疫情因素依然困扰世界 ， 但但斌指出 ， 每次重大的危机都孕育着重大的历史机会 ， 资本市场都是受益者 。 同时 ， 他表示 ， 互联网、消费、医药、教育、高端制造五大方向会有好未来 ， 尤其是高端制造方向 ， 很多行业的细分龙头是非常出色的 。
以下是实录：
01
中国股市走进大时代
外资流入中国趋势在加强
主持人：您曾说“慢牛”正在开启 ， A股最伟大的时代很可能即将来临 ， 这个时间可能会持续二三十年 。 您是基于什么作出这样的判断呢？
【资本市场|但斌：抱团是“英雄所见略同”，未来在这几个行业找“玫瑰”】但斌：我认为 ， 每次重大的危机都孕育着重大的历史机会 。 比如2008年金融危机的时候 ， 政府投了4万亿 ， 而在过去这12年当中 ， 房价就一路涨到现在（老百姓感受最深） 。 在2020年发生危机的时刻 ， 全世界的央行向市场里面释放了比2008年更大的流动性 。 那么 ， 这一定会对各类的资产有一个比较强劲推动作用 。
再比如1929年的经济危机之后 ， 之所以没有再发生大的危机 ， 就是各国中央政府学会了“碰到危机就印钞票注水” 。 所以 ， 这就导致在每次危机中 ， 资本市场反而都是受益者 。
另外,我们可以看到 ， 中国的资本市场的30年是改革开放的30年 ， 经历了从一个幼年到青年再到壮年的过程 ， 现在已经起到了枢纽的作用 。 在过去42年的改革开放中 ， 房地产发挥了非常大的作用 ， 但假如说房地产能带动100个行业的话 ， 资本市场从80万亿或者100万亿到600万亿的话 ， 对各行业发展的推动作用可能力度更大、更全面 。
中国的资本市场的一些制度已经发生了很大的变化 ， 包括注册制、IPO造假入刑、操纵市场入刑等 ， 还有公募、私募基金目前的大发展等 ， 我觉得这一刻很可能是一个大的历史时代 。
主持人：市场的开启是否完全取决于流动性？如果是 ， 市场的表现能否长久？
但斌：我们（东方港湾）是自下而上的去选择公司 ， 实际上对宏观方面的变化不是特别关注 。 如果就事论事 ， 《投资者的未来》中有一组数据 ， 就是200年前的1美元到现在的购买力只剩4分钱了 。 就是说 ， 货币贬值、“放水”等都是一个长期的通货膨胀现象 。 而在某一个月或者某几个月甚至是半年 ， 流动性偶尔收缩一下在历史上是很常见的 ， 但长期的趋势没有改变 。
那么 ， 在全世界“大放水” ， 零利率甚至负利率的情况下 ， 作为一个国际投资者 ， 他不会投资中国有一定派息率、稳健增长的好公司？在疫情、贸易战期间 ， 我也问过美国的同行 ， 是否会因为这些问题而卖出中国的相关企业？答案是“没有” 。 所以 ， 我们可以看到 ， 总体而言外资是在持续流入中国的 。
当下 ， “机构抱团”是最热的词 ， 这实际上就是高估和低估的问题 。 我们可以借鉴成熟市场的发展经验来看 ， 如当年中国台湾和韩国市场放开的时候 ， 很多人都在担心台积电、三星是否阶段性高估 ， 但卖出后国际投资者就“接盘”了 ， 而且持仓可能占到70%甚至是90% 。 所以 ， 现在的操作还是要放在一个全球的背景下 ， 毕竟中国的资本市场已经双向开放 。
主持人：您曾提到“国运”的概念 ， 现在您对中国经济有怎样的预期？
但斌：我不是经济学家 ， 是一个实践者（基金经理） ， 我们现在投资是把巴菲特当作榜样 ， 而在巴菲特一生当中 ， 坚信美国会成为一个伟大的国家是贯穿始终的 。 我在《时间的玫瑰》中曾写道 ， “巴菲特之所以伟大 ， 不在于他在75岁的时候拥有了450亿美元的财富 ， 而在于他年轻的时候想明白了许多事情 ， 然后用一生的岁月来坚守！”
所以 ， 我们需要相信自己的国家会变得更好 。 包括2020年疫情发生的时候 ， 我当时就主张要冷静理智 ， 不要恐慌 ， 而且当时我们也有产品成立 ， 我就全部买进去了 。
主持人：但这样的做法可能并不是普通投资者所能借鉴的 。
但斌：毕竟投资是个很专业的事情 ， 如果我妈、我哥他们也炒股并都能像我一样赚钱 ， 还要我干什么？实际上 ， 投资的动作非常简单 ， 就是一买一卖 ， 但是在很多聪明人都来竞技的情况下 ， 想要胜出就需要有自己独有的东西 。 我觉得 ， 在某种意义上投资就是对人性优劣的奖惩 。分页标题#e#
主持人：您是怎么做到看得远和看得准的？
但斌：投资一部分是艺术 ， 一部分是科学 。 我觉得 ， 艺术的部分就是天赋 。
我们只投两类公司 ， 一类是世界改变不了的公司 ， 另一类是改变世界的公司 。 如在互联网泡沫破裂的时候 ， 我就动员过一个朋友拿100万美元去买三家公司（在美国上市的中国互联网公司） ， 现在其中一家涨得最好的公司已涨了近3000倍 。 换句话说 ， 迎接到一个时代（改变世界的公司）就是这样的结果 。
我们可以看到 ， 2020年巴菲特已经90岁了 ， 但在他80多岁的时候就开始投资IBM（投了100亿美元） 。 之后又投了苹果 ， 而且已经占到它的持仓的47%左右 。 同时 ， 我们也应该看到 ， 一个90岁的老人还在进步 ， 我们更应该站在巨人的肩膀上不断的去学习 。 查理·芒格说 ， “不见40以下的年轻人” 。 投资可能就是一个要学到老的一个职业 ， 只有这样的话才能够保持洞察力 。
02
人均收入才迈过1万美元门槛
细分领域如互联网、消费和医药等都有美好未来
主持人：您觉得哪些行业在未来会有非常确定性的表现？
但斌：在我们这么多年的实践当中 ， 主要集中在5个方向 ， 分别是互联网、消费、医药、教育和高端制造 。
从1978年到2006年 ， 美国人均收入经历了从1万美元到5万美元左右的变化 。 而中国的人均收入才刚刚到1万美元 ， 如果两个百年梦想能实现 ， 人均收入很可能会达到3万美元 。 而在这个过程中 ， 我认为 ， 化妆品、医美、软饮料、烟草、食品加工、家用电器、专用化学品、计算机、半导体、医疗器械、蒸馏酒、教育、新能源等细分领域都会有一个非常好的未来 。
尤其是中国是一个制造业大国 ， 如果中国与世界的联系更加紧密 ， 中国的制造业龙头大概也是世界的龙头 。 另外 ， 我们也可以看到 ， 中国在PCT国际专利申请量上40多年以来第一次超越了美国 ， 成为全世界专利申请数量最多的国家 。 而在中国进步的过程当中 ， 很多行业的细分龙头是非常出色的 。 并且中美贸易摩擦也给予了我们警示 ， 所以 ， 在未来相关的领域里面很可能投资不止几千亿元 。
主持人：怎么找一直能“存活”下去的公司呢？
但斌：我们主要是看商业模式、行业空间、盈利能力、企业竞争力以及企业文化等 。 当然 ， 行业的特征也是非常关键的 ， 2008年我们就吃过大亏 。 当时我们投了很多周期性行业 ， 包括杠杆类的行业 ， 而当经济危机或大波动出现的时候 ， 这些行业很可能会出现大的问题 。 但有一个行业就非常特殊——酒类行业 ， 因为酒类公司的生命周期是非常长的 。
决定人类历史或者国家或者民族命运的是文化、风俗、传统、宗教改变的频率 ， 而当一个公司的命运跟一个民族的命运相联系 ， 最后就会成为一个全世界的图腾符号 ， 这种企业也就容易长存 。 如爱马仕 ， 2020年疫情期间价格涨了30% ， 2021年又在涨 。
在中国也是一样 ， 我们的“图腾”龙头白酒也是类似的概念 。 所以 ， 当这种文化特征与一家公司结合的话 ， 想让它倒闭都非常难 。 还有中药的龙头 ， 随着华人走到东南亚甚至是全世界 ， 它已经形成了一个从区域品牌到一个具有一定影响力的全世界品牌 。
美国现在也在争论Facebook、亚马逊、谷歌、苹果、微软、奈飞的成长性 ， 因为在过去十几年间这些公司已经涨了很多 ， 但是排除这6家公司 ， 或者说是主要的100家公司（大部分市场好公司不超过100家） ， 大多数公司是非常平庸的 。 在中国资本市场的30年间 ， 是呈锯齿形波动的 ， 但如果聚焦在100家公司 ， 他们是走出了一个波澜壮阔的大牛市 。
此外 ， 在互联网时代 ， 平台型的企业也很难被击垮 。 中概股和在香港上市的这些公司 ， 他们崛起的非常快 ， 如果还用传统意义上的估值模型就会错失一个伟大的时代 。
主持人：好公司的估值就没有了天花板？
但斌：我们可以大概算一下这个公司最终利润是多少 ， 这就是它的商业模式一旦建立以后 ， 成为全世界市值最大的公司后的估值 。 以特斯拉为例 ， 如果无人驾驶成为一个必然的应用 ， 特斯拉就从一个硬资产变成一个轻资产的商业模式了 ， 马斯克就相当于微软在卖操作系统 ， 他未来能赚的钱可以想象 。 这之后受益的还有A股白酒股和港股互联网龙头 ， 因为不怕酒驾了（笑） ， 同时也可以在电动汽车屏幕上打王者荣耀了 。 当然 ， 这个前提是无人驾驶技术在未来的5年、10年甚至20年仍是主流的技术 。分页标题#e#
问题就在于相不相信这个东西 ， 如果一个商业模式没有成功的可能性 ， 投资者是不会给很高估值的 。 也就是说 ， 估值需要考虑 ， 但它是动态调整的 ， 需要不断的去验证公司的商业模式、未来的发展前景等 。
主持人：低估值是不是等同于“陷阱”？
但斌：如果一个公司没有增长的话 ， 实际上就是一个高等级债券 。 但反过来看 ， 像白酒行业的公司 ， 如果没有增长的话 ， 也不会这样子的一路上涨 。 所以 ， 我觉得那些传统的行业是有价值陷阱的 。 比如银行 ， 看着风景秀丽 ， 但是要想赚钱也不太容易 。 除非是这家公司的董事 ， 非常深入的了解这家银行 ， 否则它背后的风险很难把握的 。
当然 ， 银行也有价值 ， 但一定要耐得住寂寞 。 另外 ， 巴菲特之前也看好银行 ， 但近几年他一直在卖富国银行 ， 并把苹果当成第一重仓了 。 对我们来说 ， 希望投资的最好方向就是能够沿着45度斜率增长的行业 。
主持人：关于“机构抱团”您怎么看？
但斌：实际上 ， 我从来不认同这种观点 。 中国的资本市场喜欢发明一些概念 ， 我觉得很不可思议 。 如果一个公司出现了问题 ， 抱也抱不住 ， 如近期的机场龙头企业不就遭遇了两个跌停板 。 抱团其实就是自下而上的选择一些好的公司 ， 不“踩雷”的选择 ， 因为风控是投资机构最核心考量 。
说出白酒会瓦解言论的人 ， 一定是对白酒行业的特征不了解 。 经过水和粮食的发酵后 ， 毛利率就达到了70%~90% ， 又不怕库存 ， 只要有品牌就能够销得出去 。 虽然说白酒整体的产量是在下降的 ， 但18家上市公司中除了少数的一两家以外都在扩产 ， 怎么可能会有变化或者瓦解 。
包括“中国的崛起难道是靠一瓶白酒吗”的言论 ， 也不太符合事实 。 2019年我调研了星巴克、波音、亚马逊、微软4家企业 ， 他们就代表了各个方面 。 所以 ， 中国的崛起一定是普遍意义上的崛起 ， 不可能说是某一个行业的崛起 。 白酒龙头的供不应求 ， 这是中国崛起的一个象征 。 因为它代表了40年改革开放的一个成果 ， 只有老百姓富裕了 ， 各行各业都发展好 ， 才有钱买这种好东西去消费 。
主持人：但这段时间白酒整个板块确实在回调 ， 是不是前期估值有点过高了?
但斌：不过 ， 也有几家白酒公司在创出股价的历史新高 。 的确 ， 会有一些公司的业绩不及大家的预期 ， 但这太正常了 。 我觉得 ， 投资还是别那么短期的去看这些问题 。
主持人：您觉得“机构抱团”现象是什么造成的？
但斌：英雄所见略同 。 就跟美国过去13年一样,如果不买那6家公司 ， 其他的市场表现非常平 ， 中国也是一样的 。
03
做规模的朋友
与龙头为伍
主持人：投资中难免“踩雷” ， 我们怎么才能提前避免暴风影音、瑞幸这样的公司呢？
但斌：当一个公司的基因里有问题的话 ， 是一眼就能看出来的 。 全世界顶尖的这些投资家们 ， 他们身上都有一些共同的地方 ， 就是对企业敏锐的洞察力 ， 而这是靠阅历积累的 。
主持人：您觉得达到什么样的一种条件或者标准就会作出卖出决策？
但斌：遇到系统性风险的时候 ， 否则我们都是满仓 。
我们两个同事因为怕调整,前两天把电动汽车龙头企业卖了,结果它的股价又创新高了 。 我就建议他们 ， “把你们的显示屏给关了” 。 我现在的要求就是 ， 让他们每一个人的换手率必须低于一个规定的准线 。
主持人：我们应该集中持股还是分散投资？
但斌：有一个理论说 ， 投资大概7个公司既可以分散风险 ， 又可以做出业绩 。 但在我们的实践过程中 ， 如果不适当的集中很难做出出色的业绩 。 彼得·林奇也曾说过 ， 如果扣除他前三大重仓股的话 ， 他的业绩也不会太好 。 而且像巴菲特或者国内现在比较优秀的公募基金的经理 ， 他们都是重仓持有的 。
当然 ， 个人可以这样做 ， 但机构是很难的 ， 毕竟还有银行、券商等等方面的限制 。 而个人想超越机构也很简单 ， 把所有的钱都买最好的两三个股票就可以了 。
主持人：您的投资总监说要做规模的朋友 ， 这是否也是您所认可的一种观点？
但斌：是这样的 。 现在全世界的商业模式都是在向头部企业集中 ， 而且在互联网时代来临以后 ， “大象”也在起舞 。 过去说小公司在高速成长 ， 但现在不是了 ， 谁的规模越大 ， 掌握的数据越多 ， 谁就拥有了未来 。 所以 ， 就如我们看到的这样 ， 规模现在是取胜的标志 。分页标题#e#
主持人：怎么来区分投资和投机？
但斌：我觉得 ， 投资一定是一个共享共赢的游戏 。 如一个公司在上市的时候利润是1亿元 ， 现在达到了1000亿元 ， 那么所有人都是赢的 ， 国家赢、企业赢、员工赢、投资人赢 ， 这是一个没有输家的游戏 。 很多人认为 ， 资本市场是个零和游戏 ， 包括“机构抱团”在内的很多衍生概念都是这种思考方式 ， 不认为投资是共赢的 。 但为什么所有国家都愿意大力发展资本市场？因为只有资本市场能集合社会的力量让好的企业变得更好 。 所以 ， 如果把资本市场当成博弈 ， 我觉得这不是一个正确的价值观 。
主持人：您怎么看美国上演的散户逼空大战这件事情？
但斌：我是从来不做空的 ， 如果做空太过分的话 ， 确实会出现现在这样的情况 。 我一直认为 ， 做空实际上是比做多难 ， 做错的时候是非常难受的 。 可以不喜欢一个公司 ， 不买就完了 ， 没必要非得逆向操作 。 但从公平交易的角度来看 ， 华尔街的这些机构既然敢做空 ， 就应该按照规则来 ， 但修改规则限制老百姓买股票 ， 我觉得是有很大的问题的 。
主持人：这有可能在中国上演吗？
但斌：中国到目前为止还不会出现 ， 毕竟都没有做空机制 ， 连退市相关的制度都才刚刚开始 。
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来源：(证券时报财富资讯)

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标题：资本市场|但斌：抱团是“英雄所见略同”，未来在这几个行业找“玫瑰”