【中骏集团|千亿销售、百亿市值！中骏集团，为何这么难？】
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对于港股上市的中骏集团控股（1966.HK ， 下称“中骏”）而言 ， 过去的一年是艰难的 。
如果把这种困难用股价来反映 ， 那就是惨不忍睹 。
在过去一整年 ， 中骏的股价自从2020年1月17日创下4.65元的高点以来 ， 下跌超过36% ， 市值已跌至102亿人民币 。 而按照地产股当下的走势 ， 中骏失守百亿市值 ， 应该是大概率事件 。
但如果只是从销售额来看 ， 中骏似乎又不错 。 数据显示 ， 2020年中骏销售额突破千亿 ， 达1015.37亿 ， 排在行业第37位 。
要知道 ， 在地产行业一直广为流传“千亿规模”论 ， 某港股上市房企高管就曾表达过类似观点：
“规模效应已决定房企生死 ， 未来规模达不到千亿的房企 ， 连钱都融不到 ， 只有被巨头吃掉的份 。 ”
但问题的核心在于：在地产行业 ， 销售规模破千亿就真的安全了吗？
起码 ， 从中骏的案例来看 ， 告诉我们并非如此 ， 哪怕规模突破千亿了 ， 也并非真的安全 。
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如果大家有留意过中骏市值的变化 ， 估计很多人会纳闷 ， 中骏好歹也算是千亿规模房企 ， 为何上市10来年 ， 市值却总在百亿徘徊？
根据choice数据 ， 截止2021年2月1日 ， 中骏股价为2.92元 ， 总市值为124（港元） 。
销售千亿 ， 市值只有百亿 ， 很多人追问 ， 中骏到底出了什么问题？
其实要想搞清楚这个问题 ， 也不是很难 ， 从中骏的发家到销售千亿复盘一遍 ， 答案便了然于心 。
中骏集团 ， 成立于1987年 ， 2010年在港上市 。 回顾中骏34年的发展轨迹 ， 我们可以发现中骏的发展史中有过两次重要的转折 。
第一次转折：2013年 ， 中骏业务完成全国布局 ， 从福建开始走向了全国 。
第二次转折：2017年 ， 中骏总部迁至上海 ， 董事局主席黄朝阳喊出了千亿目标 。
如果以2017年为节点 ， 以销售数据和土地储备的变化情况为量化指标 ， 我们可以在中骏身上看到两种截然不同的发展速度 。
从销售数据来看 ， 2014年-2016年 ， 中骏销售额分别为119亿元、145亿元、235亿元 ， 年复合增长率为40.5%；2017年-2019年 ， 中骏集团销售额分别为332亿元、513亿元、805亿元 ， 年复合增长率达到55.7% 。
而从土储规模来看 ， 2014年-2016年 ， 中骏集团土地储备总建筑面积分别1046万平方米、903万平方米、910万平方米 ， 复合年增长率为-6.73%；2017年-2019年 ， 中骏集团土地储备总建筑面积分别为:1557万平方米、2406万平方米、3209万平方米 ， 复合年增长率由负转正 ， 达到43.56% 。
从最新中报数据来看 ， 截止2020年6月末 ， 中骏集团总土储建面达到3303万平方米 。
在村长看来 ， 中骏的发展路径阐述了两点：第一是中骏不甘心做一家区域型房企 ， 第二中骏天然有着闽系房企的基因 ， 以及野心 。
但我们都知道 ， 在地产行业的整个发展上 ， 2017年是一个重要节点 。 2017年之前 ， 都是楼市的顺周期 ， 楼市经历了迅猛上涨；但在2017年之后 ， 全国楼市调控开始趋于严格 ， 各地调控政策开始加码 。
正因为类似背景的存在 ， 使得像中骏这样在2017年之后才开始激进扩张的房企 ， 留下了“病根” 。
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正所谓 ， 欲速则不达 。 这句话用来形容中骏 ， 可以概括为：现在的中骏正在为当初的激进扩张买单 。
因为现如今的地产行业 ， 已经不再是看“面子”的时代 ， 而是看“里子” 。
对房企而言 ， 如果说“面子”是销售规模的话 ， 那“里子”则是盈利能力和发展质量 。
而当初为了追求面子 ， 而失去里子的中骏 ， 不被资本市场看好也就好理解了 。
在村长看来 ， 是以下三大原因造成了中骏当前的销售千亿、市值百亿的局面：
第一 ， 中骏的千亿销售额“水分”较大 。
在地产行业 ， 存在着一个普遍事实 ， 因为合作联营开发成为常态 ， 使得房企普遍以全口径业绩对外公示 ， 即将集团连同合营、联营公司所有项目计入业绩 ， 不考虑股权占比及是否操盘 。
正因为行业通常采用全口径对外宣传 ， 这也给了部分机构与企业“注水”销售榜单的可能：
部分企业通过合作操盘的方式来提高自己的业绩 ， 比如在一个100亿项目楼盘中 ， A房企只占了5%的权益 ， 但在计算全口径时会把整个项目的货值都算进来 ， 在这种统计游戏的帮助下 ， 5亿的销售权益 ， 成了榜单上的100亿全口径 。分页标题#e#
那么中骏的权益销售情况是怎样的呢？
以2020年的权益销售额为例 ， 中骏集团录得674.7亿元 ， 虽然与前一年相比排名有所提升 ， 但是权益销售额仍然仅占全口径销售额的66.5% 。 与时代中国（93.7%）、越秀地产（87.5%）、金辉集团（74.5%）等同梯队房企相比 ， "千亿"成色明显不足 。 （数据来源：克而瑞）
第二 ， 中骏激进的拿地也导致债务规模扩大 。
规模扩张和债务增长 ， 本质上两者就是一对“孪生兄弟” ， 两者的增长的很大程度上存在同根性 ， 换句话说 ， 规模扩张基本上都会带来债务增长 。
2016-2019年 ， 中骏年末的贷款总额分别为182.78亿元、215.23亿元、333.38亿元和420.77亿元 。
2020上半年 ， 中骏的短期有息负债增长69% ， 现金短债比从年初的1.94下降至1.21 ， 而净负债比率也较2019年末上升了8个百分点至68.26% 。
此外 ， 随着“三道红线”的全面落地 ， 开发商表内外负债一同纳入监管 。 根据中骏2020年中报数据 ， 中骏集团当前剔除预收款后资产负债率已超过70% ， 为76.36% ， 已经脚踩一条红线 ， 后期融资受限 。
第三 ， 高速扩张的背后是以牺牲利润为代价 。
对中骏而言 ， 激进扩张最大的代价 ， 在于利润率的下滑 。
数据显示 ， 近三年中骏的毛利率开始呈下降趋势 。 2018年到2020年上半年 ， 中骏的毛利率分别为34.56%、27.56%和27.92% 。 （2019年上半年毛利率为28.9%）
从数据可以看出 ， 中骏的毛利率均呈现出了比较明显的下滑趋势 。
对于毛利率的下滑 ， 中骏在财报中给出的官方解释是：
公司将毛利率的下降在于限价政策影响项目平均销售单价 。 数据显示 ， 其物业销售业务的平均销售单价由2019年上半年的每平方米10669元下降至今年上半年的每平方米7438元 。
如此罕见的降幅在其他房企是少见的 。
那如此大降的原因又是什么呢？
这是安信证券2020年12月发表的一份研究报告 ， 报告显示 ， 中骏的土储主要分布在二线、三四线城市 ， 其中三四线城市的占比高达56.8% 。
魔鬼就在细节里 。
我们知道 ， 对于过去的2020年而言 ， 行业的大分化比想象得更猛烈 。
从价格来看 ， 一线深圳、广州、上海等城市在过去的一年多中热得发烫 ， 二线的杭州、成都、南京等日子也过得相当不错 ， 但绝大多数三四线城市 ， 价格都是阴跌的 ， 而且暂时看不到好转的迹象 。
也许 ， 对于中骏而言 ， 困难的日子还在后面 。

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来源：(深悦会)

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