【招商宏观】全球资产配置逻辑短期转向美国防疫进展——一图一观点（2021年第6期）
来源：轩言全球宏观
核心观点：
一、全球大类资产短期逻辑变化：本周美元指数与原油价格同时上升 ， 中美利率同时上行；A股呈现极端结构性行情 ， 对流动性敏感的行业普遍下调 。 主要反映的是美国新冠疫苗接种进度领先全球 ， 新增确诊病例出现明显下降；全球经济景气与通胀预期上升强化政策正常化预期；而OPEC限产进一步推升原油涨幅 。
二、虽然本周国内资金面好于上周 ， 但股债总体表现依然不佳 ， 这反映了上周央行强势收紧所传递的政策意图——政策正常化是中长期目标 。
三、外资加码化工、金融 。 在A股结构性行情之中 ， 外资“顺势而为”具有催化和放大作用 ， 近期外资明显加大对化工、金融的配置 。
四、物流问题短期对生产造成不利影响 。 国家统计局的PMI调查显示：“有调查企业反映近期生产、采购、运输等活动面临一些困难” ， “同时 ， 有些地区物流放缓 ， 部分企业产品外销与原材料购进活动受到影响” 。
五、高频数据显示：本周资金价格显著回落；CRB小幅上涨 ， 但只有原油明显在上涨 ， 农产品指数、生猪、黄金、铜、螺纹钢、水泥都有下降；美元指数升至91.0；汽车销售平稳 ， 地产销售回落；国债、信用债净融资上升 。
总之 ， 美国疫苗接种明显领先 ， 新增病例已趋于下降 ， 可能冲击全球大类资产的短期逻辑 。 这一方面会进一步提升经济景气与通胀预期 ， 推动原油等大宗商品价格上行；另一方面又会推升美元指数与美债收益率 ， 冲击新兴市场与大宗商品价格 。 所以短期内美元和能源化工等商品同步上升的局面是难以持续的 ， 下一步需要密切观察美国新冠疫苗日均接种量、累计接种比例、新增确诊病例等数据的趋势 。
风险提示：新冠病毒变异
一图一观点
一、全球大类资产近期表现回顾
2021年2月的第一周（1日至5日） ， 中债10年期国债收益率从3.17%上升至3.22% ， 美国10年期国债收益率从1.09%升至1.19%；美元指数较快升至91以上 ， 但1月5日出现回落 ， 收于90.99 ， 布伦特原油现货价升至59.6美元/桶；美股上周调整 ， 本周再次反弹；A股呈现极端结构性行情 ， 沪深300指数比上周增2.5% ， 但行业分化显著 。
1． 美元指数与国际油价同时上升 ， 美国股市与国债收益率同时上升 ， 主要反映了美国新冠疫苗接种进度符合预期 ， 新增确诊病例出现明显下降 ， OPEC限产则进一步推升了国际油价的涨幅 。 数据显示 ， 美国日均接种量已从1月初的30万剂升至2月初的130万剂 ， 累计接种比例已超过10%；美国当日新增确诊量也已经出现回落趋势（图1） 。 按目前的疫苗接种进度 ， 美国在上半年就能实现全体接种 。
2． 中美利率同时上行 ， 都反映的是经济景气与通胀预期上升引发的政策正常化预期 。 中国虽然资金面表现好于上周 ， 但股债总体表现依然不佳 ， 这反映了上周央行强势收紧所传递的政策意图 ， 即收紧是趋势性的 。 美国所有联储银行持有证券规模近三周也停止上升 ， 停滞在6.85万亿美元 。
3． A股呈现极端结构性行情 ， 进一步印证了流动性收紧预期的影响 。 沪深300指数+2.5% ， 但WIND全A指数+0.0% 。 而且分SW行业来看 ， 涨幅前5是休闲服务13.5%、银行6.4%、食品饮料6.0%、农林牧渔4.0%、医药生物3.8%；跌幅前5分别是军工-5.5%、有色-5.1%、计算机-5.0%、电子-5.0%、传媒-4.5% 。 下跌板块普遍是流动性敏感型行业 。

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二、外资加码化工、金融等行业
我们在《外资流入手册2020》提到 ， 随着外资在A股市场持有比例和成交占比的提升 ， 其对A股市场表现和风格的影响力也随之上升 。 其影响在于：一方面 ， 随着近期 A股市场出现明显结构性调整 ， 外资持股风格也会出现“顺势而为”的风格切换；另一方面 ， 外资对A股的市场风格也存在着催化和放大的作用 。
1月7日以来 ， 从28个SW一级行业来看 ， 有21个行业实现外资净买入 ， 化工、非银金融、电气设备、银行、汽车、电子、机械设备、计算机、医药生物、公用事业等行业净买入额均超过10亿元 。 有7个行业外资净流出 ， 其中食品饮料行业的卖出额最大 ， 其次是国防军工、建筑装饰、综合、家用电器、商业贸易等 。

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三、就地过年背后的物流问题
【新浪财经-自媒体综合|招商宏观：全球资产配置逻辑短期转向美国防疫进展】由于1月以来国内疫情形势的恶化 ， 就地过年成为今年春节的多数人选择 。 今年春运旅客发送人次大概只有2019年和2020年同期的四分之一左右 ， 返乡人数显著下降 。 目前是数据真空期 ， 疫情反弹和就地过年对经济的影响难以准确估量 ， 不过从1月统计局PMI数据显示 ， 物流问题可能已经对短期生产造成明显不利影响 。
1月制造业PMI供货商配送时间指数为48.8% ， 环比1.1个百分点 ， 而2005年以来1月供货商配送时间指数的历史均值为50.1% ， 可见今年1月物流形势的恶化与季节性因素无关 ， 应该与当前国内疫情反弹 ， 各地加强防控措施力度有关 。 按照国家统计局的数据分析 ， “有调查企业反映近期生产、采购、运输等活动面临一些困难” ， “同时 ， 有些地区物流放缓 ， 部分企业产品外销与原材料购进活动受到影响” 。 若节后物流问题没有得到有效的改善 ， 那么就地过年有利制造业生产的判断可能会受到物流受阻的挑战 。

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图4/7

四、高频观测：资金价格回升 ， 资金面情绪指数上涨
资金价格显著回落：本周资金面情绪指数显著日均低于50 ， 本周资金面较上周显著宽松 。 3个月AAA同业存单收益率周均值收盘2.82 ， 较上周上行1BP 。 银行间同业拆借7天均值2.98 ， 较上周下行36BP 。 R007周均值5.22 ， 较上周下行44BP 。 DR007周均值2.68 ， 较上周下行119BP 。
商品小幅上涨：本周 ， CRB指数有所回升 ， 2月4日CRB综合指数收盘463.5 ， 较上周同期上升5.9 ， CRB工业收盘537.4 ， 较上周同期上升3.9 ， CRB食品收盘374.2 ， 较上周同期上升7.7 。 南华综合指数2月5日收盘1685.8 ， 较前一周同期上升33.1 。 2月5日农产品批发价格200指数收盘139.1 ， 较上周同期下降0.9 。 生猪全国平均价2月5日收盘30.8元/公斤 ， 较上周下降2.7 。 本周 ， COMEX铜收盘均值3.6 ， 较上周下降0.7%；COMEX黄金本周收盘均值1828.8 ， 较上周下降1.1%；IPE布油收盘均值58.3 ， 较上周上升4.5%；螺纹钢期货收盘均值4112.2 ， 较上周下降1.9% 。 水泥价格指数2月5日收盘150.0 ， 较上周同期下降0.9 。
美元指数小幅上行：本周美元指数小幅上行 ， 2月5日收盘91.0 ， 较上周上升0.5 。 2月5日离岸人民币即期汇率收盘6.5 ， 较上周同期上升0.01 。 美债10年2月4日收盘1.2 ， 中美利差降至208BP 。 2月4日美国国债余额27.9万亿美元 ， 2月截至目前同比增速19.9% ， 较1月小幅上升 。
汽车销售平稳 ， 地产销售回落：本周30大中城市房地产销售面积均值59.6万平方米 ， 较上周62.5万平方米下降4.5% ， 其中一线城市和三线城市房地产销售面积分别为13.8和14.3万平方米 ， 分别下降36.8%和20.2% ， 二线城市销售面积31.5万平方米 ， 较上周上升38.9% 。 1月第四周的日均零售是10.5万辆 ， 同比增长169% ， 环比12月第四周基本持平 。 第四周车市零售走势较强 。 1月全月的日均销量是6.6万辆 ， 同比增长25% ， 环比下降5% ， 走势总体平稳 。
国债、信用债净融资上升：截至本周 ， 国债余额20.6万亿 ， 本周新发行国债2000亿元 ， 净融资1499.4亿元 ， 下周预计发行0亿元 ， 预计偿还0亿元 。 地方政府债余额25.9万亿 ， 本周新发行1526.0亿元 ， 净融资1497.8亿元 ， 下周预计发行209.2亿元 ， 预计偿还0亿元 。 信用债存量37.6万亿 ， 本周新发行信用债3706.0亿元 ， 净融资2084.2亿元 ， 下周预计发行204.6亿元 ， 预计偿还1424.7亿元 。

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责任编辑：郭建

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