腾讯新闻知识官 许维鸿 甬兴证券首席经济学家
春节以来 ， 美国股市的涨跌逻辑 ， 已经发生了根本的变化——从疫情经济 ， 切换到了未来通胀的预期 。 正是这种内在逻辑的深刻变化 ， 已经造成了两个结果：美国股市的波动率增加 ， 美国股市的估值结构在切换 。 因此 ， 无论是机构投资者、还是散户 ， 都应该对未来通胀有个判断 ， 并及时切换针对美股的投资策略 。
“疫情经济”的逻辑已经持续了一年 。 就是在2020年二月底到三月底 ， 在短短的二十个交易日内 ， 美国三大股指经历了一轮40%的暴跌——波澜壮阔、玉石俱焚！大家如果有印象 ， 当时A股市场也是人人自危 ， 都担心股市崩盘会传染到中国 。 随后的财富故事值得玩味 ， 虽然中美股市都在一年中逐渐收复了“实地”、还纷纷创了“新高”——只不过美科技股龙头“抱团”独好 ， A股则是成长股和大白马龙头上涨 。
其实 ， 逻辑也不复杂 ， 股票市场每次遇到这种“意外天灾”的上涨 ， 逻辑都差不多——实体经济数据越差、央行越有理由印钞票、政府 “猛花钱”、市场对“意外天灾”之后的复苏充满信心——股票交易员一生都在等这种“时间窗口”——所有人看着萧条的数据都哭丧着脸 ， 股票价格却一路攀升 。 一年前呼吁大家“光着膀子也要杀进去” ， 还被嘲笑 。
对未来资本市场走势的几点判断
【通货膨胀|探寻美股暴涨暴跌背后的逻辑：通货膨胀的阴影是否正在来临？】再看看目前 ， 整体一片乐观 ， 疫情的阴影正在散去 ， 各方面都在憋着一股劲 ， 对股市的乐观情绪让公募基金超预期“大卖” ， 然而本周为什么美股突然暴跌？（图1、美国股市过去一年的反弹创新高 。 数据来源：Wind ， 甬兴证券）？A股好像也跟着跌？而美联储出面稳定情绪 ， 美股能继续反弹吗？经济一片欣欣向荣的同时股市不是应该更好吗？

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答案肯定是否定的 ， 经济不好股市大涨 ， 经济复苏股市未必上涨 ， 很有可能要下跌的 。 完整的逻辑是这样的：突发疫情肆虐一年多 ， 实体经济结构发生了一定的变化 ， 但是并未脱离原有的增长模式；经济复苏是必然的、经济数据的靓丽也是必然的 ， 但是上市公司的利润增长却不能覆盖资金成本上涨；长期被压抑的实体经济 ， 产业投资和耐用品消费快速反弹 ， 必然引发全面的通货膨胀预期 ， 会让央行有“加息”的压力；收益率曲线陡峭 ， 对股市而言是抬升无风险利率（图2 ， 美国10年期国债价格上涨 。 数据来源：Wind ， 甬兴证券） ， 最终造成经济复苏、股市下跌 。

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因此 ， 我们判断2021年从二季度开始 ， 无论是A股、还是美股 ， 都面临权益类资产估值的压力 。 说白了 ， 无论是央行啥时候开始加息 ， 国债利率上涨、收益率曲线陡峭 ， 都会从估值上削弱股票的资产吸引力 。 可怕的是 ， A股公募基金过于快速的募集速度 ， 美国金融机构投资少数股票“抱团”集聚 ， 都会加速股市调整的“加速度”——2020年那波20个交易日下跌40%的股灾 ， 并非是最极端的情况 。 这两天 ， 国内的卖方机构用历史数据证明美股“抱团”的合理性 ， 恐怕是不合时宜的 。
从传统的货币银行学而言 ， 紧缩货币政策的必要条件 ， 只能是通货膨胀 。 要知道 ， 除了股市过去一年的上涨 ， 全球铜铝等基础工业金属的价格在过去一年也在“疯涨”：铜和铁矿石的价格 ， 在2020年三月触底的基础上 ， 已经涨了100%、实现翻倍 ， 铝价也在这一年上涨了超过50% ， 且在春节前后 ， 铁矿石铜铝价格的上涨都是呈现“加速”趋势（图3、铜铝价格上涨 。 数据来源：Wind ， 甬兴证券） ， 这当然也引发了全球央行的高度重视——通货膨胀的阴影是否正在来临？

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我觉得 ， 2021年的通货膨胀压力巨大 ， 金融投资的货币政策环境 ， 并不适合投资者放杠杆、投机逐利 ， 这与一年前我所谓“光着膀子进股市”的逻辑完全不同 。 作为一个经历了2008年次贷危机的金融“老兵” ， 我所感受到的金融危机风险 ， 宛若14年以前——持续宽松的货币政策 ， 财富“只涨不跌”的神话 ， 所有人都赚钱的乐观氛围 ， 交易风格“被迫一致”的主流金融机构 ， 每次金融危机的前兆都是如此——交易员也是有苦说不出 ， 不跟着投机狂欢 ， 一转眼工作就没了 。分页标题#e#
必须为普通投资者着想 ， 试图寻找全球资产价格调整的先行指标 。 不用脑洞太开 ， 或许可以观察一下比特币和黄金的相对价格变化 。 虽然都是投机属性的不“孳息”资产、比特币甚至是彻底虚拟的 ， 但是这俩资产对通货膨胀预期恰恰是最敏感的 ， 普通投资者都能获得相关信息（图4、比特币更疯狂 。 数据来源：Wind ， 甬兴证券） 。 身处“囚徒困境”的主流金融机构已经紧绷了神经 ， 一旦市场的通货膨胀预期达成了广泛的共识 ， 就是比谁“跑得快”了 。

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来源：(腾讯财经)

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标题：通货膨胀|探寻美股暴涨暴跌背后的逻辑：通货膨胀的阴影是否正在来临？