作为“全球资产定价之锚” ， 美债收益率的快速飙升引发了市场对于“资产泡沫”的讨论 。
2月26日 ， 美国10年期国债收益率一度上升到1.6%以上 ， 超出疫情爆发前的水平 ， 较年初大幅攀升70BP（基点） ， 当周收盘回到1.4%附近 。
尽管在经济的早周期出现美债收益率攀升 ， 往往是经济复苏的积极信号 ， 但如今该指标的增幅已超出了机构预期 ， 若继续飙升 ， 也可能超出美联储的“舒适圈” ， 并将削弱股市等风险资产的性价比 ， 从而导致一场资产配置的再平衡 。
这种风险已初现迹象 。 纳指当周跌4.92% ， 标普500跌2.45% 。 美股“牛市女皇”伍德（Catherine D. Wood）的几只ARK基金单周跌幅都在11%～15% ， 几乎抹去了2021年以来的所有涨幅 。
疫情以来 ， 全球股市和大宗商品从2020年3月的低点反弹 ， 全球股票市值总计上升了47万亿美元 ， 增幅达75% 。 与此同时 ， 美联储、欧洲央行和日本央行的资产负债表总额增长了50% ， 达到惊人的23万亿美元 。 未来 ， “资产泡沫”能否维系 ， 将取决于美联储等主要央行如何安抚市场 。

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美债收益率飙升幅度大超预期
【收益率|详解美债收益率飙升冲击波：会否刺破“资产泡沫”】2月25日 ， 美国财政部拍卖620亿美元美国7年期国债 ， 认购倍数仅为2.04 ， 创下了历史新低 ， 之前6次拍卖的认购倍数均值是2.35 ， 这一批拍卖的美国国债中标利率为1.195% ， 也比拍卖预发行收益率1.151%高出逾4BP 。 这意味着 ， 作为资产避风港的美国国债没有人要了 。
最后是美国有购买义务的一级机构和美联储兜底 ， 买入了大部分份额 ， 才防止此次拍卖的流产 。 拍卖在美东时间25日13：00截止 ， 结果公布后 ， 其他期限的美债价格直接闪崩 。
股市也接着崩盘 。 当地时间25日收盘 ， 纳指跌幅达3.56% ， 标普500指数跌2.4% ， 亚太市场开盘也出现大跌 。
“为什么10年期美债收益率在1.5%左右很重要？因为超过该线 ， 美债收益率开始高于标普股息收益率 。 ”交银国际研究部主管洪灏表示 。 而且 ， 如果各国的债务和融资成本就此上升 ， 一些因为疫情使得财政岌岌可危的国家甚至可能陷入更大的麻烦 ， 因此欧美亚股市都出现重挫 。

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此前 ， 接受第一财经采访的国际投行策略师曾普遍认为 ， 10年期美债收益率很难继续大幅走高 。 但过去一周 ， 机构已开始逐步调整观点 。
“过去两周 ， 10年期美债实际收益率上升50BP ， 超出了我们的预期 。 我们曾认为 ， 利率市场不会出现‘凸性抛售’（convexity-type selling ， 即机构减持长期债券等 ， 以应对投资组合久期的意外延长） ， 但最近的利率变动对我们的假设提出挑战 。 ”渣打全球首席策略师罗伯逊（Eric Robertsen）对采访人员表示 。 他认为 ， 关键在于 ， 过去一周市场隐含的通胀预期实际上有所下降 ， 这意味着美债名义收益率的上升完全反映在实际收益率上（美债实际收益率=名义收益率-隐含通胀预期） ， 而这往往是资本市场的最大威胁 ， 尤其是对科技股和标普500指数 。

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摩根士丹利利率策略师希茨（Andrew Sheets）此前也提及 ， 历史上 ， 当美债收益率和通胀预期同步攀升时 ， 股票和信用债的表现往往更好 ， 好比当下 。 但目前通胀预期开始趋缓 ， 实际收益率却开始攀升 。
未来 ， 美债收益率会到多高？星河全球资管认为 ， 10年期美债收益率在年底前很有可能突破2% ， 这对长期债券而言是一个挑战 ， 但对金融、工业、材料和能源等周期性股票是一个支撑 。
经济复苏的预期仍是关键判断 。 美国前财长萨默斯最近发表评论文章 ， 担心再出台1.9万亿美元刺激计划可能导致经济“过热” 。 他引用美国国会预算办公室对“产出缺口”（当前经济产出与其“潜力”之间的差距）的估计 ， 指出额外的刺激措施很有可能会迅速缩小这一缺口 。 美联储每月的注资额目前约为1200亿美元 ， 同时两个财政方案的注资额约为3万亿到4万亿美元 ， 如果把这些数字加起来 ， 很容易就能得到美国政府对经济的注资高达GDP的20%到25% ， 这自然使市场对通胀非常担忧 ， 导致长期利率升高、曲线变陡 ， 美国国债30年期与2年期的利差在2月19日就已向上突破200BP 。分页标题#e#
当长期国债收益率上升过快后 ， 会有一些超大市场参与者 ， 比如保险公司 ， 购买久期资产与其负债相匹配 ， 对长期利率的上升有一定抑制作用 ， 但星河全球资管认为 ， 权衡各种市场力量后 ， 收益率曲线将面临进一步的压力 。 一旦价格跳涨变得更加明显和广泛 ， 长期美债收益率的攀升也会加速 ， 直到美联储决定采取一些他们非常不想采取的措施——隐含或显式的收益率曲线目标化 。
美股“抱团股”开始松动
目前 ， 受冲击更多的是对利率更敏感的科技股 ， 科技股和比特币这两大标志性资产遭遇双杀 ， 但春节后大幅反弹的资源股、银行等“再通胀交易”标的尚未受到过多拖累 。
“抱团股”瓦解而引发的市场冲击是巨大的 ， 且容易出现“螺旋式下行” 。 特斯拉和比特币恰好是伍德的“赚钱利器” ， 一年来 ， 特斯拉最高涨幅达1000% ， 比特币则近1350% 。 但2月22～26日 ， ARK旗下主动管理基金表现“惨不忍睹”——ARKK（创新ETF）跌14.58% ， 几乎抹去了2021年以来的所有涨幅 。 ARKW（下一代互联网ETF）跌13.06% ， ARKG（基因革命ETF）跌12.98% ， ARKQ（产业革新ETF）跌11.19% ， ARKF（金融科技创新ETF）跌11.75% 。 根据彭博数据 ， 截至2月24日 ， ARKK的资产已缩水49亿美元至233亿美元 ， 流出总金额达6.38亿美元 。

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“牛市旗手”的倒下也引发市场恐慌 。 伍德的ARK指数被称为“散户指标" ， 根据Fidelity官网数据 ， ARKK目前散户持股占比为76.67% ， ARKW散户持股占比为85.74% 。 一旦行情开始反转、有人亏钱 ， 就会有人赎回、不断下跌 ， 从而形成“羊群效应" 。
在此情形下 ， 市场对于资产泡沫的讨论白热化 。 科技股显然会受到更明显的冲击 ， 也有观点认为 ， 泡沫已经开始转移到了受益于复苏的周期股或大宗商品市场 。
相较于2020年3月的低点 ， 铜和石油等大宗商品已实现了三位数的涨幅 ， 罗伯逊对采访人员表示：“一些人宣布新一轮大宗商品的超级周期已经开始 ， 而另一些人则认为 ， 大宗商品正表现出与股市同样的泡沫特征 。 我们认为这两种标签都具有误导性 。 自2020年4月以来 ， 大宗商品综合指数上涨了近50% ， 但该指数在2011年4月至2020年4月期间下跌了65% 。 从更长的时间跨度来看 ， 大宗商品指数自2000年2月以来下跌了10% ， 而标普500指数上涨了190% 。 与美股相比 ， 很难对大宗商品贴上‘泡沫’的标签 。 ”

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美联储或被迫出手
未来市场何去何从 ， 全球主要央行的表态或行动至关重要 。
保银资产管理公司首席经济学家张智威对第一财经称 ， 近日两位美联储分行行长都表示不担心利率的上涨 ， 他们认为 ， 利率上涨体现了市场对经济增长的乐观预期 ， 美联储乐见其成 。 “但现在利率上涨的速度非常快 ， 而且已开始对金融市场产生明显的负面影响 。 我们认为美联储会对此作出一定反应 。 ”
罗伯逊也告诉采访人员 ， 目前利率定价将开始让美联储感到不安 。 目前的前端利率变化意味着 ， 第一次加息将出现在2022年四季度 ， 2023年一季度前将有60BP的加息幅度 。 “而且如果美联储要想在2022年四季度前开始加息 ， 就需要以较快的速度缩表 ， 缩减购债的力度或要远超上一轮缩表 ， 这远超美联储自己的假设 。 ”此外 ， 当前通胀预期的下降和实际收益率的上升 ， 明显与美联储盯住平均通胀目标(AIT)的新框架不符 。
张智威预计 ， “经过了过去几周的调整 ， 如果利率市场能稳定下来 ， 股票市场的波动也会逐渐平息 ， 美联储大概不需要采取具体行动 ， 而是只发表一些讲话来安抚市场情绪 。 如果利率继续上升 ， 股票市场回调幅度进一步扩大 ， 美联储可能会考虑增加QE的规模 ， 同时改变QE的期限结构 ， 多买长期债券 ， 少买短期债券 ， 控制长期债券收益率的上涨幅度 。 ”

来源：(第一财经)

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标题：收益率|详解美债收益率飙升冲击波：会否刺破“资产泡沫”