_原题是：如何把好重组“入口关”？评估机构应当好“看门人”而非“工具人”
并购重组是上市公司盘活资产、提质增效的重要工具 ， 却时常出现“三高”和爆雷 ， 而一系列问题的发生 ， 与评估机构把关不严以及“工具化”密切相关 。
为进一步压实“看门人”责任 ， 2月19日 ， 证监会在春节后的首次新闻发布会上通报了2020年对评估机构的检查情况 ， 拟对6家次评估机构及27人次资产评估师采取监管措施并记入诚信档案 ， 同时对部分涉嫌违法违规的问题线索移交稽查处理 。
这一迹象也表明 ， 作为重塑并购重组市场生态的关键一环 ， 资产评估机构履职情况越发受到各方的重视 。
收益法成为重组高溢价标志
近年来 ， 产业逻辑并购渐趋主流、监管部门从严监管把关 ， 在此背景下 ， 重组标的资产评估增值率有了明显下降 。 不过 ， 21世纪经济报道采访人员注意到 ， 虽然当前动辄数十倍增值率的方案大幅减少 ， 但高估值问题仍时有发生 。
统计显示 ， 2020年 ， 证监会共审核了77单重组方案 ， 15单未获通过 ， 其中有7单审核意见明确提到方案未能充分披露定价公允性 。 通观上述15单否决方案 ， 标的资产增值率高企是通病 ， 平均增值率超过6倍 ， 最高的超过12倍 。 值得注意的是 ， 这些标的资产中除了一家为教育信息类平台之外 ， 其他均属制造业 ， 如此高的增值率着实令人费解 。
如2020年5月19日某上市公司披露重组报告书 ， 拟收购一家军用电子对抗领域产品制造公司 。 由于行业特殊 ， 细分军工领域提供配套生产的下游客户集中度高 ， 前五大客户销售占比超过90% ， 每一笔订单均可对标的资产业绩产生重大影响 。
重组方案披露的信息显示 ， 标的资产在手订单仅覆盖至2021年5月 ， 但公司与评估机构仍然做出了非常乐观的预计 ， 主要产品2021年至2024年销量增长率分别为260%、43%、41%、27% 。
采访人员研究发现 ， 该方案交易定价采用收益法评估结果 ， 盲目作出过于乐观的预计 ， 是其无法过会的“致命伤” 。
这并非个例 。 从近年来的重组方案来看 ， 收益法已经成为并购重组高溢价的标志 。
2020年 ， 深市共有108家公司披露重组方案 ， 最终评估结论采用收益法的有45单 ， 平均增值率达486.59% 。 而最终评估结论采用市场法或资产基础法的方案平均增值率分别为98.15%和60.25% 。
更值得一提的是 ， 2020年 ， 上市公司向控股股东等关联方购买资产的重组方案有41单 ， 其中有28单采用了收益法评估结论 ， 平均增值率达523.63%；而上市公司向关联方出售资产有11单 ， 其中8单采用资产基础法 ， 平均增值率仅为11% 。
对于收益法成为重组交易特别是关联重组交易高溢价标志这一现象 ， 有业内人士指出 ， 症结在于部分评估机构利用收益法参数选取主观判断强的特性 ， 按照聘请方的意愿随意调整评估结论 ， 甚至根据结论倒推测算过程 ， 有助于“顺理成章”地完成了高溢价购买资产这一“使命” ， 自然受到上市公司及其关联方的欢迎 。
评估机构执业质量有欠缺
在部分评估机构“不给力”的情况下 ， 投资者对标的资产价值的认知犹如雾里看花 ， 资产到底价值几何、估值是否合理 ， 都难以看得真切 。
事实上 ， 评估机构作为“看门人” ， 本应运用科学合理的方法 ， 进行充分的论证披露 ， 将资产层层“剥开” ， 并将其价值充分展现在投资者面前 。 然而 ， 采访人员观察发现 ， 评估机构执业还存在着一些突出问题 。
程序执行不到位 ， 是评估机构违法违规最为常见的情形 。 比如现场勘查、调查、分析、核验等程序不足 ， 导致收益法下形成未来收益预测的评估假设明显不合理 。
如安洁科技发行股份购买一家从事电子设备和仪器制造的企业 ， 后者作价34亿元 ， 增值率超过7倍 ， 形成超过30亿元的商誉 ， 承诺三年累计净利润12亿元 ， 是一单典型的“三高”并购 。 该标的资产在并购完成当年就未能完成业绩承诺 ， 三年完成率仅为69%、20%、-2% 。 2017年 ， 公司一次性计提商誉减值准备超过21亿元 ， 出现上市以来首次亏损 。 监管机构对该交易的评估机构进行检查 ， 发现评估机构执业过程中未对订单等评估证据进行必要的分析、核实 ， 未对主要客户、供应商进行必要的走访、函证 ， 也未对主要管理人员进行有效访谈 。
此外 ， 评估假设或关键参数选取不当 ， 也非常普遍 。 如监管部门在对某评估机构出具的警示函中指出 ， 采取收益法评估时对折现率的选取不合理 ， 预测期间不同年份存在不同新增借款金额 ， 折现率应是变动的 ， 但该评估机构却采用固定折现率 ， 且未对相关情况进行合理说明 。分页标题#e#
更有甚者 ， 部分并购重组交易中 ， 评估机构直接以预先设定的价值作为评估结论 ， 彻底沦为“通道” 。
如2016年4月鞍重股份披露的重组方案中 ， 中联资产评估集团对置入资产九好集团采用收益法评估 ， 评估增值率449.56% 。 后经证监会调查发现 ， 九好集团存在财务造假行为 ， 中联资产评估集团在评估过程中 ， 除评估程序不到位、对形成未来收益预测的评估假设明显不合理外 ， 更是以双方谈妥的价格作为评估结论 ， 继而倒编形成盈利预测 。
对于上述违法违规行为 ， 2017年8月10日 ， 证监会对中联资产评估集团给予没收评估业务收入90万元 ， 并处以450万元罚款行政处罚；对两名签字评估师给予警告 ， 并分别处以10万元罚款 。 深交所也于2017年11月17日 ， 对两名签字评估师给予通报批评的处分 。
压实中介责任已成市场共识
程序执行不到位 ， 关键参数选取明显不当 ， 以预先设定的价值作为评估结论 ， 基本的执业质量未能得到保证等种种 ， 均折射出部分评估机构内部治理不规范 ， 亟待评估机构加强自我约束 ， 作出改变 。
近年来 ， 监管机构也多次强调评估机构应勤勉尽责执业 。
2020年底 ， 资产评估协会发布《资产评估专家指引第12号——收益法评估企业价值中折现率的测算》；今年1月 ， 证监会发布《监管规则适用指引——评估类第1号》 ， 规范收益法评估中折现率测算涉及的7个主要参数的选取 ， 着力解决收益法评估下执业标准不统一、参数取值随意、信息披露不充分等重点问题 。
在市场人士看来 ， 《指引》要求评估机构内部制定统一的测算原则及方法 ， 并进行充分披露 。 值得注意的是 ， 《指引》还在“附则”部分明确 ， 商誉减值测试等以财务报告为目的的评估 ， 涉及收益法折现率测算的应当遵照执行 。 这对解决部分公司“任性”计提商誉减值 ， 进行财务“大洗澡”等问题 ， 具有重要的现实意义 。
在监管措施层面 ， 2016年至2020年 ， 证监会、各地方证监局及交易所也在不断加大力度 ， 如对资产评估机构及从业人员采取行政处罚及各类监管措施分别为4次、10次、12次、28次、18次 ， 呈明显增长态势 。 在重组问询方面 ， 采访人员查阅了近年深交所发出的重组问询函 ， 发现估值合理性几乎每单必问 ， 评估机构也被要求发表意见 ， 以此督促归位尽责、严格执业 。
业内人士指出 ， 现阶段 ， 随着注册制实施、IPO发行常态化 ， 吸引了部分潜在重组标的直接上市 ， 上市公司可选择范围变小 ， 评估机构“看门人”的责任更加凸显 。 诚信执业作为中介机构的立足之本 ， “行稳”才能“致远” 。 面对监管层打击并购重组估值乱象的决心 ， 评估机构拒绝“工具人”定位 ， 强化“看门人”职责刻不容缓 。
（作者：杨坪 编辑：巫燕玲）
【21世纪经济报道|如何把好重组入口关？评估机构应当好“看门人”而非“工具人”】责任编辑：杨亚龙

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