第一部分 行情回顾及逻辑梳理
一、走势回顾
图：11号糖

文章图片
图1/16

资料来源：大越期货整理
2020年上半年原糖期价受疫情影响快速下跌 ， 下半年缓慢反弹攀升 ， 2021年后继续震荡上涨 。 一二月份随着全球疫苗陆续接种 ， 各国货币刺激政策实施 ， 商品价格总体走强 。 原糖短期突破15美分 ， 最高到达17.29美分 ， 未来重心有望继续上移 。
图：白糖指数

文章图片
图2/16

资料来源：大越期货整理
国内白糖表现相对较弱 。 2020年上半年郑糖期价紧跟原糖节奏 ， 年中窄幅振荡 ， 年底继续低迷 。 2021年春节后小幅上涨 ， 国内白糖走出与原糖不一样的走势 ， 主要是国内白糖价格前期偏高 ， 大幅升水外糖 ， 所以外糖价格上涨 ， 国内跟涨动力不足 ， 内外价差进一步缩小 。 未来随着价差缩小 ， 进口保护政策结束 ， 配额外进口缓慢放开 ， 内外糖走势相关性增加 。
二、逻辑梳理
疫情后期 ， 国际白糖表现强于国内白糖 ， 主要是全球白糖供需矛盾突出 ， 供给缺口较大 ， 库存消费比连续降低 。 国际白糖上涨的这个驱动力将继续存在 ， 近期机构普遍预测供需缺口扩大 。 ISO预计全球糖市在20/21年度出现480万吨缺口 ， 高于此前预估的350万吨 。
国内来看 ， 造成国内白糖与原糖供需面不同的主要原因是 ， 国内产量稳定 ， 受进口大增、糖浆维持高位的阶段性利空影响 ， 导致国产糖去库受阻 ， 期货、现货价格承压 。 压制国内白糖走高的因素在慢慢发生变化 ， 国内供需有可能改善 ， 基本面驱动逐渐显现 ， 2021白糖基本面上行驱动增加 ， 郑糖估值有望继续修复 。
第二部分 基本面分析
一、供需数据
1、全球白糖缺口扩大 ， 供需平衡表中长期利多 。 全球库存连续三年下降 ， 20/21年度库存有望进一步减少

文章图片
图3/16

2、中国供需情况变化不大 ， 中长期消费稳定提高 ， 产量基本不变 ， 进口弥补了国内缺口 。

文章图片
图4/16

数据来源：天下粮仓
二、供需格局分析：基本面上行驱动增加 ， 郑糖估值有望继续修复
1、全球白糖缺口扩大 ， 供需平衡表中长期利多 。
全球白糖基本面长期利多 ， 原糖上涨驱动力继续存在 ， 一定程度上支撑国内白糖 。
2、国内产量基本维持稳定 ， 需求略微增加 ， 库存维持稳定 。
2020/2021榨季我国食糖供需处于紧平衡格局 ， 由平衡转向偏紧 。 从数据上来说库存消费比连续多年下降 ， 目前库存消费比处于非常低的位置 。 由于进口征税保护政策取消 ， 未来进口增加 ， 预测未来年度库存略微增加 ， 具体还要看实际进口情况 ， 并非代表绝对利空 。 而且实际增加20万吨的库存 ， 对于1550万吨的消费来说 ， 影响可忽略不计 。
国产糖分为甜菜糖和甘蔗糖 ， 近几个榨季总产量变化不大 ， 但随着内蒙古甜菜糖产量增长 ， 甜菜糖在国产糖中的占比持续提高 。
国内经历两轮寒潮天气 ， 主产区部分甘蔗受灾减产 ， 全国2020/2021榨季产量预估同比减少 。
3、进口数据大幅增加 ， 主要是替代走私 ， 后期进口糖管控边际收紧 。
进口方面 ， 因2020年5月22日为期三年的食糖贸易保障到期 ， 配额外进口征税由85%降至50% ， 大量进口糖集中在2020年下半年流入 ， 预计2020年下半年进口量接近380万吨 ， 同比增加近150万吨 ， 表观进口压力巨大 。 但外强内弱导致进口利润自2020年11月开始缩小 ， 排船量持续降低 ， 船运监测2021年1月到港量将降至40万吨附近 。 与此同时 ， 无论是传闻的2021年一季度许可证暂缓发放 ， 还是呼吁进口自律 ， 均彰显进口糖管控为放松而非放开 ， 政策调整动向值得关注 。
图：巴西至中国食糖装船预测到港量

文章图片
图5/16

图表来源：《期货日报》20210104《郑糖估值有望修复》
走私糖方面 ， 法制加强 ， 挖掘陈年走私案件 ， 扫黑除恶打击多批走私犯罪团伙 ， 深挖走私保护伞 。 2018/2019榨季打击走私糖卓有成效 ， 走私糖数量逐年减少 。 疫情封锁边境 ， 白糖走私顽疾有望得到根本性解决 。
2020年 ， 糖浆进口量延续2019年三、四季度的增长态势 ， 并出现实质性的飞跃 ， 2020年1—12月累计进口糖浆108万吨 ， 同比增加91万吨 。 目前中国贸易商在泰国、越南的出口加工区已建有糖浆厂 ， 国内下游销售渠道也逐渐铺开 ， 利润驱动下 ， 糖浆进口量仍将维持在高位 。 不过 ， 糖浆存在运输成本高、保质期短等问题 ， 相关部门也在寻求政策管控 ， 预计糖浆进口量不会过大 。分页标题#e#
图：我国糖浆单月进口量变化

文章图片
图6/16

图表来源：天下粮仓引用的海关总署
总结：从国内白糖供需情况来看 ， 2020年压制白糖价格的主要因素在逐渐发生变化 ， 进口管控加强 。 之前的走私基本属于失控状态 ， 国内食糖产业亏损严重 ， 政策只能在正规进口渠道下手管控 ， 出台三年保护性征税（配额外进口加征税额度95%、90%、85%逐年递减） ， 引发一系列WTO国际贸易争端和诉讼 。 2020年结束 ， 恢复到配额外的50%征税 ， 但是加强窗口指导 ， 变相限制进口 。 这种畸形保护状态不可持续 ， 去年疫情意外摧毁走私渠道 ， 使得正规进口量相对增加 。 从数据看 ， 正规渠道的进口量大幅增加 ， 弥补走私减少这部分缺口 。 未来如能彻底解决走私问题 ， 那么白糖主要依靠正规进口渠道 ， 内外价格走势趋同性增加 。
三、产业状态
1、本榨季国内糖合理成本在5084元/吨
国产糖量占新榨季供给接近65% ， 本榨季国产糖产糖率下降导致成本有所提升 。 其中 ， 广西成本从上榨季的5200元/吨提升至5500元/吨；国产糖成本均在5200元/吨上方 ， 处于成本顶部 。 进口糖浆价格处于成本底部 ， 但供应占比不足6% ， 无法单独作为定价基准 。 配额外进口糖作为供应占比15%的糖源 ， 成本跟随外盘动态调整 ， 对价格的指引相对更合理 。 综合考虑各类糖源供应量及成本价 ， 利用模型估算出本榨季综合成本价5084元/吨 ， 期货价格波动区间在4930—5693元/吨 ， 基本平衡价格在5184元/吨 。

文章图片
图7/16


文章图片
图8/16

2、原糖进口成本支撑国内糖价
ICE原糖价格在16美分/磅 ， 配额外进口成本接近5100元/吨；ICE原糖价格变动0.5美分/磅 ， 进口成本相应变动133元/吨 。 国际糖价在印度出口补贴价14.4美分/磅附近存在支撑 ， 上方高度依赖南巴西天气、汇率、原油价格带动 ， 目前在15-17美分/磅附近震荡 。

文章图片
图9/16

3、库存方面
2020年10—12月进口居高不下 ， 库存同比增加明显 。 2021年1月进口量虽减但仍高于去年同期 ， 库存同比增量达到210万吨的峰值；随着进口回落 ， 2月开始库存同比增量将逐渐缩小；3月广西迎来收榨高潮；4月库存水平开始下降；此后库存同比增幅继续缩减 ， 9月库存增量降至40万吨 。 不过 ， 需注意进口糖报关量与实际流入市场量的区别 ， 部分进口糖依旧存放于保税库 ， 且一季度许可证存在缓发可能 ， 意味着加工糖流入市场的数量将低于预期 ， 而一季度库存压力虚高 ， 且低价糖供应占比下降 ， 现货价格长期低于国产糖生产成本不合理 。
国储大约700万吨 ， 目前近三年变化不大 ， 临期轮储为主 ， 对价格影响不大 。 新糖库存比往年同期略增 ， 主要是近期进口较好 ， 影响新糖销售 ， 对价格短期利空 ， 长期影响不大 。

文章图片
图10/16

四、宏观环境及资金：美国新一轮刺激政策 ， 带动商品普涨
各国央行货币放水 ， 流动性宽松 ， 白糖作为民生物资 ， 价格易涨难跌 。
五、关键变量
1、走私糖情况
目前走私糖减少 ， 合规渠道进口增加 。 若预防疫情控制后 ， 边境开放 ， 走私糖死灰复燃 ， 则会破坏进行成型的内外价格估值体系 ， 这个变量要重点关注 。
2、未来天气情况
气象显示拉尼娜因素进一步发酵 。 美国气象中心预测 ， 拉尼娜在2021年1—3月继续发展的概率高达95% ， 春节期间美国发生大规模寒潮雪灾 。 拉尼娜通常导致我国冬季偏冷 ， 2020年12月底强冷空气来袭 ， 广西各地气温骤降超过10 ， 桂北蔗区低温接近2 。 自2021年1月7日开始 ， 寒潮将进一步发力 ， 桂北蔗区低温将下降至-2 ， 桂南低温也接近2 ， 且温差仅有4—7 ， 低温天气将起码持续至1月16日 。 元旦前后的气候模式与拉尼娜年的2008年年初较为相似 ， 当年的冰冻天气对南方蔗区造成严重伤害 。
3、巴西等食糖产量
2020年巴西食糖产量井喷 。 2020/2021榨季巴西食糖产量的关键仍在制糖比 。 截至目前巴西降雨尚属正常 ， 早期干旱问题略有缓解 。 各机构预测后期降雨也较为充沛 ， 利于巴西甘蔗生长 。 从近五年巴西生产数据来看 ， 巴西中南部入榨甘蔗量基本维持在5.7亿—6.1亿吨 ， 但制糖比例的调整幅度在35%—45% ， 使得最终糖产量的差异在千万吨级别 。 因而新年度影响巴西食糖产量的因素不仅在于甘蔗产量 ， 更关键的因素依然是制糖比及原油价格走势 。 目前来看 ， 原油价格再次回到低价区的概率较小 ， 乙醇需求也将环比改善 ， 制糖比有望从今年超46%的高水平回归到常态 。 因此2021年 ， 巴西难以连续两年维持峰值产量 ， 同比回落的概率较大 。 印度估产继续调高 ， 但供应国际市场的数量有限 ， 仍为600万吨；泰国产量继续维持历史低位 。分页标题#e#
第三部分 期货市场表现及技术面
1、基差：现货价格小幅回落 ， 期货价格走高 ， 期现价差从500缩小到目前0附近 ， 主产区期现平水 。

文章图片
图11/16

2、合约价差：白糖从去年的远月贴水 ， 转换为远月升水 ， 对后市乐观看多的表现 。

文章图片
图12/16


文章图片
图13/16

3、进口价差：外糖价格走高 ， 内外价差缩小 ， 进口利润减少 。

文章图片
图14/16


文章图片
图15/16

4、仓单情况：截至2021年3月2日仓单19170张 ， 191700吨 。 仓单目前处于正常水平 ， 糖企前些年亏损严重 ， 防风险意识较强 ， 注册仓单套保动力较足 ， 目前现货成交较好 ， 滚动注册仓单和注销仓单 ， 不以期货卖出交割为主 ， 对盘面压力不大 。
第四部分 综述及操作策略
一、价格分析
1、影响因素：中国前期冬季寒潮天气 ， 对南方甘蔗主产区的影响 ， 甘蔗受冻 ， 产糖率平均下降 ， 未来全国糖产量预估有所下降 。 关注每月的产糖数据 ， 最终值是否减少 。 巴西和泰国的播种面积和未来天气情况 ， 也是影响价格的因素 。 在泰国和巴西之前创纪录产糖之后 ， 预计未来可能有减产 。
2、行情节奏：中长期未来是震荡上行的概率偏大 ， 基本面和技术面同步配合 ， 随着疫苗普遍接种 ， 未来各国封锁减少 ， 消费会有阶段性爆发 ， 而全球产量在经历高峰之后会有所减少 。
3、演变逻辑：基本面边际利好 ， 同时随着货币放水 ， 全球通胀预期加剧 ， 商品普涨 ， 白糖易涨难跌 ， 2021年白糖价格震荡偏多 。
4、技术分析：5000下方双底明显形成 ， 未来价格震荡上行的概率偏大 ， 第一目标位在6000附近 。

文章图片
图16/16

二、操作策略
短期：
白糖05合约
方向：多
入场点位：5250附近
目标点位：5600附近
止损点位：5150附近
时间：2021/3---2021/4
长期：2021/3-----2021/12
震荡上行 ， 偏多交易思路 ， 低买高平 ， 长期目标6000-6500
大越期货
新浪声明：新浪网登载此文出于传递更多信息之目的 ， 并不意味着赞同其观点或证实其描述 。 文章内容仅供参考 ， 不构成投资建议 。 投资者据此操作 ， 风险自担 。
【新浪财经|大越期货：基本面持续改善 白糖震荡上行】责任编辑：宋鹏

来源：(未知)

【】网址：/a/2021/0305/kd767836.html

标题：新浪财经|大越期货：基本面持续改善 白糖震荡上行