相聚资本王建东：股价不会偏离价值很远而且很久 ， 资产好不好取决于预期回报 ， “非核心资产”性价比已凸显
“年初我们有一些核心资产 ， 但整体仓位占比不是很高 ， 当时我也觉得（估值）差不多了 ， 在春节之前 ， 在所谓核心资产疯涨的时候 ， 我们已经开始在进行切换 ， 换到我们更看好的一些估值相对合理、成长性更好的中盘公司上去 ， 去均衡组合 。 ”
“我的投资理念其实一直是去寻找那些有成长的好公司 。 就像狙击手一样 ， 只有在射程内 ， 我才扣动扳机 ， 但是 ， 我不在乎打的是鹿、是马还是小兔子 ， 无所谓 ， 我目的是要打中 。 ”
“我自己不在乎是不是所谓核心资产 ， 不在乎叫什么名字 ， 只要这个公司拿两三年它的预期回报率高就行了 ， 我不在意它是叫“核心资产”还是叫“边缘资产” ， 只要能符合我的预期回报要求就行 。
核心资产跌到位我也会买 ， 比如茅台跌倒30、40倍 ， 或者比如腾讯跌到30倍 ， 我肯定也会买 。
我觉得不存在某一类资产天然就是好 ， 好不好是取决于它的预期回报 ， 预期回报是要看估值的 ， 预期回报高就好 ， 预期回报低就不好 。 ”
“风险方面我们自己研究下来 ， 一般是：
基金的重仓股先跌 ， 跌之后基金净值表现不好 ， 基民会质疑“存款搬家”这个逻辑 ， 会有点动摇 ， 动摇之后新成立基金会显著减少 ， 之后到明年一看业绩仍然不行 ， 好 ， 可能大家开始赎回 ， 基金规模缩水 ， 然后其他股票续跌…这是一个完整的过程 。
你如果这么去想这个问题的话 ， 可能（现在）仅仅是个开始 ， 但是根据我们的经验 ， 这个环节不一定会一直走到底 ， 可能在某个阶段就被破坏掉 。 ”
“经过这么多年的投资 ， 我还是相信公司的价值 ， 如果价值偏离太大 ， 它就面临着向常态回归的可能 ， 只不过在牛市的时候 ， 大家认为的常态会更高一点 ， 在熊市的时候大家认为的常态会更低一点 。
但不管怎么说 ， 股价不会偏离价值很远而且很久 。
有可能偏离很远 ， 但是不会很久 ， 有可能偏离很久 ， 但是偏离度不高 ， 很难同时发生两个情况 。 一旦出现 ， 说明这个市场非常无效 ， 在国际投资者都参与的情况之下 ， 现在A股市场结构非常丰富 ， 我觉得这种情况几乎不可能发生 。 ”
以上 ， 是相聚资本投资总监王建东的最新观点 。
相聚资本成立于2015年 ， 由原泰达宏利基金投资总监梁辉带领团队共同创立 ， 目前也是百亿级私募机构 ， 产品以股票多头为主 ， 部分产品也通过了聪明投资者严选标准 。
投资总监王建东在作为创始合伙人加入相聚资本之前 ， 曾任职于泰达宏利基金 ， 历任周期行业研究员、研究部总经理助理、金融工程部投资经理 。
目前相聚资本旗下共四位基金经理 ， 根据第三方数据 ， 王建东管理的产品中 ， 有持续净值披露且成立时间最长的相聚芒格一期 ， 自2015年11月4日成立以来 ， 截至2021年3月5日 ， 收益率**% ， 年化收益**% ， 最大回撤**% 。 （点此认证查看）
节后两周市场持续调整 ， 主要指数中 ， 上证50指数下跌8．43% ， 沪深300指数下跌9．38% ， 中证500指数下跌1．86% ， 相聚芒格一期净值回撤幅度为5．26% 。
近期 ， 在一场小范围交流活动中 ， 相聚资本王建东与聪明投资者分享了其投资理念、最近操作情况以及对市场的最新观点 。
以下是本次交流的主要内容：

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图1/1

节前就已对组合标的进行切换
问：节后市场的变化速度是否有超过你们的预期？
王建东：我觉得也没有 ， 就像上涨会短时间涨很多一样 ， 下跌也会跌得很急促 ， 我们一点都没有觉得意外 ， 因为历史上发生过很多次这种情况 。
问：最近两周你们的业绩相较同行有一定差异化 ， 具体做了什么操作 ， 控制住了这一波回撤？
王建东：我觉得核心还是归结于我们的理念和我们的目标 。
年初以来所谓“核心资产”大幅上涨 ， 我相信有一定经验和常识的投资人 ， 不管是公募还是私募 ， 应该也能切身感受到 ， 这些公司在去年、前年涨了很多的情况下 ， 年初又飙涨一波 ， 估值水平实际上已经严重偏离了当前的价值 。
为什么很多人认识到这个问题但仍然还去买这些公司 ， 仍然还持有一些公司 ， 甚至认为这些公司还能够继续涨？
我觉得对投资本身、对市场本身 ， 大部分人还是缺乏敬畏 ， 我们公司从2015年成立到现在 ， 经历过市场的起起伏伏 ， 我觉得这个市场 ， 跌其实跌不出风险 ， 但是通常涨是能涨出风险来的 。分页标题#e#
在我们内心 ， 对价值的标尺几乎没有动摇过 。
年初的时候我们内部做过分析 ， 在大家都疯狂看好大盘股、看好所谓核心资产的同时 ， 其实已经有一批偏中盘的公司 ， 当前的估值跟它未来增长的潜力它是出现了偏离 。
因为众多资金都去追逐热门公司 ， 导致中小公司其实关注度处于很低的状态 ， 这种低关注度导致这些公司的股价产生了向下的偏离 ， 就是低于它的内在价值 。
对我们来讲 ， 操作其实就很容易去做了 。
年初我们有一些核心资产 ， 但整体仓位占比不是很高 ， 当时我也觉得（估值）差不多了 ， 在春节之前 ， 在所谓核心资产疯涨的时候 ， 我们已经开始在进行切换 ， 换到我们更看好的一些估值相对合理、成长性更好的中盘公司上去 ， 去均衡组合 。
其实当时也向客户明确表达了我们的观点 ， 在相聚资本的公众号 ， 一个月时间内我们应该是发了两篇文章 ， 去阐述我们的投资思路 。
我们觉得未来一定会估值回归 ， 不管是高估值还是低估值的回归 ， 一定会发生 ， 我们需要做的就是等待而已 。 没想到节后短短几天 ， 不到两周时间 ， 市场就比较快速的反应了 。
所以一方面是比较幸运 ， 另外一方面确实也反映了我们坚持理性、客观、深度的价值投资 ， 长期来看确实能取得一个还不错的投资结果 。
不在乎是“核心资产”还是“边缘资产”
好不好取决于预期回报
在射程内就扣动扳机
问：加仓的中盘股大概分布在哪些行业板块？
王建东：比如TMT、制造业、食品饮料 ， 然后医药也有一些 ， 各方面都有 。
其实是因为我是不看行业的 ， 很偏个股 ， 我的投资理念其实一直是去寻找那些有成长的好公司 。
就像狙击手一样 ， 只有在射程内 ， 我才扣动扳机 ， 但是 ， 我不在乎打的是鹿、是马还是小兔子 ， 无所谓 ， 我目的是要打中 。
我自己从来都不会去想这个问题 ， 比如说一定要在某个行业上赚到钱 ， 其实只要能保持一个长期稳定的收益 ， 符合要求的标的我们都接受 。
所以 ， 我们对公司的估值和它潜在的增长比较看重 ， 对PEG这个指标我们会进行非常深入的探讨 ， 真正符合我们PEG要求的公司我们也买了好几家 ， 但是买它们背后的逻辑并不是说我看好这个行业 ， 而是它的价值跌到位了 ， 现在买它 ， 看未来两年、三年 ， 一定会比买当前所谓的核心资产预期回报率高 。
问：这一波下跌之后 ， 你认为市场对核心资产回调的预期是什么样的？
王建东：我觉得是不能一概而论 ， 大家理念不同 ， 方法不同 ， 所以对核心资产的处理就不同 。
我自己不在乎是不是所谓核心资产 ， 不在乎叫什么名字 ， 只要这个公司拿两三年它的预期回报率高就行了 ， 我不在意它是叫“核心资产”还是叫“边缘资产” ， 只要能符合我的预期回报要求就行 。
核心资产跌到位我也会买 ， 比如茅台跌倒30、40倍 ， 或者比如腾讯跌到30倍 ， 我肯定也会买 。
我觉得不存在某一类资产天然就是好 ， 好不好是取决于它的预期回报 ， 预期回报是要看估值的 ， 预期回报高就好 ， 预期回报低就不好 。
回撤控制手段：
选股是重点 ， 也会应用对冲工具
目前净仓位5成左右
问：你过往管理的产品 ， 在市场下跌的时候回撤控制比较好 ， 包括2018年费后还有一定正收益 。 在回撤控制这一块 ， 主要是通过什么样的方式？
王建东：以前跟现在还不太一样 。
在2016年、2018年那时候主要还是靠选股 ， 首先选择的公司本身质地要比较好 ， 同时 ， 我们也可以比较灵活的调整仓位：市场风险比较大的时候 ， 我们降仓降的也会比较坚决一点 ， 当然也不会特别低 。 一般是（从高位）降到半仓左右 ， 这个动作会比较快一点 。
现在我们到这个规模 ， 再想通过频繁的仓位调整（来控制回撤）是很难实现的 ， 也不太容易 ， 交易成本也很高 。
所以我们现在是更注重两点：
一个是更加坚定我们的选股 。 以前刚开始做 ， 确实也怕给投资人亏钱 ， 因为我们还是要为客户负责 ， 所以 ， 虽然也选了很多很优秀的公司 ， 但市场波动的时候还是会卖掉 ， 等波动过去之后不得已用更高的价格买回来 ， 有的甚至买不回来 。
所以 ， 历史上的低回撤 ， 我觉得回过头来看 ， 结果确实很好 ， 但对我个人来说 ， 也不是特别完美的状态 ， 现在我们在逐渐接近于完美 ， 因为我们可以利用一些金融工具去控制仓位 。分页标题#e#
如果觉得市场有风险 ， 我们可能会控制在一个中性仓位 ， 如果判断未来跌的会比较多 ， 我们可能控制在一个很低的净仓位 ， 这些现在都是可以实现的 。 同时 ， 我们不会在核心持股方面频繁操作 。
这样 ， 一方面减轻了交易压力 ， 降低对交易的损耗 ， 也能一定程度规避市场下跌的风险 ， 还能保住我们选股的超额收益 ， 所以我觉得比前几年还要好 。
我感觉如果市场仍然像2016、2018年那样 ， 我们现在的表现应该比当年要好 ， 虽然我过去在熊市也能保住收益 ， 但是我觉得进攻性可以更好 ， 但当时没有做到 ， 从方方面面来讲 ， 我觉得现在也具备这个条件 ， 团队更成熟了 ， 策略也在不断优化 。
问：现在净仓位大概是多少？
王建东：5成左右 。
问：刚才说到了团队 ， 相聚投资现在投研团队是怎样的？
王建东：投研现在是8位研究员 ， 4位基金经理 ， 另外我们也有2位量化的同事 ， 因为刚才讲控制仓位 ， 主要是通过一些衍生品、金融工具 ， 这块策略也是我们的同事开发的 。
问：相聚现在4位基金经理 ， 你自己跟梁总的风格会有一些差异吗？
王建东：我觉得差异越来越小 ， 因为在一起时间越久 ， 大家审美各方面会越来越趋同 。
如果非要说差异的话 ， 可能我更偏低估值、更逆向 ， 梁总在把握市场机会方面比我更优秀 ， 投资经验比我更丰富 。
因为我没有做过公募的基金经理 ， 对相对收益的这套考核体系不是很熟 ， 一切都是以绝对收益的视角去看问题 ， 也不太关注市场 ， 梁总会有一些配置的思路 ， 我更偏个股一点 。
成长本身不存在风险
看错才是风险
组合行业集中度较低
问：你具体是怎么布局成长类个股？另外 ， 怎么规避成长的风险？
王建东：我觉得成长本身是不存在风险的 ， 看错是风险 。
成长本身肯定是好的 ， 但是 ， 如果你选的成长是阶段性的成长 ， 不是持续的成长 ， 或者是一个表面上的成长 ， 不是内在的成长 ， 这就有问题 。
其实股票投资赚的就是成长的钱 ， 考验的也就是我们的选股能力 ， 你不能踩雷 ， 最终 ， 我们选的一些公司也都是长期能够兑现的公司 。
具体的比如商业模式、现金流收益、市场空间、未来的预期等等指标我们都会看 ， 符合相关标准的公司我们就会纳入到股票池里面 ， 再去深入研究 ， 如果确定性很高 ， 就会形成我们的持仓 ， 一些极其优秀的公司 ， 我们可能会重仓买入 。
行业分布的话 ， 刚才也说了各行各业都有 ， 我们历来行业是比较分散的 ， 不依赖于单一行业和某一类行业 ， 历史上来看也是 ， 行业集中度比较低 ， 最高的行业配的也就是二十个点左右 ， 很多行业都是配几个点 ， 比较分散 。
总体来说 ， 安全性要比较高同时预期收益也比较高 。 如果在正常市场情况下 ， 其实很难买到又便宜又安全同时预期收益又高的公司 ， 但正是因为现在大家都去拥抱核心资产 ， 其实就给了我们这么一个机会 ， 我们能够以较低的价格 ， 比较便宜的估值去买入这些成长性很好的公司 。
股价不会偏离价值很远而且很久
问：你觉得现在市场整体是否存在踩踏 ， 或者系统性风险？
王建东：风险方面我们自己研究下来 ， 一般是：
基金的重仓股先跌 ， 跌之后基金净值表现不好 ， 基民会质疑“存款搬家”这个逻辑 ， 会有点动摇 ， 动摇之后新成立基金会显著减少 ， 之后到明年一看业绩仍然不行 ， 好 ， 可能大家开始赎回 ， 基金规模缩水 ， 然后其他股票续跌…这是一个完整的过程 。
你如果这么去想这个问题的话 ， 可能（现在）仅仅是个开始 ， 但是根据我们的经验 ， 这个环节不一定会一直走到底 ， 可能在某个阶段就被破坏掉 。
比如说基金重仓股跌 ， 短期基金净值是不好看 ， 这是比较确定的 ， 但是基金净值不好看 ， 是不是一定导致新成立基金特别快速的萎缩？这是不确定的 。 有可能短期跌过之后就企稳了 ， 那这个循环不久打破了吗？
如果单纯从逻辑去分析这个问题 ， 可能永远分析不出结果 ， 这个链条是一个很不稳定的链条 ， 中间很容易被打破 。 所以所谓股灾式下跌 ， 我们一般不会轻易做这种假设 ， 因为也会有一些正面力量的支持 。
其实对我们来讲 ， 最重要的一个点就是这些公司是不是跌到位 ， 如果跌到一个大家都愿意去买的位置 ， 其实自然而然市场就企稳了 。
这是我说的一方面 ， 就是基金重仓股抱团瓦解会不会导致持续恶性的下跌 ， 我觉得有这个可能性 ， 但可能性目前来说不高 ， 每个环节都要去细看 ， 去观察 。分页标题#e#
另外就是基金重仓股跌会不会导致其他公司的股票跟着跌 ， 我觉得不确定性更大 ， 因为这些非基金重仓股很多已经跌了一两年了 ， 过去这一两年的牛市跟这些公司关系其实不大 ， 它是一个局部牛市 。
我们看好的一些公司 ， 它现在的估值如果放在熊市里看 ， 比如放在2018年的市场里来看 ， 也不过如此 ， 甚至现在有的估值比那时候还低 。 你说现在基金重仓股崩了 ， 它们也要崩吗？感觉逻辑也不太说得通 。
所以就像刚才那个情景假设 ， 它是一环套一环的 ， 可能在某一环直接就被打破了 ， 公司股价可能直接就趋稳了 ， 甚至逐步回升 ， 一些非基金重仓股继续涨这都是有可能的 。
我觉得经过这么多年的投资 ， 我还是相信公司的价值 ， 如果价值偏离太大 ， 它就面临着向常态回归的可能 ， 只不过在牛市的时候 ， 大家认为的常态会更高一点 ， 在熊市的时候大家认为的常态会更低一点 。
但不管怎么说 ， 股价不会偏离价值很远而且很久 。 有可能偏离很远 ， 但是不会很久 ， 有可能偏离很久 ， 但是偏离度不高 ， 很难同时发生两个情况 。 一旦出现 ， 说明这个市场非常无效 ， 在国际投资者都参与的情况之下 ， 现在A股市场结构非常丰富 ， 我觉得这种情况几乎不可能发生 。
货币收紧是大概率事件
但不太会收的很厉害
问：今年主要的风险点在于什么？
王建东：我觉得就是货币政策 ， 或者对货币政策的预期 ， 不管是美国还是中国 ， 这都很重要 ， 如果美债收益率大幅快速上升的话 ， 其实压力还是蛮大的 。
问：如果货币政策收紧 ， 对今年A股会有怎样的影响？
王建东：我对宏观研究的偏少一点 ， 不过我个人理解 ， 货币收紧我觉得是一个大概率事件 ， 影响取决于它收紧到什么程度 。
如果是货币超发回归到常态 ， 是这种收紧 ， 我觉得对市场不能说完全没有影响 ， 但是影响会比较小 ， 就是使市场估值回归到一个常态 ， 然后整体指数不见得会跌 ， 反而可能会小幅上涨 ， 部分公司因为业绩各方面来看还是成长性比较好 ， 所以这些公司应该能够取得比较明显的回报 。
但是 ， 如果收的力度很大 ， 是一种休克式的收紧 ， 我觉得对市场的影响肯定会很大 ， 跌得会比较多 。
但是目前来说 ， 我觉得不太会收得很厉害 。
为什么这么讲？有几方面：
一方面是疫情刚过 ， 实体经济中小企业的日子过得并不好 ， 如果是收得很紧 ， 可能又得死一批 ， 这对中国经济是伤筋动骨的 。
另外一方面 ， 美国可能在逐渐在收 ， 但美国其实也不想收 ， 但是他们通胀超预期 ， 两个点以上了 ， 所以可能会被动去收 ， 我觉得这个可能性是有的 。
如果这个可能性出现的话 ， 那就是看中国跟美国的利差了 ， 现在我觉得中美之间其实有一个比较厚的一个缓冲带 ， 因为中美利差我觉得还比较大 ， 所以美国收不见得中国一定要收 ， 或者一定要收那么多 ， 可能在体现在美国收的比较多 ， 然后中国汇率又有贬值压力 ， 从而带动货币政策被动的稍微有些收紧 ， 这是有可能的 。
总的来说 ， 我觉得盯中国不如盯美国 ， 盯美国就盯它的通胀 ， 如果通胀起来 ， 要小心这方面的风险 。
另外 ， 在通胀之前 ， 可能美国国债收益率也不断会往上走 ， 这个指标是反映对通胀的预期 ， 如果利率往上走得比较快 ， 可能通胀还没有起来 ， 但是对我们也会有影响 。
这些宏观指标我们也都在都在观察 ， 现在还没办法说一定会怎么样 ， 我觉得为时尚早 ， 需要持续跟踪 。
不用对政策做过多解读
真正能创造价值的公司资本市场会给你反馈
问：政府工作报告已经公布 ， 里面提到比如稳步推进注册制改革 ， 完善退市机制 ， 还有强化金融创新监管等方面的内容 ， 如何看待这些政策 ， 以及它对于A股未来走势的一些影响？
王建东：不光是今年 ， 这几年金融改革我评价都挺高的 ， 而且这一系列改革我觉得倒不是说直接体现在当期的投资收益上 ， 而是体现在对全社会发展方向的引导上 。
比如说10年、20年之前 ， 很少有高新技术创业 ， 科学家、高知分子去创业的不多 ， 包括去看当时上市公司老板 ， 这些高新技术人才占比不高 ， 但是现在科创板上来之后 ， 你会发现 ， 掌握核心技术、高知分子作为老板的人越来越多 ， 占比很高 ， 我觉得国家是在引导对知识的尊重、对知识分子的一个尊重 。
你真正有技术 ， 能为消费者、为国家创造价值 ， 资本市场直接会给你反馈 。 这个事长期来看 ， 是有利于国家竞争力提高的 ， 所以对这一点我评价是非常高的 。分页标题#e#
具体到说对整个资本市场的影响 ， 我个人认为不用做过度解读 ， 因为只要指导思想、引导方向是对的 ， 后边一定会有越来越多优秀的公司进入资本市场 ， 对我们从业者来讲 ， 就是最大的利好 。
新能源是长期看好的方向
短期不太确定
问：政府工作报告中提到了一些对各个领域的建设 ， 比如说汽车、家电、消费、碳中和、5G网络建设等等 ， 您对哪些比较看好 ， 哪些是比较关注的？
王建东：新能源、碳中和这些 ， 我觉得长期来看都是比较好的方向 ， 短期不太好讲 。
比如5G ， 相对来说像技术基础设施这块机会不大 ， 可能后续大家真正用起来来了 ， 体会到5G好处之后 ， 在5G应用端的投资机会可能更显著一点 。
其他方面 ， 我是觉得不管出什么政策 ， 本质上还是想让老百姓过上一个比之前更好的生活 ， 不管现在政策有没有鼓励 ， 有没有提到 ， 只要是能让老百姓生活更美好的这些行业 。
用一个不恰当的比喻 ， 就好像你学会内功心法之后 ， 一些招式你其实可以不用看 ， 不管什么招式都脱离不了内功心法的范畴 。
所以我不太会说因为国家提哪个行业就专门去特别研究 ， 就正常就看就好了 ， 如果公司有价值 ， 一定会体现在上市公司上 ， 这是我们能够感觉到的 。
问：您刚才提到新能源跟碳中和可能长期来看不错 ， 但是短期不好讲 ， 作为一个比较注重估值的投资选手 ， 怎么去把长期看好的方向跟短期的投资布局结合？
王建东：我还是也得看估值 ， 看它的成长跟确定性 。
问：一般会在确定性更高 ， 或者行业比较成熟的阶段进入？
王建东：也不一定 ， 比如光伏 ， 我们很早就买了 。 在2015年、2016也买过新能源汽车 ， 其实那个时候行业的成熟度远不如现在 ， 所以我不是说一定要去买成熟的公司 ， 因为我们本身是做成长股 ， 但是我们会对交易的拥挤、对估值比较关注 。
如果我现在没买某一类公司的股票 ， 我可能是在等价格 ， 等到它到我的狙击范围内了 ， 我可能就会买 ， 当然我也可能确实不看好 ， 都有可能的 。
还是看它的成长性和估值的性价比能不能匹配 。
【聪明投资者|相聚资本王建东：股价不会偏离价值很远 资产好坏取决于预期回报】责任编辑：彭佳兵

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