投资时报▲投行下调蒙牛乳业目标价，215亿营销费用创新高！助推营收增长有限( 二 ) 近年来

年报显示，为提升渠道分销及品牌竞争力，蒙牛乳业采取积极的渠道发展及加强品牌宣传推广策略，叠加对商誉及无形资产进行减值拨备，经营费用高达288.1亿元，占营收的比重为36.5% ，同比增长27% 。
其中，销售及经销费用为近五年来新高，首次突破200亿元，达215.36亿元，同比增长14.35% ，与营收增速十分接近。这或意味着，增加的营销费用并没有高效拉动该公司的营收增长。
《投资时报》研究员注意到，近年来该公司营销费用呈现上升趋势，在一定程度上加大了其资金压力。 2019年蒙牛乳业现金及银行结存为64.76亿元，仅能覆盖流动负债的20.41% 。
此外，与高额的营销费用形成鲜明对比的是公司研发投入较少， 2019年研发费用为2.05亿元，占营收的比例仅为0.26% 。
蒙牛乳业2015—2019年营销费用（亿元）

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数据来源：蒙牛乳业年报
频繁并购藏隐患
引起《投资时报》研究员留意的还有，自2010年始，蒙牛乳业即围绕乳业上下游产业链布局，持续大举并购。
2010年11月，该公司以4.6亿元收购君乐宝51%股份，后于2019年4月以40亿元价格出售所持全部股权。
2013年5月，蒙牛乳业获得现代牧业27.9%股份，成为其最大单一股东，后又于2017年2月以18.73亿港元增持现代牧业16.7%股权，至此蒙牛乳业成为现代牧业实际控制人。
2013年6月，该公司向雅士利国际所有股东发出收购要约，合计获得雅士利国际75.3%股权。
2018年12月，蒙牛乳业出价3.03亿元并购内蒙古圣牧高科奶业有限公司（下称圣牧高科）51%的股权。
2019年9月，以71.11亿元收购澳大利亚奶粉品牌贝拉米。
频繁的大举并购，不仅加大了蒙牛乳业的财务杠杆，侵蚀现金流，也让该公司面临商誉减值风险。年报显示， “由于雅士利国际的销售、经营利润的增长在下半年产生变化，以及增长不及预期，蒙牛乳业确认与相关奶粉产品业务的商誉减值拨备高达22.991亿元，相关无形资产拨备1.731亿元。 ”
值得注意的是， 2019年蒙牛乳业资产负债率高达57.54% ，创历年来新高。公司总负债为451.9亿元，其中，流动负债高达317.34亿元，占总负债比率为70.22% 。未偿还计息银行及其他借贷高达234.73亿元，有息负债率高达51.94%；一年内偿还的计息银行及其他借贷为138.38亿元，同比大增112.15% 。
针对短期计息借贷的增加，公司解释称“主要由于年内新增借贷以支付收购贝拉米所致” 。
《投资时报》研究员注意到，蒙牛乳业收购贝拉米的溢价高达59% ，而贝拉米除业绩表现不佳外，至今仍未获得中国婴幼儿奶粉配方注册。
贝拉米财报显示， 2019年度其实现营收2.66亿澳元，同比下降19.01%；税后净利润2170万澳元，同比下降49.3% 。
贝拉米2019财年业绩简报（百万澳元）

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数据来源：贝拉米官网
此外，贝拉米股票已于2019年12月10日起停牌，停牌前收于13.23澳元，较收购之初上涨59.01% 。
2020年，蒙牛乳业又展开了新一轮收购，重点布局奶酪业务。该公司拟以约2.8亿元受让妙可蓝多5%的股份，拟出资4.58亿元认购妙可蓝多子公司吉林省广泽乳品科技有限公司42.88%的股权。
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