国泰君安君弘|黄燕铭对话可选消费——为什么是可选消费？( 二 ) 来源：国泰君安研究所黄燕铭对话可选消

我们策略核心观点一句话， 3100-3500震荡格局，尽管当前处于震荡中枢，仍要珍惜震荡之中的每次回调机会，积极布局十月金秋。中期维度，市场向上的支撑在于盈利修复的预期，向下力量在于中美发酵和流动性问题。
盈利端，市场对四季度与2021年经济修复的持续性具有较大的分歧，但我们认为，盈利上行趋势已基本确立，核心在于居民部门和企业部门修复的承接：一方面是来自于经济稳增长、稳就业后，短期居民部门收入预期修复，边际消费倾向有望提升；另一方面在全球宽货币后期、宽信用初期叠加需求逐步回暖，中期企业资本开支有望逐步修复。相比之下，流动性短期影响更关键但边际变化不大，利率上行的预期市场反映的较为充分，且影响更偏重结构而非逆转大势。风险偏好来看，国内机构投资者不会因为中美等问题给予定价，更多是不稳定的北上资金，会影响市场。整体来看，中美和宏观不确定性在十月有望降低，风险偏好有望阶段性抬升。
总结来看，盈利上行支持震荡上行格局，期间若因中美等不确定性因素对指数产生冲击，我们应当珍惜震荡之中的每次回调机会，布局十月金秋。
而在我们的分析逻辑之中，不论是盈利修复，还是利率上行预期，或者是风险偏好，都在发生变化，而这意味着可选消费和必选消费之间的分化。
第一，可选消费比必选消费，盈利端更有可能超预期。当前市场对于必选消费品的稳增长、高景气度预期相对更为充分，在当前消费倾向逐步修复的背景之下，可选消费盈利超预期可能性大于必选。
第二，利率上行预期挤压高估值板块，尤其是必选消费。回到流动性问题上来，在前期全球流动性超预期背景下，市场追寻的是未来年化潜在汇报的空间和确定性，这尤其利好必选消费，因为必选消费未来的年化确定性潜在回报更高，这也反映为必选消费逐步上升的估值中枢。然而，当前流动性和利率预期扭转，这将对前期抱团严重、分子端预期过分充分的必选消费品产生直接影响。与之对应的是，可选消费品前期因疫情对盈利端的担忧，估值水平处于较低状态，利率端预期变化对其扰动较小。
第三，风险偏好的抬升利好可选消费。伴随未来中美问题预期逐步走向冰点，市场风险偏好有望逐步修复，市场定价逻辑将更进一步，由买必选的确定性，转而买可选的成长性，加速可选消费的机会来临。
总结而言，在边际修复的消费倾向，叠加扭转上行的利率预期之下，看好当前可选消费的布局良机。推荐：酒店/汽车/家居/航空/旅游/家电。
除了可选消费之外，我们看好科技成长，尤其是新能源汽车的表现；以及部分超预期可能性较大的周期赛道，包括保险/建材等。
大消费
【穆方舟】
谢谢显顺，从策略角度给我们讲的很清晰了。下面我们有请消费组长訾猛从整个消费的角度来解读一下，訾猛在消费领域做了很多前瞻性的观点，有请。
【訾猛】
可选消费将是未来主要投资方向。今年年初我们跟大家分享了消费投资的三个阶段，一季度重点是必选消费品，二季度重点是以线上渠道为主的消费品，三季度可选陆续恢复迎来投资机会。
可选消费边际变化明显，从Q1开始的消费回流到Q2经济陆续回暖带来可选消费复苏。从我们观察的数据来看，历峰集团中国区2020Q1同比-37% ， Q2同比增长47%；蒂芙尼中国大陆2020Q1同比-46% ， Q2同比80%；欧莱雅集团中国区2020Q1同比-3.4% ， Q2同比30%；雅诗兰黛2020Q1同比-4% ， Q2同比12% 。二季度以来高端消费品出现明显复苏迹象，一方面得益于一季度压抑消费需求释放，另一方面宽松货币政策带来财富转移支付。