景顺长城多只基金由杨鹏换成刘彦春管理，看看新秀刘彦春投资理念 2月10日

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2月10日，景顺长城发布公告称，景顺长城内需增长和景顺长城内需增长贰号的基金经理均由杨鹏变更为刘彦春。此前1月底景顺长城中小盘也不由杨鹏管了。

公告显示，杨鹏，经济学硕士，曾任职于融通基金研究策划部，担任宏观研究员、债券研究员和货币基金基金经理助理职务。2008年3月加入景顺长城基金，担任研究员等职务，自2010年8月起担任基金经理，现任股票投资部投资副总监。

值得一提的是，杨鹏陆续将旗下所管基金基本转让给其他基金经理了，旗下目前只有一只产品景顺长城睿成在管，并且是和基金经理徐喻军联合管理。不过景顺长城对外表示，杨鹏对外仍担任公司股票投资部副总监。

从过往业绩来看，景顺长城内需增长和内需增长2号并不太好，而刘彦春管理的产品在2017年大放异彩，其管理的景顺长城新兴成长和景顺长城鼎益分别以56.28%和55.52%的收益率勇夺2017年偏股混合型基金冠亚军。

资料显示，刘彦春，硕士研究生，2002年7月至2004年6月担任汉唐证券研究员，2004年6月至2006年1月担任香港中信投资研究有限公司研究员，2006年1月至2014年6月担任博时基金研究员、基金经理助理、基金经理等职务；2015年1月加入景顺长城基金管理有限公司，现任研究部总监。

那么刘彦春到底是个怎样的投资理念呢？

红姐在2018年初有面对面跟刘彦春交流过一次，他是个特别“实在”的投资者，擅长挖掘确定性的投资收益，红姐还是非常看好这位基金经理的。

下面红姐奉上年初与刘彦春交流的内容整理，以供大家更好的理解其投资理念。

2018年A股风格转换看关键几个指标

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【刘彦春

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】：可能很多人会猜风格会不会转换，因为过去几年市场总是变来变去的，大家有的时候押大盘或者押小盘就可以取胜，现在也经常有些人问我一些问题，比如很多股票是不是涨多了，是不是该换了，几乎每次总是有人会问这样的问题，我大概的解释一些通常大家问的问题。

第一个对于市场的看法，大家猜风格会不会转换，一般我看这个会比较注意几个指标，第一个要看整个实体经济回报率的水平。我们把上市公司所有的金融企业剔除，计算这些非金融企业加总的ROE水平，如果把这个数据拿出来去分析，可以看到是在2016年一季度见底，这个数据那个时候降到约6%的水平，我们用它来做整个实体经济回报的代表，大概那个时候降到了6%左右，从那个时候这个数据就开始一直在往上走，2017年中期的时候到8.1，到了三季度末这个数据大概到了8.7%还是8.9%这样一个水平，总之就还是在一个持续上升的态势中。

我为什么关注这个数据？其实它背后的原因就是资金总是逐利的，如果你的实体经济回报率足够高，那钱就会往市场流，反映在股市的表现就是整个风格会偏基本面这个方向走，因为整个市场实际上是实体经济的一个影像，是它的一个反映。从这里我们也可以解释前几年的市场风格为什么有的时候会出现很大的变化，因为在2016年一季度之前整个经济一直在下滑，基本你做实体这个回报率是不断下降的。我们再往前看，从2012年的时候PPI就见顶，之后工业品价格一直在跌，尽管我们后面一直在降息，但你的实际利率是不断走高的，因为你的产品不断地降价。

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在这样一个大环境下，你去做实体经济基本上是赚钱赚的越来越少，而且对未来的判断也是越来越差，资金就会离开实体，去追逐别的赚钱机会，比如说是不是其他有热点的一些东西。实体的体量是非常大的，它吸引的钱是非常多的，当这个钱离开实体向其他领域转的时候，因为这个钱非常多，比如从股票上出现了一个热点，有一批钱去买，这个钱涨了，它就会形成非常强的自我加强的效应，所以我们经常看到2015年会涨很多，而且它吸引越来越多的钱，就会出现很强的那种泡沫效应。

从2016年一季度开始，实体经济整体的回报慢慢变好，所以钱开始往回流，所以我们要是判断未来这个风格是不是会发生转变，我觉得关键你要看一点，就是实体经济是不是又开始重新掉头向下，而且会往下坠的越来越深，如果那样的话，可能钱又会离开实体往外走。当然2015年那一轮泡沫化的行情它的背景还有一个，就是货币是非常宽松的一个状态，政府为了把经济救起来，投放了大量的货币，在实体不好，同时货币又高度宽松这样的背景下，监管也放松，所以会出现大量的泡沫行情。现在再想重新回到那个状态，其实是比较难的，因为现在实体的情况整个回报还在上升的态势中，另外我们流动性是比较紧的，监管环境跟以前发生了很大的变化，过去任何一个小公司都可以融很多钱，我买一个公司不需要看这个公司经营的利润到底怎么样，我们只要利用它去融资就好了，就随便一个公司，赚1000万利润的公司，我可能可以在市场上融5个亿、10个亿、20个亿，都有可能，所以那个时候很多的小公司体现的是融资工具的价值，而不是它的经营投资价值。

在现在这个环境跟以前发生大大的不同，一个是融资要有18个月，而你从融资到做成融资往往又需要几乎一年的时间，所以现在一家公司做定增可能都需要2-3年的时间才能做一次。融资规模也不像以前可以非常随意，现在基本上是你只能融你股本的20%，所以这些很多的制度重新健全以来，整个市场风格在发生一个比较大的变化。

从今年的市场，往后看，以月度为单位，几个月的时间，我觉得还是一个基本面的行情，我们不会去分大小盘，不管大公司还是小公司，大市值公司还是小市值公司，一定是基本面好的公司会跑出来，会走的比较好。所以我们不应该轻易的去赌这个大小盘的风格切换，我觉得很长一段时间都是一个基本面驱动的行情。

如果从整年的市场看法，我个人感觉比去年会难做很多，2016年以来基本面的反转，很多股票在去年就实现了盈利和估值同向双升，股价的弹性非常大，但今年来说估值继续回升的难度会比较大，所以我觉得今年要做，要小心，因为今年流动性是很紧的，很多公司的瑕疵，基本面上的问题都会被放大，这个时候做投资要小心，不管从基本面的角度、从估值的角度要很小心，要谨慎。但同时要守纪律，要想清楚哪些公司可以创造价值，除了小心以外还要有耐心，相信有些公司会给我们创造价值。我觉得今年的市场不会像去年那样一帆风顺，中间的波动也会比较大，但是我觉得这样的市场环境里，机构投资者或者相对来说专业做投资的人，应该还是能够取得正的回报，这是我对全年的一个基本看法。

我就讲这些，大家有什么问题我们可以具体再聊，谢谢。

【提问】：刘总，看你的介绍，你一直是比较崇尚自下而上选股，刚才也讲到对风格这种事不必于执念于大小盘风格，但是从今年以来看，银行股、地产也是涨了很多，您觉得确定性机会比较大的板块或者投资机会在哪里呢？

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【刘彦春

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】：我觉得把握投资机会有几种，一个是要找到低估的股票，但是在低估的股票你想让你的复合回报够好，你不仅要找到低估股票，还要想清楚你未来的钱怎么赚，你的复合回报要高才可以，因为可能估值低的股票一年只涨3%-5%，那我还不如去买理财产品，所以我们要找到重估的股票，除了低估，还要想清楚未来我怎么赚钱。我觉得银行的重估是有道理的，现在是在清理银行体系外的，比如影子银行很多的融资都是被打掉的，但是我们可以看到资金的需求并没有下的很快，所以整个资金面是比较紧的，这样的话很多钱会重新从银行去寻求融资，对于银行来说它的贷款定价能力就是提高的，同时既然把表外很多东西会打掉，你总得要满足实体的经济需求，银行今年的信贷有可能就比预期要好，所以不管从量和价上，今年从边际上我们可以看到对银行是有利好的因素。

从实体来看，你说它现在的回报率基本上10-15个ROE，大概在1倍，我们看到实体在复苏，你想我用1倍净资产去买一个每年给我带来10%-15%回报的资产，这还是很划算的，如果资产质量是不错的，这其实是一个不错的生意，所以我觉得它重估是有道理的，我觉得这是一类，我们要找到一类它显著的低估，同时我们要买边际改善的东西，边际改善这是一类投资，我个人不是最推崇这样的投资，我们去买边际改善的，往往你要对那个时点把握的非常好，需要有很多东西的配合，对市场的感觉，包括对整个资金链、微观层面的变化要非常敏锐，这样你才能把握住那个阶段最快的回报，因为拉长看，比如说3-5年你做银行的投资，它不一定是一个好的生意，它会给你赚钱，但是它给你赚的那个回报就不一定有那么高，而且经济周期波动来波动去，银行毕竟是绑定了基建投资、房地产，包括很多重资产行业，它是跟那些绑在一起的，当我们经济出现波动的时候，银行的估值还是会有变化，所以阶段性的修复你可以参与，你可以赚点这个阶段性的钱，但是我觉得如果你要想赚更多的钱，其实我们还有别的资产可以选择。为什么市场总是会给我们一些机会？我觉得是因为所有的人都会有弱点，人性的弱点，我自己总结，大家总是对复利的力量是低估的，如果我每年可以赚20-30%的钱，我们持续多少年下来，十年、二十年下来，我们会赚多少钱，大家对这个力量都是没有认知的，所有人都是既贪婪又没耐心，总是希望可以赚快钱，所以就会造成市场就会留给我们一些机会。

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所以对我们来说，如果我们保持投资能够赚耐心的钱，会给我们的持有人赚很多的钱。对于一家公司经营来说其实也是这样的，如果我在一个很好的行业，我有非常明确的发展规划，我有很清楚的再投资的规划，不管我是去做扩张、建产能还是做研发，还是做营销，总之一个公司要想着怎么花钱，它怎么花钱才能够让自己发展，你发展总是要有投入，所以我们要去判断这个公司所有做的投入是不是有效率的，如果你能够判断这个行业够大，它的投入不会让这个行业的回报下降，同时能够保证它的投入始终有效率，始终有高回报的带来，从一个公司的经营来说，它就是在做复利，我们如果能找到一个行业，在这个行业里又有好的公司，有竞争力的公司，很可能我们就找到了一个可以赚很多钱的机会，所以这一类是我个人比较推崇的一类投资。

总结一下，我们做投资，首先考虑找到一个能够做持续很长时间复利的行业，这个行业往往特征就是行业比较大，同时行业里面有一些公司具有非常强的独特的竞争力，它可以快速迭代、快速发展，这是一类投资，这类投资往往可以给我们带来巨大的回报。还有一类就是做边际改善，但边际改善这种是很难的，你很难赚到这个钱，但是如果真的水平够高，也可以参与，也可以赚这个钱。

总体我觉得很多行业，从2016年一季度到现在，整个经济回升，特别是又有供给侧改革、去产能，包括环保因素，给我们带来了很多行业重估的机会，这里面既有基本面的因素，也有交易的问题，所以大家要想清楚你赚的是什么钱，你投资的时间维度，你怎么给资产定价，包括未来边际变化的时候你是不是有能力把握，如果这些都能够的话，我觉得都可以参与的，这两种钱都可以赚，都是可以给股东带来回报的。但我个人还是倾向于把你的钱交给一个有能力的人，这个管理层你很信任他，他可以带你去穿越周期，它的复合回报是会非常惊人的。

【提问】：你刚刚有谈到说要推崇寻找好的行业里持续做复利的公司，你研究来看，给我们讲一讲大概有哪些行业你觉得站在这个时点来看两三年是好的行业?

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【刘彦春

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】：我可以讲几个原则，首先说这个行业要有市场化的退出机制，如果通过市场竞争，这个行业里的主要参与者就算亏钱他都不肯出去，那这个行业就很难赚钱，你能力再强也会被别人耗死，那这个行业你就尽量少参与。

还有一种，如果这个行业是市场化竞争的，但是它所有的是同质化产品，大家的产品可能是类似的，A家做的和B家做的产品对消费者来说差不多，这种你一定要找到是不是有一个公司有特别强的能力可以让它的成本持续的比别人低，它可以通过定价在这个市场里做到足够的市场份额，最好这个行业的平均回报是由一些高成本的企业决定的，这个行业多数人假如说都可以赚10%，这些人都是很平庸的人，这些人赚到这个钱，有能力的人在这个行业里就可以赚超额收益，如果这个行业够大，这样的公司就有可能会长的很大，很多时候它会超出你的预期。

再有一类是能做出差异化产品的，像手机，过去大家早就已经都有手机了，但是苹果可以做出差异化的产品，它可以把别人打败，我觉得很多行业都可以这样，任何竞争性的行业都存在着机会，关键是这里面有没有优秀的公司来对这个行业进行重构，这个公司有没有能力能够吃掉别人的份额，能够很高效的再投资，我觉得很多行业都有这个能力。像过去这么多年中国其实很多资源都是被国有企业、地方政府占据了，往后看我们解决了这个供求关系以后，把产能过剩的问题解决以后，我相信未来会越来越多的竞争性行业可以获得以前他们拿不到的资源，而且可能会以更低的成本拿到，所以我觉得往后看很多行业都可能会出现优秀的公司，中国既然开始追求高质量的成长，其实对股权投资来说是一个好的年代，会有很多公司成长起来。对我本人来说，如果是同质化的行业，我要找最强的成本控制能力的企业，如果是竞争性的行业，就要看它的产品创新、营销创新、研发投入、管理层能力，这些都是要考虑的因素，我觉得很多行业都可以关注。

【提问】：刘总，您好，接着你刚才的这个问题，你能不能举一个案例，就是你过往投资的一个成功案例，给我们更形象化的说明一下你的这些原则。

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【刘彦春

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】：失败的案例很多，成功的很少。我举一个饲养企业的例子。大家知道整个2017年猪价是大幅下跌的，年尾比年初跌了很多，但我买的饲养企业给我贡献很大。这个行业按道理过去大家都是按猪周期来投的，当猪价上涨的时候大家买进去，猪价下跌的时候卖出来，但去年整个猪价下跌的时候我们就买了很多，最后这个股票涨了130%多，我觉得它里面是有很清晰的产业逻辑，养猪这个行业，在中国大多数的猪，可能八九十的都是由非常小的农户或者小养殖户来养的，这些养殖户是非常没效率的，就可以看出这个行业是一个很低效的行业，一个行业很低效但又很大，这个行业就有很多可以改善的空间。

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行业龙头公司的特点，在行业看上去不景气的时候也做了非常多的扩张，在投入，建场地，在断地扩产能，不断地借钱加杠杆去做这件事情。这个公司的成本比其他同业公司会低很多，我们不用很看它投了钱当年赚多少钱或者第二年赚多少钱，都不用考虑，你考虑它完整的一个周期，从高峰到低谷、从低谷到高峰，完整的一个周期下来，它的投入产出效率非常高。这样的公司可以看的很长，但是它又是一个周期性的成长公司，所以波动可能会很大，但我觉得波动又会给我们带来新的投资机会。我就简单举这个例子。