北京大学国家发展研究院黄益平：房地产升级换代有可能成为新经济编者按：2018年6月5日

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北京大学国家发展研究院黄益平：房地产升级换代有可能成为新经济。研究院|发展|黄益平---

编者按：

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2018年6月5日，经济观察报社在北京中国大饭店主办第十五届（2018）中国蓝筹地产年会。众多高规格专家和房企高层汇聚一堂，围绕“城乡进化论——以美好生活为蓝图”主题，从不同的领域和角度，分享各自思考。以下为部分嘉宾演讲实录节选:

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演讲者/黄益平

北京大学国家发展研究院黄益平：房地产升级换代有可能成为新经济。研究院|发展|黄益平---

(黄益平系北京大学国家发展研究院副院长、央行货币政策委员会委员)

今天跟大家分享关于中国经济金融新格局的一些思考和一些看法。

首先看一个最简单的对比，今年正好是一个非常特殊的年，2018年是中国改革开放40周年，也是全球危机10周年。假如以全球危机2008年作为一个分界线，我们会发现中国的经济和金融格局正好出现了一个大反转。在2008年以前，中国的经济金融格局的基本特点：一是经济高速增长；二是经济结构失衡非常严重；三是金融体系相对稳定。

今天再来看中国的经济，一是增长在不断地减速；二是经济结构已经变得不断在平衡，过去我们担心消费疲软、投资过度、出口太多，今天这些指标都反过来了；三是过去金融体系保持相对稳定，但今天大家最担心的就是中国系统性的金融风险。

为什么会出现这样一个大反转？这和我们经济增长的发展阶段有关系，很核心的一点是我们在改革开放前30年执行的一个所谓的不对称的市场化改革——主要是指我们在产品市场全面放开，但是要素市场还普遍扭曲。什么是要素市场普遍扭曲？劳动力市场的户口制度，政府对金融体系的干预，能源、土地等各种市场政府也都有很普遍的干预。大多数政策干预集中体现为，一是人为的压低要素成本，二是尽可能地影响资源配置，偏好国有企业、大型企业。

过去三四十年的改革政策，其中一个很重要的机制，就相当于是政府通过对要素市场的干预，或者是由中国的居民在不断地补贴中国企业的机制。也就是说过去三十几年，中国的企业投资者、出口商和生产者都在受到各种变相的补贴，这导致的直接结果，一是增长速度越来越快；二是我们的经济结构失衡的问题变得越来越突出，所以出口和投资占GDP的比例越来越高，但消费占GDP的比例不断地下降。

这个不对称的市场化改革，在一定意义上夸大了我们的成本优势，放大了我们的经济奇迹。

奇迹过去以后会迎来什么新的发展？我们的结论是中国经济即将从过去的经济奇迹走向常规发展，在这个发展过程当中，有四个方面的改变可能会出现：一是增长速度不断地放缓；二是收入分配可能会改善；三是产业升级会显著地加速，这里面会有一些新经济的出现；四是经济结构会变得更加平衡。

现在增长不断地减速，减速会持续到什么时候？有不同的解释，我个人更注重新旧产业之间的博弈。因为过去低成本优势很突出，帮助我们构建了一个庞大的制造业，但在过去十年成本高速上升。我们现在的成本上升，一方面是因为收入增长了，但还有一个很重要的因素，就是我们过去的扭曲政策在慢慢地退出，劳动力市场变得短缺，户口市场慢慢改革，金融、能源、土地所有的要素市场都在不断推进市场化改革，这些过程意味着我们的成本上升会远远快于很多其他发展中国家。

从另外一个角度来看，这样一个成本上升的直接结果，就是要求产业升级换代必须加速，经济学界把它称之为中等收入陷阱，就是在低成本基础上建立一系列的产业今天不再有竞争力，需要建立一系列新的产业来支持中国经济增长，这是我们今天面对的一个问题。

当然新经济不一定仅仅是指那些人工智能、新能源、新材料等新型产业，也可能包括一些传统产业的升级换代。

房地产行业同样有这样一个特征，假如我们只是用过去传统的方式发展房地产来支持经济增长，它可能是旧经济的一个部分，但如果房地产行业的发展支持我们新的城镇化、新的消费增长、产业升级换代，它就有可能是新经济的一个部分。

目前为止我们还碰到了一个比较大的问题，我们的生产力还没有明显地上来。边际资本产出率，是指每生产一个单位的GDP需要多少个单位的新增加资本投入，这个数在2007年时是3.5，2016年是6.3。这个数字的上升意味着三个事情，一是资本产出回报率在下降，效率在下降；二是再要通过支持投资来保增长会变得越来越困难；三是投资回报在持续下降。这个指数如果转不过来，一直往前走，我们经济增长前景是很悲观的。

这个指数往上走还有一个含义，意味着我们今天要面对一个金融问题——“风险性三角”，即政策空间收缩，生产率下降，杠杆率上升。中国杠杆率上升是我们今天要面对的一个重大经济金融风险。

从2007年以来这个系统性风险一直在上升，如果直观地观察中国经济的一些变化，可以看到在过去五六年里，金融风险在不同的领域之间游走，比如一开始的股票市场，到债券市场、理财产品、信托市场、互联网金融、地方政府融资平台，再到汇率市场。

为什么会出现这样的情形？我觉得有四个方面的解读。

第一，我们的经济增长在持续地减速，导致的结果就是微观层面的资产负债表在不断恶化，所以金融风险开始上升。

第二，过去很多金融稳定其实是通过政府隐性担保来支持，但政府的政策空间已经在不断地收缩，要持续地担保已经不再可能。最近一段时间，政府一再提出要防范处置系统性风险，其中一个举措就是要释放局部的风险点，也就是有问题尽可能让它爆出来，爆出来的好处是可以保证总体金融系统变得更加稳定。

第三，我们市场上的流动性比较多，集中体现在广义货币跟GDP的比例我们在全世界已经处于最高水平之一，也就是钱很多。钱很多应对的另一个问题是可投资的资产不够多，这是我们今天面对的一个较大的挑战，最后造成的结果就是资金在不同的领域之间游走。在一定意义上，我觉得这也是支持了房地产市场繁荣包括房地产价格上升的一个很重要的因素，怎么化解是一个比较大的挑战。

第四，现在的监管框架有一些问题，我们过去是一行三会，现在是一行两会，分业监管，但是金融实践都在变化，一方面是混业经营，交叉业务变得越来越活跃；另一方面是很多创新的金融业务正在不断地发展，过去的金融分业监管的框架制造了很多漏洞，导致了很多问题，一些新兴的业务没有得到很好的监管，最后变成了一个风险源。

所以从去年7月份开始，全国金融工作会议成立国务院金融发展与稳定委员会，今年两会的时候又对金融监管框架做了一些调整，我觉得这些措施主要是为了应对未来可能要面对的一些新的系统性风险的爆发。

（本文未经演讲者本人审阅，有删节，经济观察报采访人员陈博整理）

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