【红刊财经】可转债市场“变脸”何其快这市场就像是孙猴子的脸变得快

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这市场就像是孙猴子的脸变得快，一个多月前可转债还炙手可热，成为大股东无风险的套利工具，人们还在热议要不要对大股东设定限售期；一转眼可转债已经大面积破发，让人避之唯恐不及，连大股东也大量弃购。可转债的迅速“变脸”不是偶然，实为必然，值得深思。

供求关系决定可转债价格

可转债不是新生事物，但一直不受关注，可谓是门庭冷落车马稀。转变是从9月底改为信用申购后开始的，众多散户参与其中，将其视为打新福利。这其实只是一个表象，信用申购并没有化可转债为新股的魔力，市场自有纠错能力。散户一开始是把可转债当成新股来申购的，即使中一签只能赚200多元也觉得是好的，并不在乎可转债的基本面情况，因此申购热情高涨。二级市场也掀起了一股炒作可转债的高潮，碰上大股东清仓还没在手中焐热的可转债，市场也奋力接盘照单全收，颇有炒作新股的气势。

但可转债终究是可转债，无法比拟新股，供求关系的影响立竿见影。整个2016年发审委审核通过的可转债仅6家，而仅今年11月份就有多达20只可转债发行申请获通过。上市公司也见风使舵转得快，今年已有105家上市公司公布了可转债发行预案，预计募集资金2438.63亿元。虽然新股发行略微放慢了节奏，但可转债发行却加快了速度。有关方面似乎觉得可转债可以开辟成新的再融资通衢大道，于是猛踩油门，结果短时间里便冒出了这么多的可转债。

面对越来越多的可转债，市场终究还是招架不住了，从10月份上市即涨20%以上，到现在开盘即破发，只用了一个多月的时间。目前的可转债转股价格与正股价格大多存在较大的折价，没有转股价值只有时间价值，时间价值取决于正股的基本面，但根据市场现在的一九格局，大多数正股的未来是不妙的，因此可转债的时间价值也很有限。所以大股东很实际，市场热的时候参与配售，上市即套现，市场冷的时候就弃购，根本就不耗时间。散户也很实际，能赚点葱姜钱的时候也不放弃，没得赚的时候就不参与。这一切的背后就是供求关系决定价格的规律在起主导作用。

建立发行失败的约束机制

可转债虽然对二级市场的影响远远不如新股那么大，但终究也是一种扩容，也是对二级市场资金的挤占。可转债的破发不是一件坏事，它能够自发调节可转债的发行数量。一旦可转债破发成为常态，可转债就面临发行失败的风险。由于目前可转债发行与新股一样实行余额包销，因此暂时还不会出现发行失败的情况。如果可转债破发的情况愈演愈烈，那么主承销商承销可转债的热情就会降低，可转债的发行数量自会降低。如果要让市场规律发挥主导作用，那么可转债是最具备这种条件的。

A股市场还从来没有出现过发行失败的案例，导致主承销商的风险意识也不强。现在应该从可转债开始建立发行失败的机制，对余额包销的比例划出一道红线，比如超过30%的余额包销比例即视为发行失败，应该终止发行，用市场的手段来调节可转债的发行数量。如果没有发行失败，出现大比例的“余额”也任由主承销商包销，一是扭曲了市场机制，二是埋下了危机的隐患。过去南方证券就是因为高比例余额包销了哈药集团的配股，为了自救坐庄，挪用客户保证金长期炒作，结果居然买进了哈药集团93.37%的流通股，再加上坐庄买进了哈飞股份90.09%的流通股，导致南方证券破产倒闭。

不要小看可转债的余额包销，宁波银行的可转债包销余额为1.49亿元，而蓝思科技的可转债包销余额则高达6.07亿元，如果以后此类案例增多，主承销商势必面临越来越大的资金压力，届时主承销商可能选择在可转债上市后割肉抛售，那将给可转债市场造成更大的负面影响。如果有发行失败机制，就可以促使发行人和主承销商审慎决定是否还要发行可转债，有些可转债的发行就会知难而退。可转债作为一种再融资工具，受到市场规律的约束是好事，否则就会埋下隐患。如果将来正股价格上涨，那么这些可转债都会转股进入股市，给二级市场造成更大的压力。如果正股价格下跌，则上市公司将面临还本付息的资金压力，出现违约也不是没有可能的。当然上市公司也有可能向下修正转股价格，那就会对正股价格形成更大的压力，那就是投资者的噩梦了。

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