【原创】何毓海：资管新规后私募股权投资市场的发展( 二 ) 编者按：私募股权投资基金对

投资阶段方面， 2019年我国股权投资市场种子期和初创期投资案例数接近3600起，占比超过40% ，同比小幅度下降；投资金额超过1500亿元。在经济增速下滑和不确定风险加大的背景下，创投机构避险情绪提升，对成熟企业的投资比重不断加大。另外，随着前期初创企业的不断成长，成熟期也聚集了大量的优质投资标的，这也使得私募股权投资基金有了更多的较后期阶段的优质交易机会，为其布局成熟期项目奠定了基础，而且其收益的确定性更高，也更加符合投资者的风险偏好。
私募股权投资基金有助于加快产业转型升级、技术的升级迭代。私募股权投资基金等股权资本有效地推动了各类技术如互联网、大数据、人工智能等在各个行业的深入广泛应用，有效地推动了产业转型升级，很好地发挥了股权投资的“放大器”作用。私募股权投资基金促进企业通过市场化的机制和手段进行优胜劣汰，不断完善和优化创新型产业生态、高新技术产业生态，逐步促进经济增长朝着技术驱动、创新驱动的方向发展。
随着我国经济增长方式的变化以及产业结构的战略转型，战略性新兴产业逐渐成为经济发展新常态下的新驱动力量，战略性新兴产业的高质量发展当然离不开私募股权投资基金的支持。同时，私募股权投资基金对于战略性新兴产业的支持力度和效果将直接影响我国产业转型升级的步伐和进度，私募股权投资基金的规模虽然与间接融资规模无法同日而语，但是其杠杆效应、带动效应不容忽视，能够为间接融资起到很好的“卡位”作用。

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资管新规对私募股权投资基金的影响
2018年《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）正式发布，私募股权投资基金的一个重要资金来源被切断，私募股权投资基金年度募集资金规模持续下降。 2018年的募集规模降至13317亿元，尽管在科创板及注册制等政策的持续刺激下，整个私募股权投资市场的募集资金环境仍然不乐观。 2019年的募集规模仍然保持下降趋势，达到12444亿元，但是降幅已经大幅度收窄。 2020年前三季度募集规模为7042亿元，同比下降19.2% ，从以往年份的规律来看， 2020年的募集规模仍将持续下降（见图1）。资管新规引发的影响还在持续，如何找到长期限的愿意投资于私募股权投资基金的资金，成为行业发展面临的重要课题之一。

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注：2020年数据为前三季度。
数据来源：私募通。
图12010年以来我国私募股权投资基金市场募资情况
自2018年金融去杠杆以来，私募股权资金端受到挤压，基金总规模的增量连续两年下滑，在社会融资规模增量中的占比逐年下降。股权资金供给不足问题较为突出，也因此造成2018年以来私募股权市场“募资难”现象愈加普遍。 2019年，我国社会融资规模增量达到22.58万亿元，在其整体构成中，信贷和企业债等债务融资占比仍在80%以上，而同年度私募股权基金增量仅为1.06万亿元，新增规模占比仅有4.14% 。相比之下，美国近年来非金融企业融资方式中股权融资的占比在50%左右。
资管新规发布后，整个私募股权行业进入了“资本寒冬” ，募资金额和投资活跃度下降，行业面临前所未有的挑战。在现阶段“募资难”“资产荒”以及经济增速减缓、二级市场表现欠佳以及贸易战的影响下，投资逐渐从“追热点”回归到对于行业和公司基本面的理性判断上，投资行为避险偏好明显，投资阶段逐渐向风险较小的中后期项目偏移。

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拓宽长期限资金渠道是推动私募股权投资基金持续稳定发展的重要举措
在国外私募股权基金的资金来源中，公司养老基金和公共养老基金是最大的投资者，占比达到40%～50% ，个人投资者所占比例一般不超过10% 。从美国私募基金资金来源可以看出，养老基金是私募基金的最大投资人，州或市政养老金占比为12.8% ，养老金计划占比为12.5% ，合计占比达25.3% ，而私募基金本身(包括FOF、基金管理人出资及跟投基金)占20.2% ，而FOF背后的出资人主要是以养老基金为首的机构投资者。从以上数据可以看出，长期限资金在私募股权投资基金的资金来源结构中占据着非常重要的地位。