高盛: 长期美债利率走强对市场有何启示?( 二 ) 本文来自Wind。跟着经济复苏及

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3、利率和股票之间是否存在一个“临界点”？
鉴于利率处于历史低位，高盛以为当前利率仍远低于被视为股市“转折点”的水平。另一种方法是利用收益率利差（美股收益率与期限短于10年期的美债收益率）来考虑股票的相对估值。在当下水平，该利差达到330个基点。假设市盈率不变， 10年期美国国债收益率可能升至2.0% ，而相对估值仍将仅排在第50百分位。假如10年期美债收益率升至2.7% ，相对估值将处于历史上的第67百分位，这是2004年以来从未泛起过的水平，使市盈率保持不变。
相反，高盛预计，利率变化的速度将成为股市更有意义的驱动因素。其原因是，股票通常能够消化利率的逐步上升。然而，当利率大幅上升时，股票通常会在给定月份均匀下降，特别是利率在一个月泛起两个或两个以上的标准差（以今天的价格计算，相当于36个基点）。同样，高盛还发现，当利率泛起两个标准差的剧烈波动时，股票与债券的相关性通常会逆转。

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4、哪些行业是利率上升的最大受益者，而哪些将承受最大风险？
尺度普尔500行业通常可分为周期性（当利率上升时表现优于大市），防御性（利率上升时表现不佳）和长期（不考虑利率）表现。防御性市场（例如公用事业和家用产品）与名义10年期美国国债收益率之间存在很强的负相关关系，而周期性市场（如银行和汽车行业）则有很强的正相关关系。对于市场的其他部门，例如技术，其长期的和特殊的增长曲线意味着利率的变化不太可能成为回报的主要驱动力。
详细来看，高盛按名义债券收益率的不同组成部分细分了各行业对利率的敏感性。大多数行业对实际利率和盈亏平衡通胀都具有相似的敏感性。相信利率会走高的投资者应持有右上象限的股票，如能源、银行等；相信利率走低的投资者，则可持有食品饮料、软件、房地产等位于左下象限的板块。
但是，即使利率处于上行轨道，也常常包括间歇性的回撤，这意味着分别对利率上升和下降的回报敏感性的大小也是枢纽。这种动态在11月初以来的信息技术表现中得到了最清楚的反映。在利率上升的几周内，该行业表现不佳，但在利率下降的几周内表现更佳。从净值上看，名义利率上升了24个基点，但信息技术的表现实际上比尺度普尔500指数高出1个基点。投资期限和对利率走势的决心信念，将在投资者倾向于周期性、防御性、仍是长期投资法方面施展关键作用。

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5、哪些类型是利率上升的最大受益者，哪些类型面临的风险最大？
在利率上升时期，增长型个股通常表现逊于价值型个股。基于回报率对实际利率和盈亏平衡的通货膨胀的敏感性，在实际利率上升和通货膨胀盈亏平衡的时期，各种类型的股票的绝对值往往会上升。然而，市场中周期性更强的部门与利率的相关性更强，因此在相对基础上表现更好。

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然而，增长率的变化只能解释一小部分增长策略的相对回报，使这种关系变得恍惚。自2018年以来，增长率与价值月回报率之间的差异仅占19% ，纳斯达克100指数与尺度普尔500指数回报率之间的差异仅占7% 。相比之下，周期股和防御型股的比例要高得多，为54% 。之所以解释力较低，可能是因为对增长战略而言，其他特殊的驱动因素比增长率的变化更重要。例如，技术的广泛应用推动了盈利增长的长期增长，而在结构性低增长的经济环境下，对增长的需求使成长型股票的估值保持在较高水平。
6、利率对“大型科技公司”（如FAAMG）有何影响？
在FAAMG的5只股票中，有4只自2月份见顶以来的回报率超过70% ，且是由收益增长而不是估值扩张推动的。固然投资者往往关注FAAMG的高估值倍数，但高盛指出：“值得注意的是，这五家公司的销售额（中位数+14%）和每股收益（+24%）都泛起了正增长，而尺度普尔500指数的销售额和每股收益分别下降了3%和14% 。 ”FAAMG既得益于低利率，这使其高增长的现金流更有价值，也得益于在经济衰退期间仍有需求的商业模式。亚马逊的110%、facebook的101%和微软的94%的回报率都是由每股收益增长推动的。这种模式与过去一年中一些表现最好、增长较小的股票形成了鲜明对比，这些股票的估值倍数也要高得多。