技术解析：科顺股份，未来还有多少翻倍潜力？( 三 ) ：技术解析：科顺股份

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科顺股份未来发展在于：1）市占率提升；2）高端产品渗透；3）翻新需求释放。
（1）市占率提升。 “防水工程保质期延长、低劣防水产品退出”是公司市占率提高的内因。 “下游地产集中度提升”则是公司市占率提升的外因。小地产商会一味降低成本，倾向于采购低劣防水产品。但是，大中型地产商对“房子质量、防水性能”要求更高，会优先选择“优质防水品牌” 。近年来，中国房地产前十强市占率从2010年10%提升至2019年26% 。地产行业“寡头化”趋势明显，科顺股份通过绑定“大中型地产商” ，市占率也持续提升。

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全国500强地产的防水材料品牌首选率而言，科顺股份以20%排名第二，公司产品非常受大中型地产商欢迎。

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（2）高端产品渗透。由于中国“防水质保期较短、材料用量少” ，中国防水材料在建安成本中占比只有1%-2% ，远低于发达国家（7%-8%）比例。随着防水产品保质期的延长，防水材料的用量会增加， “性能更佳的双层防水、高分子防水材料”也会加速替代“传统的单层沥青防水材料” ，中国防水材料占建安成本的比例有望向发达国家靠拢。
（3）翻新需求。欧美市场以老旧存量房屋为主。防水材料也以房屋翻修需求为主，欧洲和美国的防水市场中房屋翻修需求的占比分别为55%/85% 。目前中国防水材料中，翻新需求占比仅在10%左右，未来中国翻新需求占比将向欧美国家靠拢。由于防水屋面维修成本是初次修建时的3-4倍，地下堵漏的成本可达到8-10倍，翻新需求将推动防水材料市场扩容（1个翻新需求=3个新增需求）。

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短期内，科顺股份的业绩增长在于：产能释放、降本增效。
（1）产能释放。 2019年底，科顺股份的防水卷材平均产能1.8亿平米，防水涂料平均产能16.75万吨。未来2-3年内，公司防水卷材及防水涂料的在建产能陆续投产，公司合计将拥有卷材产能4.13亿平，涂料产能约40万吨。按照2公斤涂料等于1平米卷材来换算，全部产能投产后，公司产值可达到120亿元，成为行业第二家超百亿龙头。 2019年公司市占率为2.82% ，预计2022年有望达到4.5% 。
2019年底，科顺股份的防水卷材平均产能1.8亿平米，防水涂料平均产能16.75万吨。未来2-3年内，公司防水卷材及防水涂料的在建产能陆续投产，公司合计将拥有卷材产能4.13亿平，涂料产能约40万吨。按照2公斤涂料等于1平米卷材来换算，全部产能投产后，公司产值可达到120亿元，成为行业第二家超百亿龙头。 2019年公司市占率为2.82% ，预计2022年有望达到4.5% 。

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（2）降本增效。 2019年，科顺股份人均创收160万元，同比增长42% ，降本增效成果显著。但对比龙头东方雨虹（2019年人均创收226万元，为科顺股份的1.4倍），科顺股份人均创收还有很大空间。

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防水材料的销售半径只有300-500公里。销售半径越远，运输成本会大幅上升，而且也不能及时响应大地产商的需求。科顺股份的生产基地数量及全国化布局均大幅落后于东方雨虹，使得科顺股份运输成本更高。 2019年科顺股份的运输装卸费率为5.4% ，大幅高于东方雨虹3.4%的运输装卸费率。随着科顺股份全国化产能布局的推进，公司运输成本有望降低至东方雨虹水平。

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财务分析
2015-2019年，科顺股份的防水材料产能年复合增速高达41% ，防水涂料产能的年复合增速高达73% ， “产能释放”推动公司业绩快速增长。 2015-2019年，公司营业收入年复合增速为40% ，归母净利润的年复合增速为22% 。由于沥青价格上涨，而科顺股份又缺乏相应沥青储备设施，不能在淡季采购以降低原材料成本，因此公司归母净利润增速不及营收增速。 2019年公司加权ROE（净资产收益率）为12% ，相比行业龙头东方雨虹ROE（22%），差距较大。未来随着公司沥青储备设施增加、全国化产能布局推进、降本增效的实施，科顺股份的盈利能力尚有较大提升空间。