特约 | 张景舒
特斯拉2020年度四季报财报出炉 ， 没有达到投资者的预期 ， 因此股价盘后大跌5% 。 不过没有关系 ， 华尔街早已习惯了这场游戏 。 券商们忙着上调合理估值和市值空间 ， 对冲基金则忙着加码看涨期权 ， 共同助力特斯拉股价重回历史高位附近 。 在笔者看来 ， 没有业绩支撑的特斯拉当前股价泡沫化严重 ， 其投资者无视基本面盲目做多的行为又与日前GameStop（美股GME ， 游戏驿站）有何区别？
特斯拉四季报被“忽视”的数据
从最新发布的特斯拉四季报数据来看 ， 笔者认为有四项关键数据被很多投资人所“忽视” 。 第一 ， 除去销售ZEV（零排放车辆）额度 ， 即Regulatory Credits之外（政府要求汽车制造商如果生产电动汽车数量不达标 ， 需要通过从达标公司购买ZEV额度的方式实现达标 ， 而特斯拉的主要盈利就来自于此） ， 销车毛利率只有19.8% ， 同比下降0.4% ， 环比大幅下滑5.7% 。 尽管2020年三、四季度中国上海工厂销量增加了50% ， 但这似乎并没有体现到反应规模经济效应的毛利率上 。
第二 ， 尽管按照美国通用会计准则（GAAP）特斯拉四季度实现了盈利 ， 但如果除去这些ZEV额度 ， 特斯拉四季度实则亏损了1.3亿美元 。 值得注意的是 ， 特斯拉的当前毛利率 ， 是以极少的保修储备金（在《特斯拉难复制苹果轻资产暴利模式 ， 降价背后或是其商品缺乏定价权》一文中有详细分析） ， 直销（不给经销商返点） ， 以及销售虚假高价全自动驾驶软件的形式实现的 。
第三 ， 关于特斯拉的太阳能电池或者储能业务 。 2020年四季度特斯拉的能源生产与储存业务毛利率跌成了负数 ， 为-5% 。 2019年同期该板块的毛利率为12% ， 2020年三季度的毛利率为4% 。
第四 ， 有投资者认为特斯拉应该以最受追捧的科技股—软件即服务(SaaS)类科技股进行估值的 ， 当前特斯拉的市销率为33倍 。 然而特斯拉的资本回报率却与此并不相符 。 例如 ， 在过去12个月 ， 特斯拉的息税前利润大概是20亿美元 ， 其中包含15.8亿美元ZEV额度的出售 ， 此为纯利 ， 扣除该部分后 ， 特斯拉的实际息税前利润（EBIT）为4.14亿美元 。 特斯拉的总投入资本 ， 即净经营资本加上固定资产 ， 为200亿美元 。 如此看来 ， 特斯拉的税前资本回报率仅有2% 。 该资本回报率水平 ， 不仅难以和软件公司相提并论（如微软的资本回报率为23%） ， 甚至低于特斯拉的债务利息成本 。 因此 ， 在笔者看来 ， 特斯拉不是软件公司 ， 而是一个盈利能力很差的汽车制造公司！

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股价泡沫狂欢后或是一地鸡毛
虽然特斯拉股价因四季报数据不及预期而回调 ， 但华尔街似乎对此并不在乎 。 摩根士丹利知名汽车分析师亚当·乔纳斯很快亮出新的特斯拉目标价 ， 把其合理估值从810美元/股提升到了880美元/股 。 对冲基金们云集影从 ， 迅速抬升特斯拉股价 ， 看涨期权再次发生伽马挤兑 ， 特斯拉在不到两周内就重新回到了历史高位附近 。
算上稀释股本 ， 特斯拉的市值已经达到1万亿美元 ， 为美国GDP的5% 。 但“科技女皇”凯西·伍德对此不以为然 ， 其预判年生产75万辆汽车且赔本的特斯拉2021年市值将涨到2万亿美元 。
在笔者看来 ， 如此疯狂的定价可能与美股正处于疯牛的最后阶段有关 ， 无论是GME的疯狂拉升 ， 还是AMC电影院投资者的睿智转股 ， 美股已经完全沦为一个轮盘赌场了 。 马斯克甚至在推特上承诺GME上涨到1000美元/股 ， 就把GME的商标印在下一个SpaceX的火箭上 。 此言一出 ， 粉丝们前呼后拥推高GME价格 。 但如今尘归尘 ， 土归土 ， GME没有达到1000美元/股的价格 ， 而某佛州的散户已因为亏损过大而自杀了 。
其实如果翻一翻特斯拉的旧账 ， 不难发现 ， 马斯克2020年的一切承诺又基本都化成泡影 ， 尤其是他在2019年承诺的在一年之内将让街道上有100万辆自动驾驶的出租车的豪言壮语 。 不过 ， 对于长期关注特斯拉的人来说 ， 马斯克“放卫星”不只是一次两次了 。 尽管特斯拉的估值已经达到了可笑的高度 ， 但最近顶峰市值触碰250亿美元的GME ， 或许又给特斯拉多头看多特斯拉的市值提供了充分生长的滋养环境 。 只要这类公司依然不断被炒作 ， 那么特斯拉的多头 ， 似乎仍是不需要为估值提供逻辑支撑的 。 音乐仍然在继续 ， 疯狂的马斯克粉依然在跳舞 ， 而在华尔街摸爬滚打了数十年的前辈们 ， 都已经悄悄退出了这个赌场（比如最近接受Bloomberg采访的艾略特资产管理公司的董事长保罗·辛格先生） 。分页标题#e#
【gme|特斯拉股价正在上演GME式“闹剧”】（作者声明：本人所在基金正在做空特斯拉 。 本人私人账户通过看跌期权做空特斯拉 。 文中提及个股仅做举例 ， 不做买入或卖出推荐！）

来源：(证券市场红周刊)

【】网址：/a/2021/0220/kd724146.html

标题：gme|特斯拉股价正在上演GME式“闹剧”