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20年投研老将冯刚最新研判：从2019年开始 ， 至少要经历5-6年以上的长期牛市 ， 未来的策略是“三化” ， 即赛道化、龙头化、机构化
“两句话概括我们的核心理念：精选有时间价值的成长股 ， 与时俱进的GARP策略 。 ”
“美国在过去六七十年代 ， 90%的牛股都是来自于消费+科技 ， 从0到1的科技 ， 大部分还是美国产生的 ， 其他发达国家主要做的是1到2或者1到n的事情 。 中国从2018年以来 ， 或者未来 ， 也是做1-2或者1-n的事情 。 ”
“从2019年初开始 ， 我们认为是一个长牛 ， 至少要经历5、6年以上的长期牛市 。 ”
“货币政策调控不能光看当下的数据 ， 要有前瞻性的去预期未来的变化 ， 所以跨周期的调节 ， 实际最终的一个结果就是 ， 不会按年度去调 ， 可能会按季度甚至月度 ， 去做小的调整 。 ”
“我们的人均GDP已经有一万美金多 ， 步入发达国家的除了欧美列强之外 ， 剩下来基本上就是在东亚儒家文化圈的国家 。 这些国家的平均收入应该快接近四万美金了 。 中国未来到2-3万的问题不大 。 所以中国市场将来会远超美国的市场 ， 这是一个很重要的底层逻辑 。 “
“上涨涨幅大的股票 ， 2016年以来的涨幅也就占5.8% ， 2019年以来是13% 。 我们的任务就是在加上港股是5000-6000多个股票中 ， 找到那5%的股票 。 ”
“医美、化妆品、酒、宠物、健身、保健等行业比照海外的人均消费差了5-10倍 ， 它们所处的竞争结构也非常像十五到二十年前的家电、汽车、房地产等传统的衣食住行行业 ， 龙头还没有显现 。 ”
“一个国家的优势也是不断变化的 ， 如果你是个跨国性的企业 ， 你的成长维度会非常长 ， 企业价值维持时间会非常长 ， 这是我们去衡量企业很重要的一点 。 “
以上 ， 是是域秀资本董事长、投资总监冯刚在五矿信托举办的2021年线上策略会中发表的最新观点 。
五矿信托隶属于五矿集团 ， 是一家持牌央企头部信托公司 。 2月2日-2月7日 ， 五矿信托举办了线上投资策略会 ， 邀请国家智库专家、财经领域权威专家和资深投顾等各行业大咖 ， 共探投资发展大势 。
作为行业专场嘉宾 ， 域秀资本董事长、投资总监冯刚就高端制造行业中的投资机会发表了自己的看法 。
冯刚在行业内拥有丰富的从业经验 ， 从业年限超过20年 ， 投资经验超13年 。
在2015年1月奔私创办域秀资本之前 ， 冯刚曾是公募圈内最受关注的投资总监之一：先后就职于华宝兴业基金和上投摩根基金 ， 本人也数次获得过金牛奖 。
在冯刚的投资思路中 ， 一以贯之的就是寻找具备时间价值的成长股和GARP策略 ， 即在各种成长和价值之间寻找均衡点；但同时 ， 他认为成长股的选择并不是“大海捞针” ， 把握好市场主线才能事半功倍 。
比如 ， 2011年下半年开始将研究重点转移到TMT、医药等产业 ， 此后两年公司产品整体业绩排进前三 。
奔私后 ， 2015年底大幅减仓新兴产业 ， 2016年开始逐步加仓白马龙头；2018年下半年开始加大对产业升级的关注 。
本次线上策略会 ， 冯刚从时间维度上分享了其对权益市场的看法 ， 通过对国内外环境的研判 ， 分享了他是如何把握不同阶段市场主线的；以及如何理解消费升级和产业升级的双主线投资策略 。 此外 ， 对于当前市场的货币政策以及未来看好的行业也给出了明确观点 。
以下是聪明投资者整理的此次策略会部分内容 ， 并经主办方授权确认发布：

文章图片
图1/1

投资策略：精选有时间价值的成长股&与时俱进的GARP策略
我是域秀资本的冯刚 ， 我们是一家从大型基金公司、券商出来的核心人员组建的私募团队 ， 是典型的“公募派”私募 。 两句话概括我们的核心理念：精选有时间价值的成长股 ， 与时俱进的GARP策略 。
我最早在公募做的是价值成长股 ， 实际上我们在做私募的过程中 ， 非常重视时间词 ， 时间既定义成长 ， 也注重价值；GARP策略是我入行之后就开始使用的 ， 它是在各种成长和价值之间寻找均衡点 ， 最重要的还是与时俱进 ， 要成为一个学习型的组织 。
从2001年入行之后 ， 国内投资就正式步入价值投资时代 ， 所以我们在成长初期 ， 价值投资理念就已经深入骨髓 ， 也是比较幸运的一代人 ， 我觉得70后是承上启下的一代 。分页标题#e#
从2019年开始
可能至少要经历5-6年以上的长期牛市
过去半年 ， 线下消费没有完全恢复 ， 投资和出口超预期
今天主要讲的是投资策略 ， 标题是双主线 ， 消费升级+产业升级 。 美国在过去六七十年代 ， 90%的牛股都是来自于消费+科技 ， 从0到1的科技 ， 大部分还是美国产生的 ， 其他发达国家主要做的是1到2或者1到n的事情 。 中国从2018年以来 ， 或者未来 ， 主要也是做1-2或者1-n的事情 。
今年的标题叫砥砺前行 ， 鼓舞人心 ， 去年的标题是行稳致远 ， 前年是战略布局正当时 。 从2019年初开始 ， 我们认为是一个长牛 ， 可能至少是一个经历5、6年以上的长期牛市 ， 这样对三方都非常有利 。
一个是对实体经济、企业 ， 一个是对投资者 ， 不是快涨急跌 ， 还有一个就是对资产管理机构 ， 在这种进二退一的市场里 ， 有足够多经验和能力去获得更大的超额收益 ， 每年都能挖掘出不同的股票赚钱 。
这样一来 ， 我们会逐步的形成对股市所谓的信仰 ， 就像中国的房地产业 ， 像美国过去几十年的股市 。
全球经济在2021年或迎来复苏 。 2020年 ， 中国是一枝独秀 ， 合计经济复合增长为正 ， 基本没有受到疫情影响 ， 其它国家基本上都是负的 ， 中国的国运在数据上得到了充分的一个体现 。
新冠疫苗2021年会大量上市 ， 疫苗只要打下去 ， 全球疫情还是可能被有效控制的 ， 但控制到什么程度 ， 还要打了以后才知道 。 如果比较有效 ， 所有国家GDP的增速可能都会往上调 ， 中国也会更加乐观 。
国内经济在过去半年持续回升 ， 但在结构上有些不平衡 ， 主要是线下的消费 ， 尤其是跨城的消费服务还没有完全恢复 ， 但在投资 ， 尤其是出口方面 ， 已经远远超出了预期 。
居民对房地产配置的高点已经过去
仅在一二线局部地区还有机会
房地产方面 ， 刚需在2013、2014年 ， 就是结婚登记人数的高峰 。 前几年房地产的热闹主要还是来自于改善性的需求 ， 包括多套房的投资性需求 。 过去二十几年中 ， 日本已经持续经历了经济低迷 ， 结婚登记人数、新生儿人数到现在还没有见底 。
中国未来人口可能也是类似情况 ， 但城镇化依然保持每年增加2000万的进程 ， 尤其是去年 ， 一二线城市成为了主要的承接点 。
所以未来房地产 ， 虽然在整个国民经济的比例会下降 ， 但是在一二线城市的局部地方仍然有机会 。 但总体来讲 ， 居民对房地产配置的高点已经过去 ， 而且可能会一路下行 。
可以看一下房产总市值/股市总市值 ， 全球来看 ， 基本上都是一点几 ， 美国是0.8 ， 现在可能比0.8还要低 ， 中国在2019年一月份的时候 ， 数字是6.5 ， 不管是横向还是纵向相比 ， 都是一个非常畸形的数字 。 造成这种现象的原因 ， 主要是因为2015-2018年 ， 股市跌了三年多 ， 房子涨了三年多 ， 导致目前的情况 。
我们当时觉得6.5会回到2个点的水平 ， 这就是指数的空间 。 2020年一月份的是5.3 ， 现在估计是3点几 ， 差异也代表居民资产对房地产的配置 ， 实际上在2019年初已经见了历史的高点 ， 未来可能会逐步下行 。
消费、出口和制造业投资会有明显的复苏
相对来说 ， 证券市场 ， 尤其是权益市场 ， 居民资产配置的比重会逐步提升 ， 这是一个长期的过程 。
整个出口和基建还在继续恢复 ， 尤其是出口 ， 远超预期 ， 它导致一个结果 ， 在历史上看 ， 出口好的时候 ， 制造业投资就会有一个持续性的提升 ， 所以整个制造业也是在逐步向上 。
消费服务2020年比较弱 ， 2021年应该也会逐步恢复 。 所以总体上 ， 包括我们的重仓股和认知 ， 在消费、出口以及制造投资方面 ， 应该都是明显的复苏 。
而且不光是对应疫情的复苏 ， 我觉得是很有可能是对应2018上半年宏观经济见顶以后周期性的复苏 ， 可能还叠加了个别行业 ， 比如生物制药、人工智能、半导体等等 ， 包括军工 ， 是结构性向上的开始 。
【聪明投资者|域秀资本冯刚：从2019开始至少要经历5-6年长牛 策略是“三化”】货币政策总量回归中性
但结构上依然宽松
尤其是对小微企业和就业
整个货币政策要回归中性 ， 这是应有之义 。 历史上的货币政策波动特别大的时候 ， 可能会造成长期的损失 。 美国过去的几十年 ， 我们看到彼得·林奇的书里写 ， 不要去特别关心宏观 ， 最主要的底层逻辑就是他们的货币政策 ， 包括美联储的应对是比较成熟的 。
我们的宏观经济在逐步向上的过程中 ， 尤其是在超预期的过程中 ， 货币政策逐渐回归中性 ， 是应有之义 。 我们希望看到中国的宏观经济不会再出现过去那种大幅的波动 ， 这样的一个情况 ， 对投资者和企业都是很好的 。分页标题#e#
如果长期不回归中性 ， 最终可能还是要吃非常大亏的 ， 2008年的教训 ， 还是历历在目 。 总量上虽然回归中性 ， 但结构上依然维持宽松 ， 尤其是对小微企业以及就业这一块还是比较宽松的 。
总量的政策 ， 从逆周期和跨周期的调节 ， 最核心的理念是要有前瞻性 ， 调控不能光看当下的数据 ， 要有前瞻性的去预期未来的变化 ， 所以跨周期的调节 ， 实际最终的一个结果就是 ， 不会按年度去调 ， 可能会按季度甚至月度 ， 去做小的调整 。
所以总体上货币政策对宏观经济的影响会相对比较小 ， 更加温和、结构性的政策 ， 会更加聚焦、深化和落实 ， 尤其是在消费和收入分配上 ， 对小微企业就业的支持政策会相对较多 。
越强有力的竞争对手会造就更伟大的我们
回到资本市场 ， 过去这一两年有非常多的政策出台 ， 而且这些政策利好资本市场的长期建设 ， 尤其是退市政策、注册制 ， 对参与市场的各方都是长线利好 。
从2020年中央经济工作会议的角度看 ， 最核心的就是八个字 ， 改革开放和创新研发 。
第一个是改革开放 ， 这个又重回到过去讲的 ， 在经济、社会遇到一些困难和竞争对手的时候 ， 改革开放的力度会更大 ， 步子会迈得更开 。
2018年开始 ， 我们遇到了很多困难 ， 包括中美关系的紧张 ， 但反而这两年看到了很多改革的红利 ， 我们希望在未来依然能看到很多这样的红利 。 只要美国压我们一天 ， 我们的改革开放力度就不会减弱 ， 我们有共同的竞争对手 ， 中国人也会更加的团结 ， 更应该知道去做什么事 。 越强有力的竞争对手会造就更伟大的我们 ， 各行各业的伟大公司都是这么产生的 。
未来还有10年的工程师高红利阶段
第二个是创新研发 。 根据宏观经济理论 ， 三要素是资本、劳动力、创新研发 。
资本对中国经济作用的边际效益已经非常低了 ， 劳动力正处在工程师高红利阶段 ， 我们认为还有十年的高红利阶段；创新研发方面 ， 我们在4、5年前曾经做过一些行业的研发费用的统计 ， 医药行业当时可能只有400亿左右 ， 但是当时美国的前三大医药公司 ， 单独一家就有七八百亿人民币 。
我们过去两年一直在买创新药以及相关的CXO的公司 ， 持仓比较多 ， 空间非常大 。
虽然这两三年追上来很多 ， 但是仍然有比较大的空间 。 包括TMT也是一样的 ， 华为最近两三年已经逐步追上了美国排名前几的IT公司 。
细分化工、高端制造、军工 ， 都是大量需要工程师的行业 。 华为之所以伟大 ， 是因为在过去十几年中 ， 它招收了中国最大比例的985大学的毕业生 ， 第二、第三名离它很远 。
最近一两年 ， 其他企业逐渐跟上来了 。 包括我们这个行业 ， 我们作为买方 ， 投研也要求最好的毕业生 。
美国一年的毕业生只有200万人 ， 其中工程类的毕业生可能只有十几万人 ， 其它国家就更低了 。 中国在这个方面的优势巨大的 ， 只要有资金、有人 ， 很多行业都会在未来五到十年中发生翻天覆地的变化 。
我们在投资中也非常重视这些有红利、有产业升级的行业和有竞争力的公司 。
2021年新资金涌入差不多2万亿
未来更多超额收益会来自于业绩的驱动
增量资金继续涌入股市 ， 根据券商的测算 ， 在2020年有15000亿的入市资金净流入 ， 主要都是基民通过购买产品进来 。
2021年仍然如此 ， 北上资金远远小于基民入市的资金 ， A股和港股的话语权逐步在提升 。 经测算 ， 2021年的新流入资金 ， 差不多会有20000亿 。
股市驱动力方面 ， 我们认为 ， 在过去半年多 ， 尤其是龙头股的估值提升了很多 。 所以我们认为估值的提升不可能是永远向上的 ， 未来更多超额收益应该是来自于业绩的驱动 。
据测算 ， 我们去除金融股之外的A股 ， 21年实际预计增速应该18% ， 有一些行业可能达到20-30% ， 所以我们觉得未来股市收益大部分会来自于业绩上的驱动 。
中国权益投资的时代已经开启
底层逻辑是中国市场将来会远超美国市场
中国的权益投资时代已经开启 ， 背景也是2018年的大背景 。 总体而言 ， 国家和国家之间的竞争也不能只靠吃喝拉撒和房地产 ， 一定要靠产业升级 。 而产业升级不能完全依赖过去以贷款为主的间接融资体系 ， 一定要以权益投资为主来支持产业升级 。
资本市场当仁不让 ， 是这里面最重要的一环 ， 所以我们觉得 ， 权益时代投资时代已经开启 。
中长期来看 ， 除了刚才讲的房住不炒 ， 房地产的配置会逐步下降 ， 第二类是刚兑打破 。 从18年开始 ， 刚兑打破也是逐步发展的过程 ， 一些传统行业的中小企业家 ， 已经失去了继续增大资本开支的需求 ， 在未来这些资产可能会逐年进入权益市场 。分页标题#e#
接下来还有很重要的三点：
第一 ， 长期看我们还能维持5到6个点的经济增长 。 这个在大国里面 ， 是非常稀有的 。
第二 ， 工程师红利 。 我们刚才讲了 ， 我国每年有七八百万的大学毕业生 ， 并且理工科毕业生的比例不低 ， 再加上我们的城镇化每年还有2000万人左右 ， 工程师红利可能一直到2030年可能才会完全结束 。
第三 ， 我们的人均GDP已经有一万美金多 。 在过去100多年当中 ， 步入发达国家的除了欧美列强之外 ， 剩下来基本上就是在东亚儒家文化圈的国家 。 这些国家的平均收入应该快接近四万美金了 。
中国现在只是一万出头 ， 到2-3万应该问题不大 。 所以中国市场将来会远超美国的市场 ， 这是一个很重要的底层逻辑 。
投资思路：消费升级+产业升级
投资策略：赛道化、龙头化、机构化
总体上 ， 我们投资的理念是按照消费升级加产业升级双主线 。 美国的大牛股都是来自于消费加科技 ， 我们是消费升级加产业升级 。 这是我们会坚持若干年的主线 。
具体到策略里 ， 是“三化”的特征：赛道化、龙头化、机构化 。 赛道化是指消费加科技 。 龙头化在过去一两个月当中 ， 强者很强 ， 行业集中度会进一步提升 。
机构化是指入市是靠买产品 ， 而不是自己直接入市 ， 所以机构投资者优势也会越来越大 。 我们在2016年统计 ， 赛道化的涨幅 ， 超过200%多的个股是消费为主 ， 也符合我们2016-2018年上半年消费升级为主的策略 。
2018年底之后 ， 我们采取了双升级、双主线的逻辑 。 从数据上印证来看 ， 也是非常正确的 。
总体而言 ， 上涨涨幅大的股票 ， 2016年以来的涨幅也就占5.8% ， 2019年以来是13% 。 我们的任务就是在加上港股是5000-6000多个股票中 ， 找到那5%的股票 。
价值投资进入了第二时代
个股选择比行业选择更重要
我们的股票库有300只个股 ， 作为一个储备池 。 我们阶段性的核心池 ， 有40-60个 ， 再选取其中30个作为我们的实际组合 。 这个组合的任务就是找出这些非常优秀的、长期有时间价值的公司 。
龙头化方面 ， 我们将重仓A股的前30大和美股的前30大的估值做对比 ， 2020年因为有疫情 ， 动态的估值 ， 我们是41倍 ， 美股是49倍 ， 我们还稍微便宜一点 。
更重要的是 ， 我们股票的增速是明显比美股要快 ， 所以从各方面讲 ， 我们的龙头公司仍然有价值优势 。
行业集中度方面 ， 和海外相比 ， 我们80-90%的行业集中度仍然有比较大的空间 。 机构化方面 ， 在2010年之前的牛市涨跌幅的方差非常小 ， 同涨、同跌的情况非常严重 。 而到2019、2020年 ， 方差、标准差会变大 。
这也就是说 ， 行业内部个股之间的分化会非常多 。 这个时候 ， 价值投资进入了第二个时代 ， 就是企业长期的价值远远胜于行业的价值 ， 个股选择比行业选择更重要 。
我们选择的很多医药股 ， 在过去两年都涨了好几倍 ， 医药指数表现比较好 。 我记得去年涨了40%左右 ， 前年涨了20% 。 我们选的个股 ， 远远超过行业的涨幅 。
2015年之前 ， 80%的基民都是通过自己买股票 。 现在这80%都是通过买产品 ， 入市也越来越像海外的成熟市场 。
医美、化妆品等创新消费的竞争结构还没有显现
消费升级里 ， 一部分是传统消费 ， 还有一些创新消费 。 中国是一个十三四亿人口的一个大国 ， 它可以做一二线 ， 还可以下沉到三四线、五六线甚至农村市场 。 所以把中国市场做透 ， 这些消费品公司就可以长成全球的巨头 。
但是我们更重视的是 ， 医美、化妆品、酒、宠物、健身、保健等行业比照海外的人均消费差了5-10倍 ， 它们所处的竞争结构也非常像十五到二十年前的家电、汽车、房地产等传统的衣食住行行业 ， 龙头还没有显现 。
我们非常重要的一个投资方法是跟踪验证 ， 不断纠错 ， 或者是在更好的时候加仓 。 总体上我们行业里的这些个股 ， 未来会存在十倍甚至几十倍的空间 。
但是还要跟踪验证 ， 因为它们垄断的地位并没有完全被确认 ， 但是孕育的空间非常大 。
服务消费在海外依然是一个成长的行业 。 健康医疗、教育培训、文体旅游、互联网等服务行业虽然不一定增速快 ， 但是持续性非常强 ， 这个也是我们关注的重点 。
我们的制造业非常完整
产业升级基本上是板上定钉
还有一个方向是产业升级 。 除了刚才讲的公司红利 ， 我们的制造业的优势非常大、产业非常完整 。 美国两任总统都已经讲了制造业回流 ， 新任总统拜登也继续在讲 。分页标题#e#
这是非常难的 。 上个世纪30年代 ， 美国的制造业的效率非常高 ， 可以媲美中国过去20年的制造业的效率 。
但是现在 ， 他们制造业的成本和效率的差距非常大 ， 即使他们在资源方面有一定的优势 。
我们的制造业非常完整 。 我们的工程师红利还能维持十年的高红利阶段 ， 资金又不缺 ， 所以我们的产业升级基本上是板上定钉 ， 目前也不可能发生什么大的热战去中断这个事情 。
只要我们做好自己 ， 对于90%多的行业来说 ， 产业升级是很容易的一件事情 。 类似华为这样的企业在未来5到10年会不断涌现 。 尤其是在过去两三年当中 ， 从2018年提升关税开始 ， 到去年疫情的打击 ， 很多中国的制造业的龙头公司得到了进步 。
这些龙头公司的份额在提升 。 去年疫情对美国的中小企业打击非常大 ， 中国的公司在海外市场的份额也有明显扩张 ， 所以未来的复合增速反而比两三年前的预期更加的乐观了 。
跨国性企业的成长维度非常长
企业价值维持时间也会非常长
中美之间的贸易 ， 看上去是萎缩的 ， 但是因为关税的原因 ， 这些企业反而跨出了国门 ， 成为了跨国企业的雏形 。
美国真正的强大 ， 是来自于无数个跨国企业所组成的经济体 。 制造业重心从当年西欧移到北美 ， 后来到日本、到东亚四小龙、到中国 ， 未来中低端的可能会到南亚以及非洲等等 。
一个国家的优势也是不断变化的 ， 如果你是个跨国性的企业 ， 你的成长维度会非常长 ， 企业价值维持时间会非常长 ， 这是我们去衡量企业很重要的一点 。
在这两三年当中 ， 我们也研究了很多有跨国能力的公司 。 在未来 ， 因为关税和疫情的关系 ， 很多企业会跨出国门 。
中国是个非常大的国家 ， 原来企业家对跨国能力是不够看重的 。 经过这两三年 ， 很多企业具备了跨国能力 ， 并且对美的出口不仅不下降 ， 可能还上升了 。 因为很多企业在海外建造了生产基地和团队 ， 企业在欧美的份额得到了提升 ， 这是我们产业的升级 。
这就是我今天的演讲 ， 谢谢大家 。
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责任编辑：陈志杰

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