可以看出 ， 得出决策规则主要取决于该时段有何种类型期权 ， 选择执行期权价值最大的决策 。
三、案例分析 本文选取广西壮族自治区某林业发展公司15万亩桉树工业原料林项目为案例 。
该项目2008年动工 ， 建设期为5年 ， 运营期为12年 ， 项目建设总投资为 。

7、158亿元人民币;
建设期前5年完成全部种植任务 ， 第1年75万亩 ， 第2年75万亩 ， 此后为抚育工程;
桉树成熟期为5年 ， 5年为一个采伐期 ， 采伐后自然萌芽 ， 只需抚育 ， 不需要重新造林;
根据现有数据 ， 按每亩56立方米的出材量估计 ， 则一共能产252万立方米的木材 。
由于近年来木材交易量逐年攀升 ， 交易价格大幅升高 ， 公司想通过扩大运力增强竞争实力以获取更多利润 。
根据以上模型分析 ， 假设公司计划:如果市场行情较好 ， 则投资3 ， 500万元扩大规模8万亩;
如果市场行情不好 ， 可以选择缩减1/2项目规模 ， 能够回收2 ， 500万元成本;
或者在项目经营期 ， 由于经营不善等客观原因将该林业项目资产全部出售 ， 能获得残值收入11亿元 。
实物 。

8、期权二叉树模型:1项目分析 。
若严格按照项目计划来投资执行 ， 考虑项目中存在的期权 ， 则项目生命周期一共为17年 ， 分建设期5年和运营期12年 。
根据桉树的成长规律 ， 需要5年才能达到成熟 ， 故在运营期的最后5年不考虑扩张期权 。
在n=15时 ， 为项目建设阶段 ， 具有扩张、收缩期权;
项目运营阶段分为两个阶段 ， 2参数选择 。
假设林木交易价格的波动是引起项目价值波动的主要因素 ， 那么为林木交易价格的波动标准差 。
查中国林业统计年鉴(2006年2010年)可知桉树原木各年的交易价格 ， 经计算交易价格波动(标准差)为3218% ， r为无风险利率 ， 选取5年期国债利率为461% 。
由期权价值网格图可知 ， 整个林业项目的期权价值为2035万 。

9、元 。
按照简单NPV规律 ， 因为简单的NPV=VI=4423363967=197330(百万) ， 故不应该投资此类项目 。
由于林业项目的不确定性大的特点 ， 故必须考虑项目中由于管理灵活性存在的价值 ， 即期权价值 。
扩展的NPV=简单NPV+期权价值=(19733)+2035=617(百万)0 ， 则投资项目是盈利的 。
考虑了该项目的期权价值后 ， 该开发项目的净现值大于零 。
显然 ， 传统的净现值法低估了该项目所具有的价值 ， 易导致错误的投资策略 。
因此 ， 根据实物期权理论 ， 林业管理者的投资策略是:在立项成功阶段 ， 如果项目具有延期的权利 ， 此时就需要比较NPV和递延期权的价值;
若NPV递延期权的价值 ， 则立即投资 ， 反之则等等再看 。
。

【林业|林业项目投资中复合实物解析】10、在建设期的投资策略是:如果项目现金流入变大 ， 市场情况变得有利时 ， 就应该执行扩大规模的期权;
反之 ， 当情况不利时 ， 就应该执行缩小规模的期权 。
在运营期的投资策略是:选择执行使得期权价值为最大值的规律 。
如果林业项目中的产品市场价格持续走低 ， 且证实该开发项目不能够获利的 ， 就应该选择放弃期权 。
四、结论 本文在案例分析中合理确定了林业投资项目不同阶段的期权类型 ， 并利用二叉树的方法计算了其价值 ， 结论是林业投资项目的不确定性大大增加了林业项目的投资价值 ， 且投资决策中的管理灵活性使得项目具有阶段性复合期权特征 ， 更大大增加了投资价值 ， 这种价值是不可忽略的 。
实物期权以独特的视角来看待林业投资项目中的不确定性、管理灵活性以及不可逆性 ， 为我们的投资决策提供一种崭新的方式 ， 鼓励投资者根据市场上的动态反映来灵活选择自己的投资战略 。
作者：黄杉琴张绍文单位： ， 北京林业大学经济管理学院硕士生北京林业大学经济管理学院博士生导师第 6 页 共 6 页 。

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标题：林业|林业项目投资中复合实物解析( 二 )