极速财讯■人民币化和股权化，朱小黄、张岸元：境外债权展期后的归宿( 二 ) 来源：蒙格斯报告

双边方式的好处是一事一议，具有很强灵活性，可以将债务减免和其他方面补偿挂钩，我方具有较强谈判能力；缺点是容易形成参照范例，难以在不同债务国之间形成平衡。当前债务展期只是提供了时间窗口，下一步的减免一定发生。必须考虑一揽子原则和方案，尽可能保全资产，尽可能让债权损失换取更多其他补偿。我们对此的考虑是：将债务处置的展期、打折、豁免三阶段，拓展为展期、人民币转换、打折、债转股、豁免五部曲。
（一）债务人民币计价转换是打折的前置条件
此次疫情强化了美元的全球地位。新货币理论下，美联储空前扩表。 3月，美联储同时与丹麦、挪威、瑞典、澳大利亚、新西兰、巴西、墨西哥央行和新加坡金融管理局签订了货币互换协议。 4月，美联储向各央行提供美债回购窗口。美联储纾解美元流动性全球紧缩的举措，使其俨然越来越像“全球的中央银行” 。
笔者多年来一直反对B&R美元融资，因为这一做法增加了沿线国家对外负债中的美元头寸，密切了相关货币与美元的挂钩关系，强化了美元在沿线国家和地区的地位。事已至此，只能考虑在债务重组过程中改变局面。应在债务重组过程中，将美元债权转换为人民币计价，降低有关国家的美元需求。人民币计价转换应置于打折之前。因为远期汇率不确定，双边谈判中，彼此都有灵活性。通过汇率方式降低债务国压力，总好过直接打折。
迄今为止，我们没有看到人民币在此次全球抗击疫情中发挥重大作用。除了疫情冲击特点因素外，根本原因还在于：此前人民币走出去与资本走出去脱节；国际化的动力，主要不是国家经济金融的现实需求，而是部分金融机构的套利动机。如，大量资金沉积在离岸金融中心，境外投资途径缺乏，助长投机；部分人民币热衷回流套利，外汇管理压力长期存在等。这些问题短期内没有办法解决，当前也很难说是人民币国际化的有利时机，但无论如何，要考虑后疫情时期的国际货币金融体系问题。海外美元存量债务的人民币转换，或许提供了一个切入点。
（二）通过债转股引入市场力量减少损失
债转股是国内不良处理的常规做法，各类资产管理公司在此领域有大量成功案例。美国财政部在上一轮金融危机救助中持有的资产，经过跨周期平滑后，也取得了非常可观的收益。 B&R债权本身有投资价值，相信境内外投资者有投资意愿。海外债务种类繁多，大体包括：主权债务、主权担保的对方重大项目债务、有主权担保的买方信贷、境内担保的中资企业海外债务等。除主权债务外，都适用于债转股安排。
境外债权转股权操作的难度显而易见，需要财政、央行、监管和债权机构多方合作。债务转为人民币计价并打折后，其在境内处置的难度将大大降低。财政可考虑通过相关基金接手部分股权。央行可考虑在对方国家有偿债意愿的前提下，采取货币互换等方式，向对方国家央行提供人民币流动性支持。监管可考虑调整监管指标，为不良出表提供更多便利。
债转股方式不仅能部分实现资产保全，更大意义还在于维持我国市场主体在有关国家的长期商业存在。无论最终股权资产收益如何，总好过债权资产迅速灭失。
三、对国际组织融资可间接保护债权
疫情究竟对全球化有何影响，仁者见仁、智者见智；国际组织在此次疫情中发挥作用的评估，各方差别也显而易见。但有一点是肯定的，即，当前局面下，除美国外，没有哪个国家急于退群。对我国而言，多边渠道必不可少。预计各主要国际金融组织都将围绕此次疫情，扩大可支配流动性规模，我国不妨采取多种方式参与其中。
以IMF为例，其可支配流动性主要包括三方面，份额资源、多边借款安排、双边贷款协议和债券购买协议。其中，份额及多边借款安排的借出金额为主要实际出资，从2019年10月公布的财务数据看， IMF总份额约4754.73亿特别提款权及已经借出的“新借款安排”（NAB）117.69亿特别提款权，占负债总额的99% ，占总资产的95% 。