关于奶粉行业的几点浅见——贝因美调研的一点感受炒股

炒股，看雪球就够了

每晚雪球菌给您离真相更近的剖析

雪球私募（秃鹫一期）基金经理 @秃鹫投资这周去杭州实地调研了贝因美，来看看基金经理是怎样看待奶粉行业现状的吧！

1、这个行业有没有见底？

之所以关注奶粉，是因为这个行业今年以来几近全行业亏损，产品端国产奶粉受洋奶粉的冲击，销售端母婴店受到网购的影响节节败退，整个产业链的日子都不那么好过，整个奶粉行业连续两年的惨淡经营，单单从数据上来看，贝因美的经营数据上从三季度开始也有比较明显的触底翻转的迹象。所以这也是秃鹫一期比较喜欢的处于困境中的行业。

以贝因美为例，做困境翻转时我们一般思考的几个关键的因果关系和变量是：1、行业有没有见底？（行业原因是否是决定业内公司经营的关键变量？虽然大多行业如此，但并不全部如此）2、贝因美的经营业绩有没有见底？3、行业以及贝因美如果目前已经见底后会不会有翻转？取决于那些因素（很多国内没有优势的产业其实见底之后不一定会有反转）4、如果贝因美的业绩翻转后股价会不会有翻转？（有时业绩翻转股价不一定就会有反应）5、估值的问题（贝因美的估值是有优势？这个其实是最核心的问题）。这几个问题，有些已经有了一些初步的判断，有些并未形成判断，这里抛砖引玉，懂行的球友也可以提一提。我这里只是简单粗略的记录几点感受。

2、对奶粉行业的一点理解：

奶粉行业的产品端其实是个简单的简单的加工制造业，所谓配方奶粉就是在牧场原奶喷粉后的原粉中添加配方，业内专家认为决定奶粉质量的核心因素主要是奶源、生产过程、配方这三要素。奶粉厂的主要作用就是添加配方以满足各种不同的功能，同时在添加生产过程中尽可能做到洁净安全就可以，所以总体来说制造环节，并没有太高的技术门槛；虽然每个公司的专家都一直强调其配方的独特之处，但姑妄言之，这个也没啥门槛，很容易抄袭复制，也没宣传的那么重要。

从商业的角度上来看，这个行业有点类似保健品，很难在产品端做出消费者可识别可感受的差异，产品本身的特质不构成差异，即使有差异也很好复制。所以关键并不在产品，当然产品一定在质量和安全方面有任何问题，任何入口的东西，在这两点上动手脚都是自撅坟墓。但是质量和安全本身并不能成为奶粉品牌可以依靠的优势，这个只是基本要求，真正可以依靠的优势其实是品牌：或者说消费者心目中的形象，而品牌形象其实也是企业经营的结果。所以这个行业的核心在于：包装、宣传、渠道、销售能力。这一点在贝因美的上可以看得出，贝因美的产品本身还是不错的，但是这两年市场做的不好（不管是主管还是客观的原因），销售立马就下来了，而之前的巨额固定资产投资（目前产能利用率不到50%）带来的折旧使得其很容易就陷入了亏损的境地。

也就是从投资的角度来看，这个并不是一个投资人一旦做对了就可以躺着赚钱的行业。

3、在核心销售环节中：

根据尼尔森的数据，目前母婴店占到50%左右，而且从2011年以来母婴店在奶粉的销售渠道占比中一直都是提升的（三四线城市中母婴店甚至占到70%）；电商占30%左右，过去几年一直有所提高；商超的占比仅仅只有22%左右，前两者一直都挤占商超的市场份额。

但是我们发现即使在目前奶粉企业全行业亏损经营的情况下，奶粉企业依然有接近60%的毛利率，这么高的毛利的标准产品（一罐售价200多的奶粉，终端的母婴店要赚走100块左右），长期来看，我认为电商的渠道依然要会持续上升（这种商品是电商最喜欢的产品）。甚至几十万家母婴店的生意也会被马云爸爸取代，（马云爸爸一直强调他创造的上千万就业，但从来不提被其干掉的无数饭碗）。长期来看，随着90后渐渐进入生育期，我认为这个行业未来的大部分利润会被电商拿走。

至于贝因美新采取的总承销商模式是一种当前市场环境下的有益尝试（本质上是将其一半以上的产品销售完全外包），短期肯定会促进销售业绩的提升，借助总承销商的网络抢占和扩张市场。但是长期来看是否能成功，依然存在不确定。就如我们前文讲的，奶粉产品本身并不是一个很强势的产品，所以奶粉企业本身最后比拼的其实品牌经营、渠道经营、销售能力这种东西，这个问题不可能通过外包来解决，虽然一时卸下了担子，不用自己养那么多团队。

4、注册制

就像医药行业的一致性评价一样，配方注册制是奶粉行业这两年绕不过去的一个话题，而且短期的话确实对这个行业产生了不小的影响，1000多个品牌估计会砍掉四分之三，一定程度上也许会对奶粉的产能形成比较大消减，对奶粉价格形成一定的支撑。但是效果究竟有多大，我觉依然有待进一步观察，因为目前来看，这个门槛远非大家想象的那么高，拿到注册的企业也越来越多。但长远来看，在这样一个竞争惨烈的行业种没有哪个企业能够靠着政府的政策而获得长期的竞争优势。

风险提示：雪球里任何用户或者嘉宾的发言，都有其特定立场，本贴为球友发言，不可作为投资依据，投资决策需要建立在独立思考之上。