惨！新三板IPO：超4成被否，逃跑的一堆新三板企业真的在发审会上受到了“特殊

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用一个词形容今年新三板企业上市的预期，那就是“过山车”。

年初，IPO的加速审核让众多公司看到了上市的曙光。当其时，一大波新三板企业浩浩荡荡地宣布上市辅导，仿佛登上A股只是时间问题。

截至12月13日，已经有138家新三板企业处于首发申报的状态，占所有排队企业的三成。

但尴尬的是，自从大发审委上任，过会率一落千丈，新三板企业的过会率下降得尤其厉害——

12家企业过7家，过会率58.33%。作为对比的是，非新三板企业的过会率为66.67%。

对此，有人士认为，新三板的企业受到了“特殊对待”。

但纵观大发审委在发审会上关注的种种问题，其实对待每个公司的标准都是一致的。过会率低？恐怕源头还是在自身。

一

大发审委履新以来，过会率以肉眼可见的速度下降。截至2017年12月13日，新一届发审委共计审核72个IPO项目，通过45家，过会率仅为62.5%。

特别是在11月，35家上会企业只有18家通过，创造了过会率的新低。

在这过程中，不乏单日“审六否五”（11月7日）“审三否三”（11月29日）等现象，大发审委的严苛为市场所侧目。

对比今年前九个月80.99%的过会率，差异可谓巨大，IPO审核趋严是不争的事实。

新三板企业的过会表现如何呢？

在市场参与者的普遍印象中，来自于新三板的拟IPO企业由于财务及公司治理较为规范，再加上新三板要发挥“苗圃”功能，较之其他企业似乎应当更加容易过会。

年初新三板掀起IPO热时，共有78家企业处于排队状态。当时的媒体对于新三板企业的IPO前景普遍保持乐观，一部分原因是证监会高层“能够转板的就转板”、IPO提速、解决IPO堰塞湖等相关话语释放的积极信号。

过了一年，新三板企业排队的数量达到了138家（不包括中止审核的企业）。但是截至目前上会的仅有35家，通过23家。

不仅上会数量不如人意，在大发审委上任之后，过会率也创造了新低。经统计，10月17号以后新三板拟转板企业的过会率低于平均水准——

12家上会的新三板企业只有7家通过，被否率超四成（41.67%），远超非新三板企业被否的几率（33.33%）。如果不考虑过会率稍有反弹的12月，被否率更是达到了五成——每两家否一家。

应当说，这些企业被否和传闻中的“3000万净利润”隐形门槛无关。因为净利润最低的钜泉光电去年净利润也达到了近3500万元的净利润，盈利能力最强的顺博股份去年更是实现了1.33亿元的净利润。

在这种情况下，大发审委关注的重点落在了企业财务的真实性、合理性上，因为后者才真正体现企业的可持续盈利能力和经营风险。

譬如，对于顺博股份，发审委提出五点质询：顺博股份首发申报文件与新三板挂牌期间披露的文件在关联方及关联交易、前五名客户及收入金额、前五名供应商及采购金额、研发投入及经营活动现金流量等方面存在差异。

发审委由此要求顺博股份说明信批、会计基础工作以及内控的规范性。

再比如，对于鸿禧能源，发审委对于其报告期内关联方及关联交易披露是否真实、准确、完整持怀疑态度，要求其对是否存在关联方或主要供应商为发行人分摊成本、承担费用或其他利益转移的情形进行说明。

此外，10月31日被否的森鹰窗业（430483），在发审委主要关注的5大类问题中包括其2013年被行政处罚却未披露的事项。

二

从发审委关注的重点来看，其审核的标准是一以贯之的（业务模式及持续盈利能力、财务及综合内控、历史沿革等）。对于新三板和非新三板企业，大发审委并没有区别对待。

那么问题来了，为什么新三板转板企业的过会率要比平均水准低上一截？

答案或许还是要回到自身去寻找。

去年年底以来，随着IPO审核的加速，新三板上掀起了转板的热潮。东财choice显示，从年初至2017年12月13日，新三板上共有346家企业宣布上市辅导，月均近30家。

而138家首发申报的新三板企业数量，占IPO排队企业总数的三成。

这其中，有一些企业属于“醉翁之意不在酒”的类型，想要借“集邮策略”的盛行，以上市为名吸引投资者，最终达到融资的目的。通常，它们宣布完上市辅导就没有了下文。

典型的例子有太尔科技，2016年扣非净利润-4309万元，通过定增居然还能募资1.09亿元；再比如德邦工程，2016年扣非净利润-4267.44万元，2016年也是融了1个亿。还有不少企业净利润在百万级别，显然近期没有成功上市的可能。

此外，宣布上市辅导的公司中还有一大批企业纯属听闻IPO加速的传言之后想要碰碰运气。

这类“投机主义”公司，有想侥幸过会的心思，本身却不具备上市的条件，自身的盈利水平、财务状况、治理水准等离达标还有不远的距离，被否也是自然而然。在审核趋严之后，过会的概率更是断崖式下跌。

正是由于新三板的排队企业混杂了资质勉勉强强的企业，整体的过会率才会被拉低。

这里面，除了企业的主观原因，中介机构的责任也是不可推卸的。

按照前几年的标准，面临诸多问题如关联方大额资金往来、大额待摊费用做利润、较大比例现金交易，中介机构肯定要规范运作一段时间才敢上报，或者直接不接。

而年初的时候IPO审核提速，不少中介机构基于形势的判断降低了保荐的内在标准。如今审核环境发生变化，机构和企业也只能吞下苦果。

比如，根据以往的审核尺度，博拉网络的双主业问题其实并不构成实质障碍，但有别于过往，大发审委在其上会时表达了关注。

再比如，大发审委上任以来，中德证券、国金证券、海通证券、摩根史丹利华鑫、长江证券五家券商保荐100%失败，也能从侧面反映出一些问题。尤其是中德证券，保荐的4家上会企业（包括鸿禧能源）全部未通过审核，堪称“最惨券商”。

主客观原因结合，共同导致新三板排队企业质量的下降，并最终造成拟转板企业过会率低于平均水准的现象。

在这股IPO“寒流”笼罩下，不少新三板企业萌生退意，选择终止审查。上周，海纳生物和华灿电讯终止IPO审查。自此，新三板上选择终止审查的企业达到了14家。

还有一些企业选择中止审查。但随着证监会发行监管问答的出台以及清理“堰塞湖”脚步的加快，很多中止审查的企业面临恢复审查的情形，上会进程将被加速推进。

可以预见的是，一大批新三板排队企业“出局”之后，剩下的新三板拟IPO企业过会率或能迎来显著的提升。