7、到原来发行新股前的价值 。
,23,（3）公司不支付现金股利 ， 股东自制股利 假设公司不支付股利 ， 现有股东为获取现金在资本市场上出售部分股票给新的投资者 ， 结果是新老股东之间的价值转移 ， 而公司的价值保持不变 。
,24,二、差别税收理论, 由Litzenberger 和 Ramaswamy 于1979年提出的 。
基本思想：由于股利收入所得税率高于资本利得所得税率 ， 这样 ， 公司留存收益而不是支付股利对投资者更有利 。
资本利得税要递延到股票真正售出的时候才会发生 ， 考虑到货币的时间价值和风险价值 ， 即使股利和资本利得这两种收入所征收的税率相同 ， 实际的资本利得税也比股利收入税率要低 。
因此支付股利的股票必须比具有同等风 。

8、险但不支付股利的股票提供一个更高的预期税前收益率 ， 才能补偿纳税义务给股东造成的价值损失 。
,25,【例8-2】假设股利所得税税率为40% ， 资本利得的所得税税率为零 。
现有A、B两个公司 ， 有关资料如下： A公司当前股票价格为100元 ， 不支付股利 ， 投资者期望一年后其股票价格为112.5元 。
因此股东期望的资本利得为每股12.5元 。
则股东税前、税后期望收益率均为12.5% 。
B公司除在当年年末支付10元的现金股利外 ， 其他情况与A公司相同 。
扣除股利后的价格为102.5元（112.510） 。
由于B公司股票与A公司股票风险相同 ， B公司的股票也应当或能够提供12.5%的税后收益率 。
在股利纳税、资本利得不纳税的 。

9、情况下 ， B公司的股票价格应为多少？,26,在股利所得税税率为40%的情况下 ，股利税后所得为：1060%6（元） B公司股东每股拥有的价值为：102.5+6108.5（元) 为提供12.5%的收益率 ， B公司现在每股价值应为预期未来价值的现值 ， 即 B公司股票的税前收益率为：,27, 不同税收等级的投资者对股利支付率的不同要求,基本假设 （1）公司支付的有效边际税率Tc=40%； （2）个人对股利收入支付不同的个人所得税 ， 承担较高税率的股东支付个人所得税税率Tph=50% ， 而承担较低税率的股东支付个人所得税税率Tpl =20%； （3）资本利得税Tg=0； （4）国税局以向股利支付征税的相同方式对 。

10、定期的公司股票回购征税； （5）没有债务； （6）对实物资产的投资获得 r=18%的税前收益 。
,28, 承担较高税率的股东 ， 其股利的税后收益率为：,如果这笔资本由公司留存 ， 要获得相同的税后收益率所要求的税前收益率为：, 承担较低税率的股东 ， 其股利的税后收益率为：,如果这笔资本由公司留存 ， 要获得相同的税后收益率所要求的税前收益率为：,29,三、交易成本与代理成本,代理理论认为, 股利的发放将减少由于控制权和所有权分离而产生的代理成本 。
通过高股利的发放减少了管理者可支配的自由现金流量, 从而减少了管理者能够带给股东损失的道德风险 。
另一方面 ， 股利发放增加了公司更多地发行社会公众股的可能性, 从而使公 。

11、司更频繁的受到来自资本市场的监管,减轻了代理冲突 。
但是 ， 较高的股利支付率隐含着较高的外部融资成本 ， 又降低公司价值 。
因此 ， Rozeff ， M.S.（1982）认为公司最佳股利支付率是在提高股利支付引起的外部融资成本增加与代理成本减少相互权衡的结果 。
这一理论也可以解释为什么有的公司在宣布发放股利的同时对外发行新股融资的现象 。
,30,四、追随者效应,首先提出追随者效应概念的是Miller ， Modigliani ， 他们认为 ， 正如设计产品往往针对某一特定目标市场一样 ， 公司在制定股利政策时同样遵循市场学中的市场细分原理 ， “每个公司都会试图以其特定的股利支付率来吸引一些喜好它的追随者” 。
Black和schole 。

12、s(1974认为 ， 投资者按照某种潜在标准权衡收到股利的成本效益后 ， 一些投资者会偏好高股利而另一些则希望获得低股利 。
他们将投资者归纳为三种类型的追随者群体 ， 即股利偏好型、股利厌恶型、股利中性型;
每一种股票都会吸引一批偏好该公司股利支付水平的投资者 。
,31,Pettit（1972）通过对914位投资者的资产组合进行分析后 ， 测试了1964 1970年的股利政策的追随者效应 ， 发现富裕或年轻的投资者、股利所得税税率和资本利得税税率差异较大的投资者、资产组合的系统风险较高的投资者 ， 常常偏好低股利收益率的股票 ， 而年龄较大、收入较低的投资者偏好高股利的股票 。

来源：(未知)

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标题：营业收益管理及利润预测ppt|营业收益管理及利润预测(ppt 49页)( 二 )