红刊财经|价值投资者将享受均值回归的机会，橡木基金比尔·尼格伦:未来十年( 四 ) 红周刊记者|李健“当投资决策被简化为

风险投资对于投资者而言是一项挑战，因为《公认会计原则》（GAAP）在帮助其辨别价值方面的作用微乎其微。 Alphabet每年在风险投资上的支出约为每股5美元。根据GAAP进行会计处理时，所有这些支出会被视为费用，这导致公司报表中显示的利润低于不进行风险投资时的利润。如果Alphabet通过风险投资公司进行投资，而非亲自投资，那么报告中的每股收益将高出5美元左右，资产负债表将显示出这些投资成本的资产。
当我们对Alphabet进行分析时，会通过加回风险支出来调整GAAP的收益计算，并将这些投资视为另一项有价值的资产。最后我还有两点考量。第一，自动驾驶汽车、云计算、人工智能等领域的私下交易表明， Alphabet的风险投资价值远高于其成本。第二，在内部进行这些投资的一个实质好处是，对于公司想要雇用的顶级工程人才而言，公司会成为更理想的雇主。
《红周刊》：您认为Alphabet、奈飞是价值股吗？特斯拉呢？
【红刊财经|价值投资者将享受均值回归的机会，橡木基金比尔·尼格伦:未来十年】尼格伦：我们认为Alphabet和奈飞目前就是价值股。如果我们不相信这一点，就不会去持有它们的股票。正如前面对Alphabet的评论中指出的那样，通过GAAP并不能明显看出这些股票很便宜，因为它们的市盈率和市净率都不低。而使用不那么简化的估值指标，比如对Alphabet进行分类加总估值或计算奈飞的单个用户价格，就能看出它们的价值被低估了。不过，我们尚未找到能够证明特斯拉被低估的类似商业价值指标。
《红周刊》：更多的观点认为FAANG是科技股，且应享受更高估值。您在投资这些股票的时候是在等待均值回归之后吗？您对科技股的态度是怎样的？
尼格伦：由于橡木基金是持有部分FAANG股票（Facebook、Alphabet和奈飞）的价值投资者，所以我们确实认为这些股票被低估了，而且我们并没有在等待更低的价格。此外，我们并不认为这三只股票是真正的科技股，它们隶属于涵盖广告支持和订阅功能的媒体业务。这三家企业都在资源稀缺、具有全球平台的网络效应业务中取得了领导地位，因而我认为，与依赖固定资产的企业相比，它们的股价理应需要更长的时间来回归均值。而当调整了其他资产和客户获取成本的GAAP市盈率之后，我们认为，这三只股票的价格不需要太长时间进行均值回归。
对于科技公司，尤其是设备制造相关的公司来说，我认为这次没有什么不同，颠覆性的风险仍然很高。但大多数领先科技股保持长期领导地位不是问题，所以这些股票的高市盈率不需要在近期回归均值。尽管如此，我们没有投资这个方向的兴趣。
大银行估值抬升更困难
今明年大多数银行都能实现盈利
《红周刊》：7月份，美国银行业整体估值处在30年来的低位，您如何看待这样的低估值？
尼格伦：自2008年经济衰退以来，美国的银行股一直不受青睐。在经济衰退前的30年里，银行股的平均价格约为标普500指数的三分之二。如今，这一相对倍数勉强过半。
如果将大银行现在的财务实力、成本优势与较小的银行做比较的话，很容易会认为大银行是更优质的企业，值得以更高的相对倍数卖出。但正相反，一般银行要想达到其历史平均市盈率折价，价格就得提高三分之一（编者注：（0.67-0.5）/0.5=0.34）。我当然可以这样说：我相信尽管银行股不受追捧，但长期持有银行股，会获得不错的回报。但实际上，正是因为银行股不受追捧，市场中的投资者才期待它有更好的表现。
《红周刊》：以富国银行为例，今年二季度富国银行净亏损额为24亿美元， “零售之王”是否遇到了危机？怎么看富国银行未来的机会？
尼格伦：富国银行没有陷入危机。像其他银行一样，他们的资本水平远远高于监管机构的要求，而且远比过去高得多。他们的客户数量在增加，这些客户的存款也在增加。在2020年上半年，包括富国银行在内，所有银行都不得不将经济预测转为严重衰退，并为它们预期经济衰退所造成的信贷损失埋单。这将对2020年和2021年的盈利造成冲击，但我们预计，在GDP低于2019年水平的两年时间里（2020年和2021年），包括富国银行在内的大多数银行都将实现盈利。