每日财报|估值上天，爱尔眼科值不值？( 三 )

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爱尔眼科近些年的毛利率基本保持稳定水平，费用率不断下降，盈利能力提升。
从公司盈利能力来看，公司毛利率在2012年“封刀门”后有所下降，但之后一直保持较为平稳的水平。 2019年毛利率达49.30% ，相对2018年呈现小幅上升趋势。从费用率水平来看，公司管理费用率不断下降， 2019年为14.59% ，销售费用率也保持较低的水平， 2019年仅为10.50% 。
商誉可能是目前爱尔眼科最大的问题。公司体外子公司主要通过并购基金参股，待体外门店逐步成熟后逐步纳入上市公司体内，因此随着近年来并购范围的不断扩大，公司财务杠杆率和商誉也随着提高。
截止2020年第一季度，公司资产负债率 42.94% ，商誉26.71亿元，占总资产的21.4% ，可以说已经达到了预警的级别。而且公司去年计提了4.45亿元的商誉减值， 2019年爱尔眼科又收购了19家医院，如果这些医院后期的盈利不能达到收购时设定的目标，那么后期依然还会产生减值。
《每日财报》注意到，公司2020年拟通过发行股份及现金进一步募集配套资金进行新一轮的门店收购，收购标的包括天津中视信、奥利德视光、宣城眼科医院、万州爱瑞、开州爱瑞，其中天津中视信下属26家子公司。从目前的情况来看，爱尔眼科没有放缓对外扩张的步伐，而这需要大量的固定成本支出，后期投资者需要跟踪这些新收购门店是否会拖累公司的业绩。
从定性的角度来看，眼科市场在国内的确有很大的发展空间。爱尔眼科作为最早布局的业内龙头自然是首选标的，但公司目前的估值水平已经严重偏离了合理的区间。按照目前的增长速度甚至透支了未来三年的上升空间，目前并不是一个好的介入点。另一方面，从目前的情况来看，爱尔眼科的营收增速逐年下滑，如果延续这种态势，上升的空间有限，而且高杠杆带来的财务风险以及商誉风险也需要警惕。
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