面板行业研究从波动率到价值量，周期成长大拐点( 五 ) （报告出品方/作者：国盛证券

高世代线与低价格，是平均尺寸的主要推动力。电视消耗80%液晶面积，在过去十年保持2亿出货量上下，需求增长的驱动力是平均尺寸不断增大。 2019年平均尺寸为46.7寸，基本保持每年1~1.5寸的增长。根据测算，平均尺寸每增长1.2寸，可以消耗一条10.5代线产能。
杜邦分析价格弹性， ROE有望快速修复。大陆厂商净利率表现优于海外厂商，在行业寒冬逆势提升份额，在景气上行放大ROE修复。景气传导下，面板龙头有望迎来ROE修复。
这轮周期不同于以往，行业周期性有望减弱。随着韩国厂商退出，意味着这波产业转移基本完成。测算大陆双龙头在有望获得全球40~50%份额，逐渐掌握千亿美元显示面板市场的定价权。同时，巨额资本开支的落幕，企业的自由现金流有望大幅修复。
从长周期角度看，中国台湾面板企业进入成熟阶段，大陆企业尚属成长期，市场赋予不同PB估值。对于海外面板公司， 2008~2009年是一个拐点，在此之前，友达、群创、LGD的收入呈现上升趋势， PB估值维持在1.7及以上，在经历了经济危机后，收入与投资均开始停滞， 2012年以来，友达、群创PB均值维持在0.4~0.8之间；LGD基本在0.8~1.0之间。京东方的收入从2010年以后持续往上走， PB均值在1~2之间。

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京东方面板龙头地位加强，柔性AMOLED逐渐起量。京东方在面板行业的地位长期崛起趋势不变， AMOLED有望逐渐贡献盈利，在全球显示产业话语权与日俱增。随着Capex尾声与行业竞争尾声，公司盈利能力有望修复，同时FCF大幅提升，具备长期投资价值。
TCL科技经营效率高，大尺寸收入占比高。半导体显示与金融业务双轮驱动，整合中环硅片业务加强科技集团布局。公司六条产线双子星布局， EBITDA利润率排名业内领先， OLED进展超预期。随着行业修复，双寡头格局成型， TCL科技有望释放较强业绩。
七、风险提示
1）韩厂退厂不及预期：短期的价格回暖，导致韩国LCD面板厂退出步伐放缓，进而使得退厂进度不急预期；
2）全球贸易纷争影响：全球贸易纷争存在不确定性，导致需求持续疲弱，则面板价格有持续低迷的风险；
3）测算误差风险：对于供给、需求、市场空间等多组数据存在测算误差的风险。
【面板行业研究从波动率到价值量，周期成长大拐点】（报告观点属于原作者，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）